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[關鍵詞]貨幣市場；基準利率；利率市場化；同業(yè)拆借利率
一、引言
利率市場化是市場經濟發(fā)展的必然要求，是我國利率管理體制改革的既定目標?；鶞世实拇_定是利率市場化的核心內容。上海銀行間同業(yè)拆借利率(shanghaiInterbankofferedRate，簡稱SHIBOR，下同)2007年1月4日正式運行，SHIBOR的推出是央行培育貨幣市場基準利率的嘗試，為央行貨幣政策調控從數量型轉向價格型創(chuàng)造了條件。SHIBOR的生成是建立在市場化基礎之上的，從SHIBOR的構成來看，它由貨幣市場上交易相對活躍、信息披露比較充分的銀行間拆借利率構成，而這種拆借利率的形成機制又基本上是由資金供求雙方在市場上通過競價來決定，屬于市場化程度較高的利率。
本文從我國貨幣市場的實際情況出發(fā)，選取SHIBOR與債券回購利率、央行票據收益率進行定量分析，用以檢驗SHIBOR對債券回購利率、央行票據收益率是否具有引導作用，同時檢驗smBOR不同期限利率的相關性以及與重要宏觀經濟變量(以貨幣供應量為例)的相關性情況。通過實證研究來檢驗SHIBOR作為貨幣市場基準利率的合理性以及與其他貨幣市場利率的聯(lián)動效果。
二、SHIBOR的推出及運行分析
2006年，中央銀行推出了SHIBOR作為貨幣市場的參考指標。2006年10月8日SHIBOR開始內部運行，2006年12月1日開始外部試運行，2007年1月1日起對外正式。SHIBOR自推出一年多來運行平穩(wěn)，每日由各期限檔次的sHIBOR利率形成了一條由隔夜到一年期的完整的利率曲線。2007年SHIBOR的交易達成22250筆，累計成交106465.68億元，成交量同比增長399.09％。年內信用拆借加權利率整體呈現小幅上漲，年末收于2.434％，同比增長8.18％。
從期限品種看，除1年期的拆借交易量略微有所下降外，其余期限的交易量均大幅上升。其中以隔夜拆借為主，成交80304.68億元，占全部拆借交易量的75.43％，同比增長1174.37％，一周同業(yè)拆借交易量為21780.1億元，占全部交易量的20.46％，同比增長70.14％。7天以內(包括隔夜)的交易量占到全部交易量的95.89％。各期限的加權利率均有大幅上漲，其中6個月期的拆借加權利率漲幅為76.95％。盡管同業(yè)拆借利率的分布正在朝多元化發(fā)展，但隔夜、7天拆借交易量占到90％以上，已經成為貨幣市場的主導性利率，同業(yè)拆借市場的短期融資功能正在逐步加強。
三、SHIBOR作為基準利率的實證研究
SHIBOR目前已初步具備了作為貨幣市場基準利率的條件，以下本文就SHIBOR作為貨幣市場基準利率的有效性進行實證檢驗。本文采用相關性檢驗、單位根檢驗、協(xié)整檢驗、Granger因果分析等方法對SHIBOR作為基準利率進行實證研究。待檢驗命題是：(1)SHIBOR不同期限利率之間的相關性情況；(2)SHIBOR與其他市場利率之間是否具有非對稱的關系，即SHIBOR的變動能夠顯著影響其他利率，但其他利率的變動不能對SHIBOR產生顯著影響；(3)sHIBOR與重要的國民經濟指標(以貨幣供應量為例)之間的相關性情況。
(一)樣本的選擇及數據說明
在檢驗SHIBOR不同期限利率之間的相關性時，我們選取隔夜(O／N)、1周(1w)、2周(2W)、1月(1M)、3月(3M)、6月(6M)、9月(9M)、1年(1Y)八個必報品種的SHIBOR周加權平均利率，樣本區(qū)間為2007年1月4日至2008年12月31日，共有有效樣本95個。
在進一步檢驗SHIBOR與其他市場利率之間的非對稱性時，我們選取利率體系中的具有代表性的利率進行計量分析，包括債券回購利率、央行票據利率，其中債券回購利率選取隔夜(R001)、7天期(R007)的回購定盤利率為代表，央行票據利率選取3個月期、1年期的央行票據利率。隔夜、7天期SHIBOR與回購利率進行檢驗時，選取2008年1月2日至2008年12月31日的日交易數據，共計有效數據251個；央行票據的發(fā)行基本上每周發(fā)行1期，故我們采用3月期和1年期央行票據的周數據，缺少的發(fā)行期采取上下相鄰兩周的算術平均數，3月期SHIBOR(IB03M)和一年期SHIBOR(IB01Y)采用周加權平均利率，樣本期為2007年1月4日至2008年12月31日，共有樣本95個。
在檢驗SHIBOR與重要經濟指標的相關性時，我們選取廣義貨幣供應量(M2)與SHIBOR月加權平均數據，樣本期間2007年1月至2008年12月。
SHIBOR數據來自SHIBOR網站債券回購利率來源于中國貨幣網公布的隔夜回購定盤利率和7天回購定盤利率，央行票據利率來源于中國債券信息網，廣義貨幣供應量的數據來源于中國人民銀行網站。文中所有數據處理均采用eviews5.0計量軟件。
(二)SHIBOR各期限利率的相關性檢驗
從圖1可以看出，各期限SHIBOR有很強的相關性，其走勢基本相同。當然，要確切地知道各期限的相關程度，還需觀測其相關矩陣(見表1)，從表中我們可以看出，SHIBOR各期限品種有很強的相關性，其相關程度在0.78以上，其中中長端SHIBOR相關性更強，如3月期與6月期、9月期SHIBOR相關程度在0.99以上，短期SHIBOR的利率期限結構之間的相關程度稍差一點，但基本也都在0.8以上。SHIBOR內部各期限利率之間具有較好的聯(lián)動效果。
(三)SHIBOR與債券回購利率的實證研究
目前銀行間債券回購交易主要集中在隔夜回購(R001)和7天期的債券回購(R007)上。進入2008年以來，貨幣市場的回購利率和SHIBOR利率經歷了一個先上升后下降的趨勢，特別在2008年lO月以后，利率下降的速度加快，這與市場中資金供求情況較為吻合。
1相關性檢驗
我們對R001、R007與同期限的SHIBOR相關性進行實證研究(見表2)，發(fā)現R001、R007與同檔期的SHIBOR(IB0001、IB0007)存在著高度相關，高達99.9％以上，這一點從其走勢上也可以得到較好的說明。表明在我國，銀行間同業(yè)拆借市場與債券回購市場之間的聯(lián)系較為緊密，由于兩者都是市場利率，是相互影響的關系。
較高的相關性不一定意味著存在因果關系，為了弄清兩者之間的因果關系，我們需要進行Gr~ger因果檢驗。Granger(1986)指出：如果變量之間是協(xié)整的，那么至少存在一個方向上的Granger原因；在非協(xié)整情況下，任何原因的推斷將是無效的。這樣我們需要對其進行協(xié)整檢驗，本文運用E—G兩步法檢驗其協(xié)整性，在做協(xié)整檢驗時要求變量具有相同的單整階數，首先進行單位根檢驗。本文運用ADF檢驗方法對R001、R007和IB0001、IB0007進行單位根檢驗。根據AIC和SC準則計算，最大滯后期為15。
2Granger因果檢驗
由于各序列都是一階單整的，并且它們之間存在協(xié)整關系，所以可以對它們進行Granger因果關系檢驗。表3給出了在AIC和SC信息準則確定的最優(yōu)滯后期下，各序列之間Granger因果關系檢驗。
在5％的顯著水平下，檢驗結果接受了原假設隔夜SHIBOR和回購利率之間沒有因果關系，其概率為0.77974和0.98804。而7天期SHIBOR和回購利率之間在5％的顯著性水平下互為因果關系，也就是說7天期同業(yè)拆借市場和回購市場之間存在著雙向的信息傳遞過程，即信息由銀行間同業(yè)拆借市場向回購市場傳遞，同時回購市場的信息對同業(yè)拆借市場也具有一定影響。在短期端SHIBOR初步具備了作為貨幣市場基準利率的條件，但是易受回購利率的影響。
為什么會產生上面的現象?首先，隔夜SHIBOR和回購利率兩者之間不存在因果關系。銀行間同業(yè)拆借市場和回購市場作為較早實現市場化的市場，市場交易量大，交易行為活躍，市場主體的利率敏感性高，能夠對央行的宏觀經濟調控信息和市場的其他信息做出快速的反映，利率水平能夠做出快速調整，尤其在短期(如隔夜)兩者間很難相互影響，故兩者之間不存在因果關系。
而7天期SHIBOR和回購利率兩者之間互為因果關系。具有貨幣市場基準利率雛形的SHIBOR能夠較為敏感地反映市場資金的流動性和預期情況，對回購利率具有較好的引導作用，我們可以從它們之間較高的相關性以及因果關系中可以看出。同時7天期回購利率對同期SHIBOR也具有一定影響，其產生的原因主要有以下兩個方面的原因。
一方面，與銀行間同業(yè)拆借市場相比，回購市場上的交易主體、交易對象更為豐富。從最初僅限于商業(yè)銀行，發(fā)展成為以商業(yè)銀行為主體，涵蓋其他各種類型金融機構和投資者。交易工具也從最初的以單一的國債為主，發(fā)展到國債、政策性金融債券、中央銀行票據為主。交易主體以及交易對象的豐富，使得回購利率能夠在市場信息傳遞方面表現的更具優(yōu)勢，對SHIBOR具有重要的影響。
另一方面，與回購市場交易主體的風險性偏好有關。SHIBOR是以信用拆借交易為主，其市場的違約風險要大于以債券抵押為主的回購市場，而作為交易主體的商業(yè)銀行根據安全性經營原則，為了降低風險，更加偏好于風險程度較小的回購市場。導致回購市場的規(guī)模一直遠大于拆借市場，回購利率在市場中占有舉足輕重的地位，回購利率的變動能夠對SHIBOR產生影響。
(四)SHIBOR與央行票據利率的實證研究
1相關性檢驗
央行票據的發(fā)行主要集中在1年期以下，以3月期(CBNB3M)和1年期(CBNRlY)央行票據發(fā)行為主，而且基本上每周發(fā)行1期。3月期、1年期SHIBOR(IB03M、IB01Y)與同期限的央行票據利率相關性較強(見表4)，其中IB03M和CBNR3M的相關系數為0.9331，IB01Y和CBNRlY的相關系數為0.8465。
2Granger因果檢驗
由于各序列都是二階單整的，并且它們之間存在協(xié)整關系，所以可以對它們進行Granger因果關系檢驗。表5給出了在MC和sc信息準則確定的最優(yōu)滯后期下，各時間序列之間的Granger因果關系檢驗，檢驗結果如下：
在5％顯著性水平下，原假設3月期、1年期SHIBOR不能作為同期限央行票據利率Granger被接受，而3月期、1年期央行票據利率不是同期限SHIBOR的Granger原因被拒絕。也就說SHIBOR與同期限央行票據利率之間存在著單向的因果關系，即央行票據利率是SHIBOR的Granger原因。SHIBOR與同期限央行票據利率之間存在這種單向的因果關系，主要有以下兩方面的原因。
首先，從SHIBOR自身角度上看，SHIBOR交易主要集中在隔夜、7天等短期品種上，長期端交易不夠活躍，市場占有份額較低，如2008年SHIBOR的3月期、1年期交易額為445億元、185億元，遠遠低于央行票據的13520億元、22940億元。交易量萎靡使得SHIBOR難以對央行票據利率產生影響。
其次，央行票據具有市場性和政策性的雙重特征。市場性是央行票據由招投標機制決定的，不是由央行決定的，交易制度的不斷完善以及較大的交易量，使得央行票據利率在遠期端具備了作為貨幣市場產品進行定價的重要參考；政策性是因為央行對央行票據賦予一定的貨幣政策意圖，往往被中央銀行用作調節(jié)短期貨幣供應量的工具，使得央行票據利率的變動能夠間接反映市場資金的情況，并代表政府的政策意圖，對SHIBOR具有較強的引導作用。
(五)sHIBOR與貨幣供應量的相關性檢驗
SHIBOR與重要國民經濟指標(如貨幣供應量、GDP、CPI等)相關性是檢驗其作為基準利率的重要指標。限于數據的可得性，選取SHIBOR與廣義貨幣供應量(M：)為代表的國民經濟指標進行相關性檢驗。根據2007年1月至2008年12月的月加權平均利率，可得出SHIBOR和貨幣供應量的相關性(見表6)，我國SHIBOR與貨幣供應量之間存在負相關，但是相關關系不強，表明SHIBOR在我國貨幣政策傳導機制中的作用有待進一步加強，對宏觀經濟的影響尚未完全體現。
四、結論
關鍵詞：利率管制利率市場化改革
一、利率市場化改革的理論依據和現實意義
1.理論依據。我國沒有完善成熟的利率市場化理論,只能學習和借鑒西方利率理論和西方國家利率自由化和市場化經驗。利率市場化的依據是“金融自由化”理論演變和發(fā)展而來。美國經濟學家羅納德•麥金農(R.J.Mckinnon)和愛德華•肖(E.S.Show)在70年代,針對當時發(fā)展中國家普遍存在的金融市場不完全、資本市場嚴重扭曲和患有政府對金融的“干預綜合癥”,影響經濟發(fā)展的狀況首次提出金融自由化。該理論嚴密地論證了金融深化與儲蓄、就業(yè)與經濟增長的正向關系,深刻地指出“金融壓抑”(financialrepression)的危害,認為發(fā)展中國家經濟欠發(fā)達是因為存在著金融壓抑現象,因此主張發(fā)展中國家以金融自由化的方式實現金融深化(financialdeepening),促進經濟增長。金融自由化就是針對金融抑制這種現象,減少政府干預,確立市場機制的基礎作用。
2.現實意義。利率市場化是針對利率管制的改革。在利率管制的情況下,管制利率通常小于均衡利率,因而會出現超額資金需求,在無法提高利率的情況下,必然出現銀行業(yè)的信貸配給、尋租行為、資金黑市等扭曲資源配置的機制,結果是資金分配到效率低的部門,從而加劇了資本供給的短缺和增加了銀行業(yè)的不良資產,最終可能引發(fā)嚴重的通貨膨脹。所以,貨幣當局決定實行利率市場化,將利率的決定權交給市場,由市場主體自主決定利率,貨幣當局則通過運用貨幣政策工具,間接影響和決定市場利率水平,以達到貨幣政策目標。
二、我國利率市場化現存問題與對策
1.我國現階段利率市場化進程存在的問題
(1)國有商業(yè)銀行應對挑戰(zhàn)的心理準備。由于體制的特殊性,利率市場化的推進可能會遇到一些頗具“中國特色”的體制約束。而問題的嚴重性則在于,國有企業(yè)自身的經營管理結構并未達到完善,其行為更多傾向于非市場化,且其在資金使用方面的風險約束機制和利益推動機制尚不健全。國有商業(yè)銀行經營結構不合理、資源配置效率低、管理層級多、流程不夠合理、風險管理與內部控制體系不夠健全、創(chuàng)新與營銷機制不夠完善、激勵不足與約束不力并存。進行利率市場化改革,對于仍以利率收入為主要利潤、逐步同政府脫鉤的國有商業(yè)銀行來說,也實在難以承受。利率市場化將引起金融機構在爭奪客戶方面展開激烈價格競爭,最有可能出現的局面是貸款利率下浮存款利率上浮,這就意味著銀行存貸款的息差大大收窄,大大壓縮我國銀行業(yè)的利潤空間。
(2)外資銀行帶來的巨大挑戰(zhàn)。外資銀行帶來的巨大挑戰(zhàn)。2001年11月,中國加入了WTO,承諾在5年內全部取消對外資銀行的地域限制,從這時起外資銀行挑戰(zhàn)的萌芽就開始成長。外資銀行的競爭優(yōu)勢體現在它所經營的業(yè)務的國際化特征。外資銀行有豐富的在市場經濟中歷練的經驗,面對各種問題,可以采取更有效的方法去解決。同時,在外資銀行的收入來源中,中間業(yè)務占了比較大的比例,應對利率變化風險的能力強于我國的商業(yè)銀行。
(3)利率市場化改革與財政政策、產業(yè)政策等宏觀經濟政策的協(xié)調配合問題。目前,在我國利率管制條件下,利率政策承擔著財政分配職能。國家可以通過規(guī)定利率水平實現區(qū)域經濟平衡協(xié)調發(fā)展的目的。但利率市場化改革以后,利率將完全由市場供求決定,資金將隨著利率流動。國家將無法通過制定利率水平對資金在不同區(qū)域、行業(yè)和產業(yè)予以分配。
2.應對利率市場化道路上存在問題的對策
(1)國有商業(yè)銀行的股份制改造要繼續(xù)完善,解決我國國有銀行長期所有者虛置的現象,實現國有銀行所有者和經營者激勵兼容的市場化運作。按照現代企業(yè)的組織原則,重組國有銀行的內部組織和機構體系。再次,建立規(guī)范透明的財會制度,強化股東、外部監(jiān)管機構對會計信息的監(jiān)督和。繼續(xù)完善利率定價機制,強化內部利率管理部門的職能,明確管理的原則、決策程序、授權管理辦法等內部規(guī)章制度,建立法人集中統(tǒng)一的利率管理機制。
(2)增加市場利率的透明度,有效降低利率風險。放開利率管制后,各家金融機構提供的存貸款利率都是不同的,如何判斷各自不同的利率水平,公眾需要金融機構真實的信息披露。要建立公正、透明的信息披露制度,保證金融機構信息披露的真實性。加強利率調控和監(jiān)管,規(guī)范金融機構利率行為,增加市場利率的透明度,正確引導金融機構和其他社會公眾對市場利率的理性判斷。出臺利率風險指引,強化金融機構利率風險意識,提高利率風險管理水平。
(3)進一步拓展貨幣市場的深度和廣度。競爭有序、品種豐富、統(tǒng)一高效的貨幣市場是利率市場化改革的重要基礎。為此,在未來幾年要采取有力措施,進一步加強貨幣市場建設,充分發(fā)揮貨幣市場功能,建立起我國以場外市場為主體、場內市場為補充的統(tǒng)一、高效、開放的貨幣市場,并以此提高金融機構流動性管理水平和市場化方式籌資能力。一是要繼續(xù)擴大市場主體,提高市場成員的廣泛性,促進社會資金廣泛、高效、充分的流動。二是要增加市場交易品種和交易工具,滿足不同層次投資者的需求,豐富市場內涵,特別是要研究并適時推出利率期權、利率掉期和利率遠期協(xié)議等衍生交易品種,為投資者提供規(guī)避利率風險的工具。三是加強市場中介制度建設,推動市場經濟業(yè)務發(fā)展,提高市場流動性。
[關鍵詞]中小企業(yè)；準入法律制度；基本理論
[DOI]1013939/jcnkizgsc201552103
1中小企業(yè)準入法律制度在中小企業(yè)法律體系中的地位
由于促進中小企業(yè)發(fā)展涉及許多領域，中小企業(yè)法的內容十分廣泛。在一般意義上，凡是涉及中小企業(yè)的立法，都可以稱之為中小企業(yè)法。我國有學者認為，關于中小企業(yè)的立法有兩類性質的法律。一是關于中小企業(yè)組織與活動法，主要涉及中小企業(yè)的組織體系，中小企業(yè)的設立、中小企業(yè)的組織形式、中小企業(yè)的管理與運營等方面。二是主要規(guī)定國家對中小企業(yè)扶持政策的法律。后一類立法是專門為中小企業(yè)而制定，主要體現在國家的經濟政策和產業(yè)政策。也有學者認為，中小企業(yè)法不調整企業(yè)組織形態(tài)，具有明顯的政策傾向，帶有促進法的性質。中小企業(yè)法在狹義上是指國家扶持與引導中小企業(yè)的法律，但在廣義上還包括反壟斷法的一些內容。我國中小企業(yè)法也是一個非常廣闊的領域，不但包括規(guī)范中小企業(yè)準入、運行、退出法律，而且包括專門促進中小企業(yè)發(fā)展的法律。兩方面的中小企業(yè)制度盡管表現方式各異，但卻是任何一個國家中小企業(yè)發(fā)展不可或缺的。
中小企業(yè)準入法律作為中小企業(yè)法的重要組成部分，在我國完善中小企業(yè)準入立法是由我國中小企業(yè)的發(fā)展狀況、我國中小企業(yè)立法的缺陷等原因決定的。所以中小企業(yè)準入立法作為規(guī)定中小企業(yè)的法律形態(tài)、資本制度、登記規(guī)制程序等問題的法律規(guī)范，和企業(yè)法的關系十分密切。中小企業(yè)準入立法是在我國企業(yè)立法落后、各種法律形態(tài)的中小企業(yè)發(fā)展不均衡的情況下針對中小企業(yè)更好的進入市場的一種制度安排。
雖然中小企業(yè)促進法是各國扶持、保護中小企業(yè)發(fā)展的重要法律，其內容不涉及中小企業(yè)的設立、組織形式等具體問題。但從扶持或促進中小企業(yè)的發(fā)展看，也不能不從中小企業(yè)的設立開始，也必須涉及中小企業(yè)的運行、退出等問題。而中小企業(yè)促進法涉及的中小企業(yè)設立等內容，與企業(yè)組織法的內容不同，中小企業(yè)的設立仍然要按企業(yè)法規(guī)定的條件和程序進行，這就是中小企業(yè)準入法律制度要解決的問題。只有建立合理、完善的中小企業(yè)市場準入制度，才能為中小企業(yè)進入市場提供更多的機會。因此，中小企業(yè)準入法律制度為中小企業(yè)立法奠定了堅實的法律基礎，也是中小企業(yè)法律制度中的前提和基礎。
2中小企業(yè)準入法律制度的性質及內容
關于中小企業(yè)法的性質，并沒有在世界范圍內取得一致意見，不同的國家基于其經濟政策和法律傳統(tǒng)的考慮，對中小企業(yè)法性質的認識也不相同。在美國，由于自由經濟的觀念根深蒂固，美國的法律側重于通過中小企業(yè)法防止壟斷和消除經濟的不平等。美國的政府、立法機關和司法機構認為必須從維護自由競爭的經濟制度高度去認識和解決中小企業(yè)的問題。美國《小企業(yè)法》第二章規(guī)定了“扶持和保護小企業(yè)”的目的在于“保護自由競爭”。由此可見，美國的中小企業(yè)法的目的在于維護市場競爭秩序，有“市場管理法”的含義，在大的視角下屬于經濟法的范疇。日本的主流觀點認為中小企業(yè)法就是產業(yè)政策法的重要組成部分，是與反壟斷法、產業(yè)法、產業(yè)振興法等并列的日本經濟法的重要內容。
在中國目前有兩種代表性觀點，一是史際春教授認為“中小企業(yè)法是國家旨在保護、扶持和引導、限制中小企業(yè)的法。從表面上看，中小企業(yè)法似乎屬于經濟組織法、市場主體法意義上的企業(yè)法范疇，但實質上中小企業(yè)法徒有企業(yè)法之名而無企業(yè)法之實。中小企業(yè)法不調整企業(yè)組織形態(tài)，一般不涉及企業(yè)的設立、組織機構、運作機制、解散和清算等，具有明顯的政策傾向性，帶有促進法的性質。”二是還有一些學者認為，中小企業(yè)法具有綜合性，即從法律層面上看首先是憲法，它是中小企業(yè)立法的基石，是第一層次；其次，是我國的《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《獨資企業(yè)法》等規(guī)定中小企業(yè)法律形態(tài)，這是民商法層次上的中小企業(yè)法，是第二層次；最后是為促進中小企業(yè)發(fā)展專門針對中小企業(yè)的立法，如《中小企業(yè)促進法》這是經濟法層次上的中小企業(yè)法，是第三層次。我認為根據我國中小企業(yè)發(fā)展的現狀和中小企業(yè)立法的情況，國家為了保護和促進中小企業(yè)發(fā)展，綜合運用各種法律政策手段，提供法律制度的支持，使中小企業(yè)法的保護范圍日益擴大，所以應從廣義上理解中小企業(yè)法，中小企業(yè)法不僅屬于民商法，還屬于經濟法的范疇。而中小企業(yè)準入法律制度更側重于民商法的范疇，是我國民商法的重要內容。
3中小企業(yè)準入法律制度的內容
中小企業(yè)市場準入法律制度，是有關國家和政府準許中小企業(yè)進入市場，從事商品生產經營活動條件和程序規(guī)則的各種制度和規(guī)范的總稱。它是商品經濟發(fā)展到一定歷史階段，隨著市場對人類生活的影響范圍和程度日益拓展和深化，為了保護社會公共利益的需要而逐步建立和完善的。目前各國中小企業(yè)準入制度一般規(guī)定在民商法的有關規(guī)范中，雖然各國規(guī)定有所差別，但總體而言，主要包括以下內容。
（1）中小企業(yè)的法律形態(tài)。作為市場主體重要組成部分的中小企業(yè)，進入市場必然要選擇法律設定的形態(tài)。所謂中小企業(yè)法律形態(tài)是指法律規(guī)定的按企業(yè)責任形式或按企業(yè)所有制形式劃分的基本形態(tài)。中小企業(yè)準入的基本形態(tài)，主要是按照企業(yè)的責任形式來確立的，具體表現為有限責任形態(tài)、有限和無限混合的責任形態(tài)、無限責任形態(tài)，相應的由《公司法》、《合伙企業(yè)法》、《個人獨資企業(yè)法》等法律進行規(guī)制。中小企業(yè)法定設立成本和運行成本，決定了現實法律形態(tài)中，個人獨資企業(yè)數量最多，有限責任公司存續(xù)最長，合伙企業(yè)數量少且存在時間最短。我國除了存在以上法律形態(tài)外，還存在以所有制為標準劃分的企業(yè)形態(tài)，即國有企業(yè)、集體企業(yè)、私營企業(yè)、三資企業(yè)、聯(lián)營企業(yè)等形態(tài)。中小企業(yè)準入法律制度有利于以國家法律的形式將市場主體的行為方式予以確定，規(guī)范了中小企業(yè)的基本法律形態(tài)問題，使中小企業(yè)進入市場有明確的法律依據，從而先確定適合自己發(fā)展的法律形態(tài)。
（2）注冊資本的規(guī)章制度。中小企業(yè)的資本制度是中小企業(yè)進入市場的最基本條件之一，中小企業(yè)資本不僅涉及股東債權人的利益，而且關系到交易秩序和交易安全，決定企業(yè)設立成本高低，直接影響投資者的信心和投資決策，是衡量一個國家經濟環(huán)境良好的指標之一。注冊資本制度中，核心內容就是法定最低注冊資本額的規(guī)定，尤其是公司法對注冊資本有明確的規(guī)定。
（3）中小企業(yè)登記規(guī)制程序。一個中小企業(yè)如果只具有法律規(guī)定的形態(tài)及條件，還不能進入市場，需要經過法律規(guī)定的登記程序才能成為市場主體，所以企業(yè)登記制度也是中小企業(yè)準入法律規(guī)范的不可缺少的組成部分。
（4）中小企業(yè)的組織形式。它是指中小企業(yè)各種法律形態(tài)中所包含的具體形式，在公司制法律形態(tài)中有無限公司、有限責任公司、股份有限公司、兩合公司等形式，在合伙制法律形態(tài)有無限合伙、有限合伙等形式。這些眾多的企業(yè)組織形式為中小企業(yè)進入市場提供了更多的選擇，有利于中小企業(yè)采用最有效的形式進行發(fā)展。
參考文獻：
【摘要】 對仿組織透明體模進行超聲輻照使其發(fā)生溫度變化，并通過光纖溫度傳感器和磁共振成像(MRI)測溫序列對其進行同步監(jiān)控研究，以探討基于質子共振頻率(PRF)理論的MRI測溫方法的可行性，結果顯示該方法能夠測量靶區(qū)溫度變化，但是其測溫精度和測溫速度均有待進一步提高。
【關鍵詞】 磁共振測溫;光纖溫度傳感器;溫度序列;聚焦超聲;溫度監(jiān)控
Abstract：The selected fiber optic thermometer and MRI temperature sequence were used to synchronously monitor the temperature change of tissue-mimicking phantom during ultrasound exposure to investigate the feasibility of the MRI thermometry based on PRF theory. The result of experiments illustrates that this method can measure the temperature of target， but the accuracy and velocity of the method should need to improve further.
Key words：MR thermometry; Fiber optic thermometer; Temperature sequence; Focused ultrasound; Temperature monitoring
1 引 言
磁共振成像作為一種成像技術，具有無創(chuàng)無電離輻射等優(yōu)點，除此之外，由于其多個參數與溫度相關，因此，MRI還具有無創(chuàng)測溫功能。這使得MRI能夠對各種腫瘤熱治療過程進行影像和溫度的雙重監(jiān)控，也使得MRI的應用范圍得到進一步的拓寬。
2 基于PRF理論的MRI測溫原理
MRI測溫的原理主要分為三種：(1)利用溫度與擴散系數之間的依賴關系;(2)利用溫度與質子共振頻率(PRF)的化學位移(chemical shift，CS)之間的依賴關系;(3)利用溫度與縱向弛豫時間T1的依賴關系[1-3]。相對其他兩種測溫方法，PRF方法是目前研究最為成熟的一類方法[4-5]，該方法通過測量梯度回波(gradient-recalled echo，GRE)序列的相位改變值ΔΦ來估計相應的溫度變化ΔT并獲得溫度分布圖，二者之間的數學關系為：ΔT=ΔΦγ·α·β0·TE(1)。其中γ為旋磁比，α=-0.01ppm/℃為溫度和水質子化學位移之間的比例系數，簡稱溫度系數;B0為主磁場強度，TE為GRE序列的回波時間，ΔΦ則為溫度變化過程中的GRE序列的相位改變大小[6]。從(1)式可以看出，溫度變化量ΔT與相位改變ΔΦ之間呈線性比例關系。由于PRF法具有良好的線性，以及溫度系數與組織種類無關等優(yōu)點，因此，它有著最廣泛的應用前景。不過，PRF方法也有不足之處：從公式(1)可以看出，溫度對于相位移動的影響非常小，也就是說靈敏度很小，只有0.01 ppm/℃，因此任何量級在0.01 ppm的B0的波動，或者其他系統(tǒng)不穩(wěn)定因素，都會影響相位移動的大小，從而產生溫度誤差，所以，基于PRF的MR無創(chuàng)測溫法的準確性還受到質疑，需要對其進一步驗證[6-7]。
用溫度傳感器和MR進行同步測量，是一個很好的檢驗MR測溫的方法，但是由于MRI的強電磁場環(huán)境，因此，傳統(tǒng)的溫度傳感器，如熱電偶、熱敏電阻等無法在其中使用，否則會導致傳感器以及MRI裝置都無法正常工作。
3 熒光光纖溫度計測溫原理
經比較研究，本實驗選定的是FOT LabKit(Lux
tron，CA，USA)熒光光纖溫度傳感器作為同步測溫元件。該溫度計由多模光纖和在其頂部安裝的基于熒光技術的測溫探頭組成。熒光測溫探頭在受到特定波長的光的激勵后，會輻射出熒光能量;激勵撤消后，熒光余暉也將逐漸衰減(見圖1)，而該衰減就和環(huán)境溫度密切相關，據此原理，就可測出環(huán)境溫度。其最大的特點在于測溫探頭為非金屬，因此不產生電磁干擾，特別適合在高電磁場等惡劣場合工作。溫度信號通過濾波放大、模數轉換等處理后，可以在計算機上進行實時顯示和監(jiān)控。
圖1 熒光測溫原理示意圖
Fig 1 Schematic diagram of fluoroptic thermometry
4 同步測溫驗證實驗
4.1 實驗對象
以仿組織透明體模作為實驗對象，該體模主要由40%(W/V)丙烯酰胺、過硫酸銨、脫氣水和從新鮮雞蛋中獲取的蛋清混合而成。它具有與人體軟組織相似的導熱系數及生物學效應，能進行超聲輻照加熱試驗，并能夠在MRI上成像。
4.2 實驗儀器
采用西門子和重慶海扶研發(fā)的MRgHIFU系統(tǒng)，該系統(tǒng)由MRI和高強度聚焦超聲(HIFU)治療系統(tǒng)兩部分融合改進而成。MRI可實現解剖成像以及基于PRF方法的溫度測量與成像，測溫序列為GRE-TMap;而HIFU裝置則用于對體模靶區(qū)進行輻照加熱，以產生溫度變化。同步測溫裝置采用FOT Lab-Kit光纖傳感器。
4.3 實驗方法
在盛放25℃脫氣水的容器中放入體模，并安放MRI Body Matrix線圈，然后置入HIFU系統(tǒng)水囊內;測溫探針插入到體模中，另一端則引出MR室外并經信號處理后與計算機相連，見圖2。
4.3.1 在MRI上設置代表溫度范圍的偽彩色：藍色(50-55℃)，綠色(55-60℃)，黃色(60-65℃)，紅色(65-110℃)。
4.3.2 Localizer序列預掃描，以確定探針位置(靶區(qū)位置)位于超聲換能器焦點范圍內。
4.3.3啟動光纖測溫監(jiān)控程序，而后對靶區(qū)進行定點超聲輻照，輻照功率300 W，輻照時間10 s;輻照即刻掃描MR的GRE測溫序列;輻照結束120 s后停止GRE序列溫度監(jiān)控和光纖溫度監(jiān)控。改變探針位置，每組重復輻照12次，輻照3組。
5 結果與分析
5.1 靶區(qū)溫度分布圖
MRI的GRE序列能夠顯示靶區(qū)的溫度分布示意圖(見圖3);在每組實驗中，隨著輻照開始，靶區(qū)開始升溫，靶區(qū)顏色也會由低溫色端向高溫色段變 Fig 3 Temperature map of target region during HIFU exposure化，輻照停止后，靶區(qū)溫度下降，顏色也相應變化至低溫色段，直至最后彩色全部消失，實驗結果說明基于PRF原理的MRI測溫能夠反映靶區(qū)溫度變化情況，此外還能夠對各溫度范圍的面積大小予以數字顯示。
5.2 同步測溫數據對比
基于PRF的MRI測溫方法除了能得到表征靶區(qū)溫度分布的偽彩色圖外，還可以2 mmⅹ2 mmⅹ2 mm大小區(qū)域為一個測溫單元，進行溫度值的測量。圖4所示是焦點處的MRI與光纖的溫度值測量結果對比(取其中2次結果)，從圖中以及其他各組中都可以發(fā)現，在靶區(qū)溫度變化較為緩慢時，二者的測量結果較為一致，而在溫度急劇變化區(qū)域，則差距較大?，F將溫度變化速度Vt與測溫差值ΔT之間的關系進行對比(見表1，取12次實驗結果)，結果顯示如果靶區(qū)溫度變化速度小于1℃/s，則測溫溫差控制在3℃以內，而當溫度變化速度更快時，則有可能出現平均達6℃以上的溫差。
出現這樣的結果與目前MRI測溫的速度有很大關系，目前MRI測溫速度約為1.5s/次，這樣的速度還無法準確反映出快速的溫度變化。而本實驗中，體模受到HIFU輻照后會在幾秒鐘內就產生幾十度的溫度變化，所以，這時MRI測溫就會出現較大誤差。
5.3 同步測溫結果的配對t檢驗
為進一步考察MRI測溫的可靠性，將MRI和光纖同步測溫的結果分別進行了統(tǒng)計學分析。即用配對t檢驗法對兩組結果進行比較，當在顯著性水平α=0.05下，若P
6 結論
基于PRF理論的MRI測溫能夠為各種高低溫熱治療腫瘤(例如HIFU治療)提供實時的溫度監(jiān)控，這樣既有利于保證靶區(qū)組織產生凝固性壞死，同時又防止過度加熱對正常周邊組織的損害[1]，是一項非常有發(fā)展前景的無創(chuàng)測溫技術。從上述實驗結果可以看出，該方法可以動態(tài)顯示靶區(qū)的溫度分布圖，為熱療提供一定參考，不過其測量精確度還有待改善。提高MR的測溫速度是一個很有效的改善途徑;此外，適當減小測溫單元的單位體積，以增強MR測溫的精準度，也可以進一步優(yōu)化測溫效果。
參考文獻
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論文關鍵詞：中西方商業(yè)銀行貸款定價模式比較
隨著我國金融體制改革的深化，利率市場化進程的推進，商業(yè)銀行在改革中取得了重大進展，基本建立了自主經營、自負盈虧的現代商業(yè)銀行模式，但是在經營和管理方面，仍然存在著很多問題，貸款定價就是其中之一。
制定合理的貸款價格是商業(yè)銀行經營和競爭的主要手段，對于提高銀行收益、擴大市場占有率、加強客戶忠程度都有重要意義。而在利率市場化的環(huán)境中，商業(yè)銀行對貸款定價的控制更是其生存和發(fā)展的根本。
一、貸款定價的含義
所謂“貸款定價”，即合理的貸款價格的確定。是指通過全面核算貸款能夠給商業(yè)銀行帶來的各種收益、商業(yè)銀行為提供相應的貸款服務所需承擔的成本、貸款應該得到的目標收益等因素，對每一筆貸款確定具有市場競爭力，并且能夠滿足銀行的盈利性、安全性及流動性要求的綜合價格的過程。
貸款價格的確定要符合利潤最大化原則、確保貸款安全原則、擴大市場份額原則、維護銀行形象原則。國際上，銀行貸款的價格一般是由利息和費用兩部分構成的。但現階段金融論文，我國銀行貸款只能向借款人收取利息。根據《貸款通則》的規(guī)定，我國商業(yè)銀行在從事貸款業(yè)務時，“自營貸款和特定貸款，除按中國人民銀行規(guī)定收取手續(xù)費之外，不得收取其他任何費用。”因此，在我國現階段，商業(yè)銀行貸款的價格就表現為貸款的利息。
二、中西方商業(yè)銀行貸款定價模式比較
（一）西方商業(yè)銀行的貸款定價模式
銀行在為每筆貸款定價時，應結合貸款定價的模式來考慮影響貸款定價的因素。在西方商業(yè)銀行中，存在三種傳統(tǒng)的貸款定價模式：成本加成模式、基準利率加點模式、客戶盈利分析模式。這三種模式是隨西方商業(yè)銀行的經營環(huán)境的不斷變化而相繼產生的。
1、成本加成模式
這是一種傳統(tǒng)的“成本導向型”定價模式，貸款的價格必須包括：資金成本、貸款費用、風險補償費、目標收益。計算公式為：
貸款利率=貸款的資金成本率＋貸款費用率＋風險補償費率＋目標利潤率
①資金成本：銀行獲得這筆貸款資金所付出的利息費用和籌資費用。
②貸款費用：由貸款產生的非利息支出費用。如信貸人員工資、設備成本和折舊等。
③風險補償費：又稱“貸款的風險溢價”，即對貸款可能發(fā)生的違約風險做出的必要補償。
④目標利潤：銀行從每筆貸款中獲得的最低收益。
成本加成定價法簡明、直觀的表明了商業(yè)銀行貸款價格的結構。但是，成本加成定價模式要求銀行內部有精確的成本核算系統(tǒng)，要求能夠精確的歸集和分配成本，但銀行往往由于產品的多樣化，很難進行成本分配。另外，成本加成模型屬于“內向型”模式，是以自身情況作為出發(fā)點，很容易脫離市場，失去貸款價格的市場競爭力。第三，成本加成模式適用于單筆貸款定價，而銀行與客戶往往存在著多筆業(yè)務，所以不利于建立穩(wěn)定的客戶關系。
2、基準利率加點模式
基準利率加點模式也稱為“價格領導模型”，是國際銀行廣泛采用的貸款定價方法，是建立在中央銀行基準利率上的一種定價法。在市場基準利率的基礎上加上不同水平的利差，使得銀行能夠對不同風險程度的客戶、不同的貸款種類確定不同的貸款利率。公式為：
貸款利率=優(yōu)惠利率+風險加點
或貸款利率=優(yōu)惠利率×（1+系數）
這種定價法重點考慮不同貸款的違約成本，屬于“外向型”的定價模式。與成本加成模式比，更加貼近市場金融論文，是以市場一般價格水平為出發(fā)點，因此確定的價格更具市場競爭力。此外，該定價法還考慮到了貸款品種、貸款規(guī)模對貸款價格的影響，比如在實際操作中貸款額度小的零售業(yè)務，貸款利率就高；貸款額度大的批發(fā)業(yè)務，貸款利率則相對較低。但是，該模型并不能作為獨立的定價模式來確定貸款的價格，并且在確定“風險加點”幅度時，沒有充分考慮到銀行的資金成本。
到了20世紀70年代，基準利率作為商業(yè)貸款基準利率的統(tǒng)治地位受到了倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）的挑戰(zhàn)，貸款定價模型優(yōu)化為：
貸款利率=同業(yè)銀行拆借利率+違約風險溢價+期限風險溢價
3、客戶盈利分析模式
客戶盈利分析模式是一種“客戶導向型”模式，它并不是從某項貸款本身出發(fā)來確定其價格，而是將貸款定價納入客戶與銀行的整體業(yè)務關系中考慮。即全面考慮客戶與銀行各種業(yè)務往來的成本與收益，以及銀行利潤目標。計算公式為：
（貸款額×利率×期限＋其他服務收入）×（1－營業(yè)稅及附加率）≧為該客戶提供服務發(fā)生的總成本＋銀行的目標利潤
銀行的這種定價模式體現了“以客戶為中心”的經營理念，并考慮的是銀行與客戶的整體業(yè)務往來，所以更有利于確定具有市場競爭力的貸款價格。但是，此種定價方法對商業(yè)銀行的成本計算與分配提出了更高的要求，要做到“分客戶核算”，加大了銀行的工作量，提高了銀行服務的總成本。
（二）我國商業(yè)銀行的貸款定價模式
隨著利率市場化進程的加快，市場競爭的激烈日益突顯，各商業(yè)銀行要想實現自身利潤最大化的目標，必須提高其經營效率和經營管理水平，必須從以前的“規(guī)模經營”向“效益經營”轉變，必須考慮到每筆貸款的成本是否回收，貸款的風險費用是否得到補償，并獲得預期收益。
我國目前所采用的貸款定價方法是由中國人民銀行規(guī)定不同期限、不同主體的貸款基準利率金融論文，商業(yè)銀行在此基準利率基礎上，對貸款價格進行浮動，浮動區(qū)間在人民銀行規(guī)定的范圍內。由于要適應利率市場化的發(fā)展需要，我國政府對商業(yè)銀行的貸款定價進一步放開，取消貸款利率浮動上限。商業(yè)銀行可以根據自身的資金成本、借款人的風險、效益狀況、與商業(yè)銀行的關系等因素，在利率浮動區(qū)間內自主定價，在不同的操作過程中采用不同的定價方法。目前，我國商業(yè)銀行的定價方法主要有基準利率加點法、貸款成本定價法、市場參照法和客戶關系定價法。
1、基準利率加點法
這種方法是以人民銀行規(guī)定的基準利率加上或乘以浮動比率作為貸款價格的方法。這種方法與西方商業(yè)銀行的價格領導模式相類似，是我國商業(yè)銀行廣泛采用的一種貸款定價方法。具體步驟方法為：①組成利率浮動參考指標。該指標是由一筆貸款的各項風險指標和其他相應指標構成。②參考指標分檔次。商業(yè)銀行將第一步做出的利率浮動參考指標分成若干檔次，根據以往企業(yè)歷次貸款利率水平，將參考指標的檔次分別對應相應的利率浮動系數，并依據指標的重要程度設置不同的權重。③計算利率浮動比率。計算公式如下：
利率浮動比率=∑（風險指標對應的浮動系數×權重）+∑（其他指標對應的浮動系數×權重）
則貸款價格=基準利率＋利率浮動比率
其中公式中的風險指標包括：資本金比率、還款期限、貸款擔保方式、信用等級、資產負債率等影響銀行貸款風險的重要指標；其他指標包括存貸率、單筆貸款數額等。
這種定價模式的優(yōu)點是具有一定的合理性和市場競爭力，是以央行的基準利率為出發(fā)點，結合各種風險指標來定價，屬于“市場導向型”定價方法。但是，由于構成貸款風險的因素有很多種，銀行不可能全面加以計算，所以銀行就無法通過貸款定價全面管理貸款的風險。
2、貸款成本定價法
商業(yè)銀行采用貸款成本定價法，目的在于使確定的貸款價格能夠彌補銀行提供貸款服務的成本，并且使銀行能過獲得貸款相應目標利潤，實現經營利潤最大化。貸款成本定價法的計算公式如下：
貸款價格=資金成本＋風險準備金＋分攤的營業(yè)費用＋目標利潤
①資金成本：銀行獲得這筆貸款資金所付出的利息費用和籌資費用。
②風險準備金:對貸款提取的一定數額的呆賬損失準備金。銀行的貸款存在風險，存在著形成壞賬損失的可能性，銀行為防范風險，降低銀行遭受損失的可能，將從貸款中提取一定比例資金，作為風險準備金。
③營業(yè)費用：由貸款產生的非利息支出費用。如信貸人員工資、設備成本和折舊等。
④目標利潤：商業(yè)銀行對貸款的預期收益。因為銀行作為經營信用資產的企業(yè)，以營利為主要目的金融論文，所以在計算貸款價格時也應考慮。
貸款成本定價法與西方商業(yè)銀行的成本價成模式相類似，是從商業(yè)銀行自身角度出發(fā)對貸款進行定價的，屬于“成本導向型”定價模式。商業(yè)銀行采用這種方法優(yōu)點在于能夠保證貸款的盈利性，獲得貸款收益。但是，由于其出發(fā)點是商業(yè)銀行自身，存在著內向型特點，可能會影響其市場競爭力。
3、市場參照法
市場參照法指的是商業(yè)銀行在確定貸款價格時，參考的因素來源于市場。此時，銀行參考的因素是同類競爭者對同類貸款產品提供的價格、貸款產品的特性、服務水平等。通過這些因素，來確定自身的貸款價格。
運用這種方法制定出的貸款價格具有較強的市場競爭力，商業(yè)銀行在預測成本有困難或競爭者不確定時，通常采用這一方法。但是，市場參照法忽略了銀行自身的成本和利潤，很可能出現市場份額增大，而銀行利潤減少的現象。
4、關系定價法
這里的關系指的是客戶與銀行的業(yè)務往來、客戶對銀行的貢獻、客戶對銀行的潛在價值等。商業(yè)銀行采用的關系定價法，就是根據這些關系的程度對貸款進行定價。
關系定價法適用于銀行的長期客戶及大型客戶，也是銀行吸引關系密切客戶的有效方法，可以使長期客戶的忠誠度提高。但是，這種定價是優(yōu)惠定價，價格通常比一般價格水平低，所以會對銀行的盈利水平造成影響。
（三）中西方貸款定價模式的比較
相同點：①在我國與西方定價模式中，都存在“成本加成定價模式”，這種定價方法能夠簡明、直觀的反應商業(yè)銀行貸款價格的結構。但是，這種定價模式屬于“成本導向型”，是從商業(yè)銀行自身角度出發(fā)對貸款進行定價的，很容易脫離市場，失去貸款價格的市場競爭力。②“基準利率加點模式”也是中西方國家商業(yè)銀行廣泛使用的定價方法金融論文，屬于“外向型”定價模式，與成本加成定價模式相比，更加貼近市場，因此確定出的價格更具市場競爭力。但由于貸款風險因素有很多種，銀行不能全面加以計算，所以這種方法不能單獨使用來確定貸款的價格。
不同點：①西方國家商業(yè)銀行重視“以客戶為中心”的服務理念，因此西方商業(yè)銀行會采用“客戶盈利分析模式”為貸款定價，通過考慮銀行與客戶的整體業(yè)務往來確定出的貸款價格更具市場競爭力。②與西方定價模式不同，我國商業(yè)銀行在貸款定價時，還會考慮到“市場參照法”，這種方法是在商業(yè)銀行預測成本有困難或競爭者不確定時采用的方法。但是這種方法容易忽略商業(yè)銀行本身的成本和利潤，造成市場份額增大但利潤減少的現象。
從上述中西方商業(yè)銀行貸款定價方法比較可以看出，每一種定價方法都有它自身的優(yōu)點，但又都存在著缺點?？梢?，沒有一種定價方法是萬能的，隨著利率市場化的進一步推進，我國商業(yè)銀行在進行貸款定價時，應該對現有定價模式的改進，以適應整個市場環(huán)境的發(fā)展。
一、利率市場化需要完善的國債市場
我國利率市場化改革的經驗表明，經由國債市場的發(fā)展來推進的利率市場化改革，是比較有效的改革路徑之一。十多年來的中國國債的市場化改革對利率的市場化改革起到了重要的作用。國債二級市場及其收益率的形成、國債一級市場引入競爭性的招標機制、國債回購利率的市場化、國債期貨交易的試驗等改革舉措，是我國利率市場化改革的重要內容，加快了改革的進程。近年來中央銀行開展公開市場業(yè)務引導市場利率，以及各種利率市場化改革措施的出臺，都為最后放開商業(yè)銀行的存貸款利率準備了基礎條件。但是，隨著中國金融體制改革的深化，利率市場化的進程逐步加快，中央銀行亟需確定一個市場基準利率來引導市場利率。
所謂市場基準利率，是在多種利率并存條件下起決定作用的利率，是金融市場上所有金融產品價格確定的重要參考依據，是人們公認的并普遍接受的具有重要參考價值的利率。目前，中國中央銀行對商業(yè)銀行的再貸款利率實際上起著基準利率的作用。但從現代市場經濟發(fā)展要求看，真正能夠成為基準利率的是國債市場的利率。
首先，從國際金融市場的一般規(guī)律來看，能夠成為基準利率的必須是流動性好的金融商品的利率。國債利率具備這一特點。國債有“準貨幣”之稱，變現力極強，它的價格形成與波動能夠靈敏地反映資金市場供求的變化，因而可以成為其他金融工具定價的基礎。誠然，國債利率也會受到通貨膨脹和到期風險的影響，但由于國債到期還本付息是一個固定額，在通貨膨脹率與利率變化可以預期的條件下，國債利率就自然成了基準利率的代表。實際上，美國、日本等市場經濟發(fā)達國家的市場基準利率就是國債利率，國債利率處于整個利率體系的中心環(huán)節(jié)，它的變動決定其他金融工具利率的變動。
其次，作為基準利率，必須能夠較好地反映不同期限的利率水平。國債利率也具備這一優(yōu)點。在債券期限結構理論中，預期理論與市場分割理論從不同側面解釋了不同期限債券利率水平差異的原因。預期理論在債券具有完全替代性的前提下證明了債券利率差別的原因是期限的長短，即將長期利率等于債券到期之前未來短期利率預期的平均值。市場分割理論則在市場不完全性與不同期限債券不是替代品的前提下說明了各種期限債券利率取決于各種債券市場的供求狀況。期限結構理論與流動性升水理論則綜合了上述兩種理論，將長期利率等于債券到期之前未來短期利率預期的平均值加上反映不同期限債券供求狀況的期限升水，從而比較全面地解釋了不同期限債券利率差別的原因。非國債(如企業(yè)債券)不同期限利率的決定雖然也可以用以上理論解釋，但由于存在違約風險，因而無法用來決定利率的期限結構。而國債的發(fā)行主體是政府，一般不存在違約風險，其利率結構也就不受違約風險的干擾，因而可以較好地反映不同期限利率的差別，能夠成為基準利率的最好選擇。同業(yè)拆借利率雖然也是反映市場資金供求狀況的利率，在市場交易規(guī)模、交易者數目和規(guī)范化程度上與國債市場也有可比性，但同業(yè)拆借市場畢竟只是一個短期拆借市場，同業(yè)拆借利率也只是對短期利率有參考作用。國債市場則是提供短、中、長期不同期限債券種類的市場，可以反映不同期限的利率水平。
一旦國債基準利率形成，國債市場的發(fā)展對其他金融市場將產生巨大的影響。它不僅改變金融市場規(guī)模格局，而且還影響其他市場利率水平的確定，出現明顯的利率市場化的傳遞效應，其中影響最明顯的是銀行同業(yè)拆借市場和銀行存款市場。因為國債市場發(fā)展后產生的大量資金需求，首先會沖擊銀行同業(yè)拆借市場和銀行存款市場，結果必然是，在國債市場發(fā)展以及國債利率市場化的影響下，銀行同業(yè)拆借市場的利率市場化機制將更加完善，銀行存款市場也將逐步放松利率管制。
二、完善我國國債市場的建議與措施
完善我國國債市場，提高國債市場流動性，推進利率市場化是充分發(fā)揮我國貨幣政策效應的必要條件。目前，完善我國國債市場應從以下方面著手。
1、完善國債發(fā)行機制
(1)進一步規(guī)范滾動發(fā)行機制。擴大基準國債期限品種范圍，進一步健全滾動發(fā)行機制，使一級市場國債發(fā)行形成更加持續(xù)的發(fā)行利率曲線，也使一級市場國債招標價格更好地發(fā)揮對國債定價與估值的參考作用。
(2)嘗試推出國債預發(fā)行機制。為建立發(fā)行前債券價格揭示機制，規(guī)范一級市場債券分銷行為，借鑒國際成熟債券市場預發(fā)行做法，在中國國債市場嘗試進行國債的預發(fā)行操作。
2、優(yōu)化國債期限結構和持有者結構
優(yōu)化國債期限結構和持有者結構，增強國債市場的流動性，提高國債市場的調節(jié)功能。
(1)合理設計國債的期限結構。國債期限結構的形成往往是一個復雜的不斷變化的過程。政府必須兼顧自身與應債主體這兩方面的要求和愿望，同時考慮宏觀經濟條件和清償能力等因素，對國債的期限結構做出選擇。
(2)優(yōu)化國債的持有者結構。國債持有者結構單一是我國國債市場的一大痼疾。這已在相當大程度上制約了我國國債市場的規(guī)范和發(fā)展。針對這種情況，提出以下幾點建議：第一，中央銀行持有的國債規(guī)模要加大，配合貨幣政策的運用，提高公開市場操作的傳導效果。第二，取消對商業(yè)銀行購買國債的某些限制，使國債成為商業(yè)銀行資產結構的重要組成部分。第三，促進現有養(yǎng)老保險基金等機構的發(fā)展并培育國債投資基金。 這將有效地提高國債市場的參與程度，促進國債市場發(fā)行效率的提升。第四，允許國外投資者購買一定比例的國債。這既有利于我國利用外資政策的實施，又有利于調節(jié)國債持有者的結構。
因此本文將我國貨幣市場基準利率選擇問題納入到貨幣政策利率傳導機制框架中去。在此背景下，本文旨在研究貨幣市場利率體系中SHIBOR、銀行間國債回購利率、短期國債收益率等各個市場利率的屬性及優(yōu)缺點，找到比較適合充當基準利率的（SHIBOR），通過實證考察SHIBOR自身期限結構等的效果及SHIBOR與其他貨幣市場基準利率的傳導關系是否通暢， SHIBOR是否真的具備了基準利率的潛質進而能夠不負眾望在金融市場上成為具有絕對話語權的貨幣市場基準利率，SHIBOR未來有何改進的地方，如何更好的培育完善它，如何提高人民銀行貨幣政策的SHIBOR渠道在我國宏觀經濟運行中的效力，成為本文研究的目的。
關鍵詞：貨幣市場基準利率；SHIBOR；貨幣政策利率傳導機制；社會融資總量；管制利率渠道
一、研究目的和意義
1.1研究目的
本文旨在研究貨幣市場利率體系中SHIBOR、銀行間國債回購利率、央票發(fā)行利率、短期國債收益率等各個市場利率的屬性及優(yōu)缺點，找到比較適合充當基準利率的（SHIBOR），研究SHIBOR自身期限結構等的效果及SHIBOR與其他貨幣市場基準利率的傳導關系是否通暢，SHIBOR是否真的具備了基準利率的潛質進而能夠不負眾望在金融市場上成為具有絕對話語權的貨幣市場基準利率，SHIBOR未來有何改進的地方，如何更好的培育完善它，如何提高人民銀行貨幣政策的SHIBOR渠道在我國宏觀經濟運行中的效力，成為本文研究的目的。
1.2研究意義
利率市場化改革與基準利率培育是互為前提，互相補充的，曾經銀行間同業(yè)拆借市場、銀行間債券回購市場都作為我國基準利率培育的“試驗田”，但由于各種因素夭折了。SHIBOR于2007年1月4號起運行，就被嘗試作為我國貨幣市場基準利率進行培育，參照以前CHIBOR等內在形成及運行機制存在的缺陷，、教訓，需要對SHIBOR的運行特點做實證考察，明確SHIBOR運行中的缺陷，進而提出相應的完善建議，使其成為名符其實的貨幣市場基準利率，并疏通貨幣政策利率傳導渠道。本文結合前人研究總結概括了貨幣市場基準利率選擇的原則，在此原則指導下對我國貨幣市場上存在的各個準基準利率內在屬性及優(yōu)缺點做了定性比較，對SHIBOR及對其他貨幣市場利率傳導效應做了實證分析，進而對SHIBOR形成機制的更加合理化及SHIBOR渠道的貨幣政策傳導機制的疏通提出一些建議。為利率市場化改革進程提供一個成熟的貨幣市場基準利率作為其市場基礎，進而理順貨幣政策傳導機制特別是貨幣政策利率傳導機制。
二、關于基準利率選擇方面的研究和相關理論
2.1關于基準利率選擇方面的研究
這方面的文獻研究包括兩個方面：一是選擇基準利率的原則是什么；二是哪種利率可以成為貨幣市場基準利率。
首先，關于第一方面以往學者在這方面的闡述并無大的差異。在后面理論分析部分也會詳細闡述。
其次，就是關于我國應選擇哪種貨幣市場利率作為基準利率的研究。關于這方面的研究主要集中在銀行間同業(yè)拆借利率、再貼現利率、債券回購利率、短期國債利率這幾種利率上有所分歧和爭議。因為各個學者研究時點即貨幣市場發(fā)展階段的不同以及所選計量方法的差異，在得到的選擇結論上有些差異。最后，有學者將基準利率細分為央行基準利率和市場基準利率，對二者的互動關系作了研究。但溫彬對于基準利率的所屬范疇作了精確定位，基準利率最終會演化為由貨幣市場利率來充當。
2.2相關定義概念
2.2.1利率及利率體系
利率理論奠定了傳統(tǒng)宏觀經濟學的基石，是指貨幣的時間價值或者是借入（放出）貨幣資金的成本（收益）。與利率相關的一個重要貨幣金融學中的概念就是流動性，指貨幣因免去了轉換成本或者交易成本而具有的內在的使用上的靈活性，流動性需求（偏好）就是指人們不愿意等待貨幣帶來的時間價值（即“人性不耐”）而寧可手上持有現金方可落袋為安的心里傾向性，這體現的是貨幣的時間價值與流動性便利的無形價值之間的替代與權衡。
在現實經濟生活中，市場上存在著許多利率體系如本文所探討的貨幣市場利率體系。不同利率背后對應于不同的經濟活動，具有不同信用度的交易主體，不同的交易目的與動機，如政策利率是央行執(zhí)行貨幣政策工具的變量，體現央行調控金融市場及實體經濟的利率；而市場利率是市場交易主體在對央行的政策利率釋放的信號中進行理性與非理性的預期及理解，可能會基于自身利益動機達成的對資金價格的判斷，當然政策利率與市場利率的劃分只是從一個角度，其他角度還有依據或反映時間長短、破產清算順序、有無含權、稅收優(yōu)惠程度、市場流動性水平等因素來劃分的。但是歸根結底不論利率如何劃分形成怎樣的利率體系，本質上是具有不同風險和收益因素的綜合體。本文講的利率體系主要講貨幣市場利率體系，反映不同的利率形成機制及功能。
2.2.2基準利率的基本定義及內在屬性
準確地定義基準利率是全面厘清基準利率的基本屬性的根本前提。關于基準利率，嚴格意義上講應作央行基準利率與市場基準利率之區(qū)分。事實上應該把中央銀行基準利率稱之為中央銀行目標利率更為準確。銀行并非直接規(guī)定貨幣市場短期利率，只是通過公開市場操作等手段使市場利率與目標利率水平相接近。央票發(fā)行利率是集政策性、市場性為一體的利率，從概念上作區(qū)分，因為其他貨幣市場利率只具有市場性，而政策利率與市場利率之間本身具有比較復雜的互動關系。本文談的基準利率更多的是指貨幣市場基準利率。
三、貨幣市場基準利率選擇的一般原則
3.1貨幣市場基準利率選擇的必要性
3.1.1培育基準利率是貨幣資金市場乃至整個經濟實現帕累托最優(yōu)的要求
微觀經濟學告訴我們，市場經濟中最重要的就是價格機制。相應的，貨幣市場是貨幣資金資源配置中很重要的市場，勢必要建立一個標桿性的反映貨幣市場資金價格的貨幣市場基準利率。有了貨幣市場基準利率后，其他市場利率相應有序形成，市場參與者對各種市場利率形成合理預期，進而參與資金的供求，實現資金市場乃至整個經濟的帕累托配置最優(yōu)。
3.1.2建立和完善基準利率是利率市場化的必要前提
基準利率使得利率市場化的推進有的放矢，有章可循。成熟完善的基準利率是通往利率市場化的必經之路。沒有一個成熟完善的基準利率就談完全放開利率市場化，無疑會給我國金融市場帶來動蕩。
3.1.3 有利于央行宏觀調控方式的轉變
在前面的理論分析部分談到我國目前央行的貨幣政策操作模式正由數量調控向價格調控去過渡，不論從社會融資規(guī)模的市場化特征還是從利率市場化的要求來看，沒有一個成熟完善的基準利率，沒有一個能有效傳導上下游至實體經濟的基準利率，利率渠道效應的發(fā)揮絕對是一句空話，貨幣政策操作模式就不能由數量調控向價格調控去暢通地過渡。種種金融新形勢下呼喚著一個成熟完善的基準利率的及早到來。
3.1.4疏通金融子市場的橋梁
從業(yè)界實踐角度來看，資本市場金融工具的定價一直參照貨幣市場利率，資本市場金融工具的合理定價需要依托一個成熟完善的貨幣市場基準利率，如中國企業(yè)債券市場之前發(fā)展步履維艱，是由于債券定價沒有一個可以依據的標準，利率期限結構不一致，定價基準的混亂，使得投資人承受一定的風險之下不能獲得應有的風險溢酬（收益），市場發(fā)展緩慢?；鶞世十a生以后，企業(yè)債券定價有了可供參照的標桿定出來的價格才會合理，進而才能為發(fā)展中國債券市場提供條件。
3.1.5商業(yè)銀行內部資金轉移定價體系完善的需要
內部資金轉移價格理論上應該溝通貨幣市場資金利率和存貸利率。利率市場化改革完成后，需要商業(yè)銀行有良好的資金定價能力，較為準確地捕捉并預測貨幣市場信號，也就是貨幣市場利率的市場化有助于推動存貸款利率市場化，這就需要銀行內部從總行到下面分支行建立完善的轉移定價機制，因此理論上，應該是貨幣市場利率有效引導銀行內部轉移價格，進而影響到存貸款產品定價，實現貨幣政策傳導。只有存貸款利率逐漸放松管制這一制度變遷，使商業(yè)銀行建立和完善內部資金轉移定價體系成為可能，而貨幣市場基準利率的培育則提供了市場基礎。
3.2貨幣市場基準利率選擇的原則
3.2.1穩(wěn)定性
穩(wěn)定性，指基準利率因意外事件的沖擊所帶來的波動相對較小，即抗干擾能力較好。滿足穩(wěn)定性就要求保持基準利率波動性在一定范圍內。利率本身是具有內生性還是外生，人們一直難以區(qū)分：如果在特定階段某項或某幾項實體經濟因素變動使得利率變化，同時央行在進行貨幣政策操作，市場主體分不清利率的變動到底是實體因素還是政策因素引起的。如果基準利率不時地就異常波動，會使市場主體無所適從乃至做出錯誤的投融資決策，而事實上在業(yè)已實現利率市場化的國家，其央行很重視微調基準利率，對市場主體產生可置信的承諾或者宣告效應，而不會讓其無所適從。
3.2.2基礎性
基礎性是貨幣市場基準利率最最本質的特性，也可稱之為基準性，反映出特定期限下最低或者無風險收益水平，本質上屬于某種“原點性”利率，可以衍生出其他貨幣市場利率并引導著其他貨幣市場利率變化，也是金融產品定價基準。背后分別對應具有高信用等級的倫敦拆借銀行和絕對無信用風險的政府的兩個在國際市場上頗具影響力的LIBOR和短期國債收益率。
3.2.3傳導性
基準利率的內涵決定了它對其他利率具有標桿性的功效，首先從橫向來看（利率角度），基準利率可能具有不同的期限品種，它的短端利率可`以順暢地傳導到自身長端期限品種，并且對外它的變化可以傳導到其他貨幣市場利率或者長期利率，構成一系列合理的利率期限結構。其次，從縱向來看，市場基準利率與流動性指標、CPI和PPI等價格指標、工業(yè)增加值等宏觀經濟指標密切相關?；鶞世首兓涍^橫向傳導之后，使得居民、企業(yè)、商業(yè)銀行在不同的金融資產和實物資產做理性選擇，并且最終影響到他們的儲蓄、投資、消費等行為。
3.2.4可控性
其實，可控性有點類似于傳導性，只不過可控性側重于央行這個角度來講的，體現的是上游傳導功能（傳導性綜合了上游、中游、下游傳導的要求）。可控性也是貨幣市場基準利率必須具備的特性，中央銀行可以從貨幣市場基準利率作為切入點傳達自己的貨幣政策意圖?；鶞世实呐嘤f到底還是要靠央行的扶持，因為基準利率的市場性特性并不意味著央行對其完全放松監(jiān)控，畢竟貨幣市場基準利率還是屬于央行為實現政策目標的間接工具，只有基準利率具備可控性，央行才能及時順利地傳遞其貨幣政策信號。
由上分析可以看到基準利率的這些特性其實是有著內在的邏輯聯(lián)系，是相輔相成的，并非完全孤立的，只不過這些特性各有側重。
四、目前我國國債存在的問題
4.1我國目前在發(fā)債結構及機制上存在著一定差距
首先從國債期限結構來講，有1、3、5、10、15年期限品種，主要以中期國債為主，短期和長期國債發(fā)行相對較少，這種“中間多兩頭少”觀鈴式的期限分布結構使得國債還不能成為理想的基準利率。此外，從發(fā)債機制來講，在利率招標環(huán)節(jié)，財政部事先給招標利率設定了浮動區(qū)間，這意味著，國債利率發(fā)行存在著一定程度的管制，離發(fā)行市場化還有一定的距離。
4.2國債發(fā)行規(guī)模的限制難以滿足公 市場操作的需求
我國央行公開市場操作主要集中在短期國債上，但現有的短期國債規(guī)模不夠，不足以滿足公開場操作對于現券的需求，為此，央行不得不自創(chuàng)負債——央票，來有效地調控流動性。短期國債存在的以上兩大缺陷，限制了其對資金狀況做出靈敏反應，無法構建合理的基準收益率曲線。因此短期國債收益率不能滿足成為基準利率的要求。
五、未來我們將如何做好SHIBOR本身的建設和完善
5.1減少對SHIBOR構成巨大沖擊的外部因素如IPO的沖擊、人民幣匯價的沖擊等。
對于IPO的沖擊，可以繼續(xù)推行資本市場新股發(fā)行改革，及時發(fā)現改革中出現的新問題，倡導理性投資，抑制過度投機，合理降一級和二級市場的收益差距，加強上市公司信息披露力度，嚴厲打擊財務造假行為，將上市公司退出機制落到實處，改變投資者熱衷于打新股的心理傾向性；對于人民幣匯價的沖擊，應該處理好利率市場化和匯率市場化的協(xié)調關系，不能顧此失彼，提高對熱錢跨境流入和流出的監(jiān)測力度。
5.2繼續(xù)大力發(fā)展和完善債券市場
著重發(fā)展3月以上期限品種的債券市場并促進其流動交易活躍，提供更多更便利的渠道給企業(yè)融資，溝通貨幣市場與資本市場（主要是信貸市場）的利率傳導路徑。適當地改變銀行間債券回購市場和交易所債券回購市場分割的局面，實現資金在跨市場的流動，減少套利，有利于形成無套利的利率期限結構，因為合理的利率期限結構本來就要求無套利原則的成立，逐步培育回購利率使其與SHIBOR形成良性競爭，并且可以達到為SHIBOR中長端期限品種利率的預測提供參考進而提高中長端SHIBOR期限品種的流動性的一箭雙雕的功效。
六、未來進一步的改進方向
考慮到利率市場化改革（尤其是存貸款利率）是一個漸進化過程，這種金融制度的變遷所帶來的影響也是一個逐步累積的過程并非一蹴而就式的突變，但現有的計量模型如鄒氏斷點檢驗一方面難以捕捉和描述這種動態(tài)的累積變化；另一方面，鄒氏斷點檢驗中這個斷點的選擇具有很大的人為主觀性。筆者將考慮嘗試運用MS-VAR模型來做實證研究推斷某項制度的累進變遷是否會造成貨幣政策傳導渠道效應發(fā)生變化，具體到SHIBOR與存貸款利率的關系，可以用于存貸款利率定價的傳導關系，相對客觀地捕捉這種金融制度的變遷下SHIBOR與存貸款利率的非線性動態(tài)反應關系的變化，當然存貸款利率進一步放松管制是前提，這樣得到的結果才可能有顯著改觀。（作者單位：渤海大學經法學院）
參考文獻
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