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序論：在您撰寫中國證券投資時，參考他人的優(yōu)秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
二、證券投資賬戶解釋變量選取及數(shù)據(jù)整理
(一)解釋變量的選取
總體來看,中國證券投資規(guī)模較小,管制較嚴,開放程度較低,因而影響的因素主要以政策及短期的沖擊因素為主,另外還受一些長期的宏觀影響因素的左右。從時間趨勢來看,我國資本項目下證券投資的開放程度呈現(xiàn)一定的周期性特征,說明我國對證券投資政策時緊時松,是漸漸放松的過程。伴隨著我國資本市場、債券市場的進一步開放,合格境外機構(gòu)投資者(QFII)、合格境內(nèi)機構(gòu)投資者(QDII)等政策出臺和業(yè)務(wù)的開展,證券投資項目更加活躍。從證券投資項目的特征和規(guī)律來看,解釋變量具有以下重要的作用:
1.證券市場的開放程度(EOSM):證券市場的開放程度對于中國這樣一個證券投資規(guī)模小、管制較嚴的證券投資賬戶十分重要。開放程度高,則證券投資較活躍,可擴大投資規(guī)模,從而擴大證券賬戶的余額。但我國傳統(tǒng)上對證券開放程度的測量沒有一種固定而有效的方法。筆者現(xiàn)以美國為參照,假定美國的開放程度為完全開放,則中國證券賬戶的投資規(guī)模同GDP的比例除以美國證券賬戶同美國GDP的比例作為衡量我國證券市場開放度的指標。
2.國內(nèi)外的實際利差(ISRR):利率是資本的收益,同時也是資本的機會成本,一個國家國內(nèi)外的利差,是驅(qū)動其資本流動的重要因素。但是名義的利率并不能反映中國與外國利差的真實情況,真正驅(qū)動國際資金流動的是真實利差。筆者選取以美國為代表的外國利率,剔除價格因素的影響,反映兩者的真實利差。
3.實際匯率(RFER):匯率是影響證券投資及國際資本流動的重要驅(qū)動因素。國際資金圍繞匯率進行的套匯及投資行為對我國證券投資賬戶的影響同樣十分重要。筆者認為,匯率的變動可能會影響我國證券投資規(guī)模的大小。
4.外匯儲備(BFR):一國外匯儲備,表明了一個國家對外投資的需要和能力的大小,外匯儲備多,則以外國債券形式表示的外匯的數(shù)量就多,購買的能力也越大。而我國商業(yè)銀行外匯頭寸的調(diào)撥又在證券投資賬戶中起重要作用,因而可作為對證券投資賬戶的解釋變量。
5.財政赤字:如果一國財政赤字嚴重,會引發(fā)物價的上升和影響經(jīng)濟的發(fā)展,但它有一定的通脹預(yù)期。加上稅收的關(guān)系,通常會引起包括通過證券投資方式在內(nèi)的資本外逃。
6.匯率的預(yù)期:對匯率穩(wěn)定的預(yù)期會減少證券投資活動的活躍程度,從而減少證券投資的余額規(guī)模;相反,對匯率變動的強烈預(yù)期是資本流動的重要驅(qū)動因素,會增加證券投資余額規(guī)模。1998年資本外逃現(xiàn)象的出現(xiàn)跟匯率貶值的預(yù)期有很大關(guān)系。近年來,人民幣升值的強烈預(yù)期也是證券投資賬戶變動的重要影響因素。
7.亞洲金融風暴:眾所周知,1998年爆發(fā)了影響世界的亞洲金融風暴。很顯然,這一因素對我國證券投資賬戶余額產(chǎn)生了極大的影響,由于確定市場經(jīng)濟的方向,從1993年開始,我國證券投資賬戶開始順差,并逐年遞增。我國在1998年之前證券投資賬戶余額還是順差。但是由于1998年亞洲金融風暴的影響,我國證券投資賬戶受到外資的沖擊,資本大量外逃。1998年我國證券投資賬戶出現(xiàn)大額逆差,針對這一影響因素,筆者選取了虛擬變量D2來度量這一影響因素,在1998年以前為0,在1998年及其之后為1。
8.QFII:它是影響我國證券投資賬戶的一個重要因素。由于我國QFII啟動較晚,2002年11月中國證監(jiān)會與中國人民銀行聯(lián)合下發(fā)了《合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》,QFII制度進入試點,累計投資額度上限為40億美元。2003年6月瑞士銀行有限公司和野村證券株式會社成為首批獲得投資額度的QFII。直到2007年12月,QFII投資額度擴大至300億美元,QFII的額度相對證券投資賬戶額來說較小。筆者采用虛擬變量D3來度量這一影響因素。以2003年第一支QFII進入中國為分界線,2003年之前為0,2003年及其之后為1。
9.經(jīng)濟增長率(GDPR):經(jīng)濟增速是反映我國經(jīng)濟發(fā)展水平最直接的指標,他反映我國的經(jīng)濟發(fā)展狀況:經(jīng)濟增長率過低,預(yù)示著整體經(jīng)濟進入衰退期,如果出現(xiàn)持續(xù)降低,可能會動搖投資者的信心,引發(fā)資本外逃;經(jīng)濟增長率高,可以增強投資者對該國經(jīng)濟增長的信心,吸引資本進入。所以經(jīng)濟增長率因素對證券投資賬戶毫無疑問有著重要的影響。 三、實證部分
(一)平穩(wěn)性檢驗
根據(jù)現(xiàn)代計量經(jīng)濟學理論,如果兩個變量存在時間趨勢,即使兩者不相關(guān),也有可能出現(xiàn)較高的R2值。所以,如果兩個序列非平穩(wěn),即使兩個序列互相獨立,在經(jīng)濟上也無任何相關(guān)關(guān)系,但用傳統(tǒng)的回歸方法及顯著性檢驗時,仍可能會顯示出兩者在統(tǒng)計上有高度的相關(guān)關(guān)系,即出現(xiàn)所謂的“虛假回歸”現(xiàn)象。此時,傳統(tǒng)的統(tǒng)計變量如R2、t、F檢驗都不能用來判斷非平穩(wěn)時間序列之間是否存在回歸關(guān)系的依據(jù)?；诖?本文在對時間序列進行回歸分析之前,首先對時間序列進行平穩(wěn)性檢驗。鑒于實踐中的運用,筆者采用ADF檢驗時間序列的單位根檢驗。利用Eviews5.1軟件進行檢驗,結(jié)果如表1所示。
從表1可以看出,PIB、ISRR、EOSM、GDP、BFR、RFERl六個變量在5%顯著性水平下都沒有通過檢驗,表明這六個變量是非平穩(wěn)的。對這六個變量分別進行一階差分處理后,再進行ADF檢驗,檢驗結(jié)果如表2所示。
從表2可以看出,以上六個變量一階差分后的時間序列在5%的顯著性水平下拒絕了原假設(shè),表明這六個變量一階差分后的時間序列不存 在單位根,是平穩(wěn)的。因此這六個變量都是一階單整,即均為I(1)過程。
(二)模型的建立
根據(jù)現(xiàn)代計量經(jīng)濟理論,當兩個序列具有同階單整,就可以對其進行協(xié)整分析,那么證券投資賬戶影響因素的待估計模型可以設(shè)定為:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4GDPR+β5BFR+β6D1+β7D2+β8D3+μ
其中β1,β2,β3,β4,β5,β6,β7,β8為各個影響因素的系數(shù),β0為截距項,μ為隨機誤差項。
1.顯著性檢驗
通過Eviews軟件估計出各個系數(shù)的值,各個系數(shù)的顯著性見表3。
從上面的結(jié)果來看,估計出來的方程式為:
PIB=24 116.68624×ISRR-13 229.64438×GDPR-12 863.66009
×RFER-975 335.5412×BFR-9 401.280526×D1+17 172.46207
×D2-3 674.981025×D3-797 208.3605×EOSM+60 737.88391
從表3中可以看出,擬合出來的模型不十分理想。除ISRR、RFER、常數(shù)項的系數(shù)較為顯著之外,其他的系數(shù)都不顯著。從中可以推斷出,虛擬變量D2的不顯著,是由于1998年亞洲金融風暴和虛擬變量D1所表示的對將來匯率預(yù)期存在重復(fù)性,因為1998年金融風暴使得投資者產(chǎn)生了匯率預(yù)期。所以這里保留D1,剔除D2的影響。虛擬變量D3的不顯著性是由于QFII的數(shù)量太小,所占證券投資賬戶額的比率太小導(dǎo)致的,也應(yīng)給予剔除。
2.相關(guān)性檢驗
另外,通過對各個變量之間的相關(guān)性分析,可以得出個別變量之間存在較高的相關(guān)性:見表4。
從表4中可以看出,ISRR和GDPR的相關(guān)系數(shù)為0.627925,這兩者存在較高的相關(guān)性,當一個國家處于高經(jīng)濟增長率的情形下,資本在高經(jīng)濟增長的國家投資收益將高,并且投資者對該國的經(jīng)濟保持了較強的信心,外資流入增多。在這種情況下,貨幣當局為了防止經(jīng)濟的泡沫和經(jīng)濟過熱,將會采取擴大利差的行為。因此可以只考慮ISRR的影響,而剔除掉GDPR的影響。
還可以看到,ISRR和BFR之間的相關(guān)系數(shù)為-0.432356,這表明這兩者之間存在較高的負相關(guān)性。在現(xiàn)實情況中,還可以了解到,我國通過外匯儲備途徑投放了大量的基礎(chǔ)貨幣。當外匯儲備增長越大時,通過這一途徑投放的基礎(chǔ)貨幣也越大,這將使得我國的利率下降,從而擴大利差。這兩者之間存在較為明顯的負相關(guān)性,有理由剔除BFR因素的影響,而用ISRR來代替這種影響。
經(jīng)過進一步分析,根據(jù)解釋變量的多重共線性和相關(guān)因素經(jīng)濟意義的考慮,剔除了重復(fù)影響的因素及作用不明顯的因素,保留了ISRR、RFER、D1、EOSM這四個有明顯影響力和不存在明顯相關(guān)性的解釋變量,筆者重新建立了回歸模型:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4D1+μ
通過OLS方法得出回歸結(jié)果:
PIB=41 728.99504+14 276.30835×ISRR-1 072 503.802×EOSM-7 711.491137×RFER-9 513.401765×D1
其中,統(tǒng)計量的特征如表5所示。
從表5可以看出,在重新設(shè)定了模型以后,各變量系數(shù)都是顯著的,F檢驗的結(jié)果也顯著。
3.自相關(guān)檢驗
【關(guān)鍵詞】 證券投資賬戶; 順差; 單位根檢驗; 誤差修正
一、引言
證券投資賬戶在國際收支資本與金融賬戶中占有很重要的地位,研究證券投資賬戶對于一國的國際收支平衡是非常必要的。我國證券投資賬戶差額在1997年之前都很小,在資本與金融賬戶中所占的比重也很小,而1997年開始大幅上升。隨著我國分別于2002年11月和2006年8月先后推出QFII和QDII制度,資本市場不斷對外開放,不僅使得我國的資本市場得到了全球資本的空前關(guān)注,也為國內(nèi)企業(yè)和個人購匯對外金融投資提供了規(guī)范的渠道。近年來,我國證券投資項目呈現(xiàn)兩大特點:境外對我國證券投資,特別是股本證券的投資快速增長;我國機構(gòu)對外證券投資大幅增長。但是,我國國際收支中證券投資賬戶大多表現(xiàn)為逆差,尤其是2006年逆差達676億美元,是上年的12.7倍。逆差的形成是由多方面原因?qū)е碌?。雖然證券投資逆差可以在一定程度上緩解我國的資本賬戶順差,但是越來越多的證券投資逆差已經(jīng)給中國經(jīng)濟造成了一些負面效應(yīng)。調(diào)節(jié)證券投資賬戶要遵循經(jīng)濟發(fā)展的客觀規(guī)律,同時要符合我國資本市場發(fā)展的現(xiàn)狀。本文在解析中國證券投資現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上,實證分析了證券投資賬戶運行的動態(tài)規(guī)律以及各種關(guān)鍵因素對它的影響,最后得出結(jié)論并提出了相關(guān)的政策建議。
二、證券投資賬戶解釋變量選取及數(shù)據(jù)整理
(一)解釋變量的選取
總體來看,中國證券投資規(guī)模較小,管制較嚴,開放程度較低,因而影響的因素主要以政策及短期的沖擊因素為主,另外還受一些長期的宏觀影響因素的左右。從時間趨勢來看,我國資本項目下證券投資的開放程度呈現(xiàn)一定的周期性特征,說明我國對證券投資政策時緊時松,是漸漸放松的過程。伴隨著我國資本市場、債券市場的進一步開放,合格境外機構(gòu)投資者(QFII)、合格境內(nèi)機構(gòu)投資者(QDII)等政策出臺和業(yè)務(wù)的開展,證券投資項目更加活躍。從證券投資項目的特征和規(guī)律來看,解釋變量具有以下重要的作用:
1.證券市場的開放程度(EOSM):證券市場的開放程度對于中國這樣一個證券投資規(guī)模小、管制較嚴的證券投資賬戶十分重要。開放程度高,則證券投資較活躍,可擴大投資規(guī)模,從而擴大證券賬戶的余額。但我國傳統(tǒng)上對證券開放程度的測量沒有一種固定而有效的方法。筆者現(xiàn)以美國為參照,假定美國的開放程度為完全開放,則中國證券賬戶的投資規(guī)模同GDP的比例除以美國證券賬戶同美國GDP的比例作為衡量我國證券市場開放度的指標。
2.國內(nèi)外的實際利差(ISRR):利率是資本的收益,同時也是資本的機會成本,一個國家國內(nèi)外的利差,是驅(qū)動其資本流動的重要因素。但是名義的利率并不能反映中國與外國利差的真實情況,真正驅(qū)動國際資金流動的是真實利差。筆者選取以美國為代表的外國利率,剔除價格因素的影響,反映兩者的真實利差。
3.實際匯率(RFER):匯率是影響證券投資及國際資本流動的重要驅(qū)動因素。國際資金圍繞匯率進行的套匯及投資行為對我國證券投資賬戶的影響同樣十分重要。筆者認為,匯率的變動可能會影響我國證券投資規(guī)模的大小。
4.外匯儲備(BFR):一國外匯儲備,表明了一個國家對外投資的需要和能力的大小,外匯儲備多,則以外國債券形式表示的外匯的數(shù)量就多,購買的能力也越大。而我國商業(yè)銀行外匯頭寸的調(diào)撥又在證券投資賬戶中起重要作用,因而可作為對證券投資賬戶的解釋變量。
5.財政赤字:如果一國財政赤字嚴重,會引發(fā)物價的上升和影響經(jīng)濟的發(fā)展,但它有一定的通脹預(yù)期。加上稅收的關(guān)系,通常會引起包括通過證券投資方式在內(nèi)的資本外逃。
6.匯率的預(yù)期:對匯率穩(wěn)定的預(yù)期會減少證券投資活動的活躍程度,從而減少證券投資的余額規(guī)模;相反,對匯率變動的強烈預(yù)期是資本流動的重要驅(qū)動因素,會增加證券投資余額規(guī)模。1998年資本外逃現(xiàn)象的出現(xiàn)跟匯率貶值的預(yù)期有很大關(guān)系。近年來,人民幣升值的強烈預(yù)期也是證券投資賬戶變動的重要影響因素。
7.亞洲金融風暴:眾所周知,1998年爆發(fā)了影響世界的亞洲金融風暴。很顯然,這一因素對我國證券投資賬戶余額產(chǎn)生了極大的影響,由于確定市場經(jīng)濟的方向,從1993年開始,我國證券投資賬戶開始順差,并逐年遞增。我國在1998年之前證券投資賬戶余額還是順差。但是由于1998年亞洲金融風暴的影響,我國證券投資賬戶受到外資的沖擊,資本大量外逃。1998年我國證券投資賬戶出現(xiàn)大額逆差,針對這一影響因素,筆者選取了虛擬變量D2來度量這一影響因素,在1998年以前為0,在1998年及其之后為1。
8.QFII:它是影響我國證券投資賬戶的一個重要因素。由于我國QFII啟動較晚,2002年11月中國證監(jiān)會與中國人民銀行聯(lián)合下發(fā)了《合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法》,QFII制度進入試點,累計投資額度上限為40億美元。2003年6月瑞士銀行有限公司和野村證券株式會社成為首批獲得投資額度的QFII。直到2007年12月,QFII投資額度擴大至300億美元,QFII的額度相對證券投資賬戶額來說較小。筆者采用虛擬變量D3來度量這一影響因素。以2003年第一支QFII進入中國為分界線,2003年之前為0,2003年及其之后為1。
9.經(jīng)濟增長率(GDPR):經(jīng)濟增速是反映我國經(jīng)濟發(fā)展水平最直接的指標,他反映我國的經(jīng)濟發(fā)展狀況:經(jīng)濟增長率過低,預(yù)示著整體經(jīng)濟進入衰退期,如果出現(xiàn)持續(xù)降低,可能會動搖投資者的信心,引發(fā)資本外逃;經(jīng)濟增長率高,可以增強投資者對該國經(jīng)濟增長的信心,吸引資本進入。所以經(jīng)濟增長率因素對證券投資賬戶毫無疑問有著重要的影響。
(二)數(shù)據(jù)來源
證券投資賬戶余額PIB來源于國家外匯管理局1982-2007年的《中國國際收支平衡表》。中美兩國利率分別來源于中國人民銀行網(wǎng)站(pbc.省略)和美國勞工部網(wǎng)站(bls.gov)。中美兩國的物價水平分別來源于中國統(tǒng)計局《中國統(tǒng)計年鑒-2007》和美國勞工部。中美的匯率來源于中國商務(wù)部網(wǎng)站(mofcom.省略)。中國1982-2007年的GDP數(shù)據(jù)取自中國統(tǒng)計局《中國統(tǒng)計年鑒-2007》。
三、實證部分
(一)平穩(wěn)性檢驗
根據(jù)現(xiàn)代計量經(jīng)濟學理論,如果兩個變量存在時間趨勢,即使兩者不相關(guān),也有可能出現(xiàn)較高的R2值。所以,如果兩個序列非平穩(wěn),即使兩個序列互相獨立,在經(jīng)濟上也無任何相關(guān)關(guān)系,但用傳統(tǒng)的回歸方法及顯著性檢驗時,仍可能會顯示出兩者在統(tǒng)計上有高度的相關(guān)關(guān)系,即出現(xiàn)所謂的“虛假回歸”現(xiàn)象。此時,傳統(tǒng)的統(tǒng)計變量如R2、t、F檢驗都不能用來判斷非平穩(wěn)時間序列之間是否存在回歸關(guān)系的依據(jù)?；诖?本文在對時間序列進行回歸分析之前,首先對時間序列進行平穩(wěn)性檢驗。鑒于實踐中的運用,筆者采用ADF檢驗時間序列的單位根檢驗。利用Eviews5.1軟件進行檢驗,結(jié)果如表1所示。
從表1可以看出,PIB、ISRR、EOSM、GDP、BFR、RFERl六個變量在5%顯著性水平下都沒有通過檢驗,表明這六個變
量是非平穩(wěn)的。對這六個變量分別進行一階差分處理后,再進行ADF檢驗,檢驗結(jié)果如表2所示。
從表2可以看出,以上六個變量一階差分后的時間序列在5%的顯著性水平下拒絕了原假設(shè),表明這六個變量一階差分后的時間序列不存在單位根,是平穩(wěn)的。因此這六個變量都是一階單整,即均為I(1)過程。
(二)模型的建立
根據(jù)現(xiàn)代計量經(jīng)濟理論,當兩個序列具有同階單整,就可以對其進行協(xié)整分析,那么證券投資賬戶影響因素的待估計模型可以設(shè)定為:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4GDPR+β5BFR+β6D1+β7D2+β8D3+μ
其中β1,β2,β3,β4,β5,β6,β7,β8為各個影響因素的系數(shù),β0為截距項,μ為隨機誤差項。
1.顯著性檢驗
通過Eviews軟件估計出各個系數(shù)的值,各個系數(shù)的顯著性見表3。
從上面的結(jié)果來看,估計出來的方程式為:
PIB=24 116.68624×ISRR-13 229.64438×GDPR-12 863.66009
×RFER-975 335.5412×BFR-9 401.280526×D1+17 172.46207
×D2-3 674.981025×D3-797 208.3605×EOSM+60 737.88391
從表3中可以看出,擬合出來的模型不十分理想。除ISRR、RFER、常數(shù)項的系數(shù)較為顯著之外,其他的系數(shù)都不顯著。從中可以推斷出,虛擬變量D2的不顯著,是由于1998年亞洲金融風暴和虛擬變量D1所表示的對將來匯率預(yù)期存在重復(fù)性,因為1998年金融風暴使得投資者產(chǎn)生了匯率預(yù)期。所以這里保留D1,剔除D2的影響。虛擬變量D3的不顯著性是由于QFII的數(shù)量太小,所占證券投資賬戶額的比率太小導(dǎo)致的,也應(yīng)給予剔除。
2.相關(guān)性檢驗
另外,通過對各個變量之間的相關(guān)性分析,可以得出個別變量之間存在較高的相關(guān)性:見表4。
從表4中可以看出,ISRR和GDPR的相關(guān)系數(shù)為0.627925,這兩者存在較高的相關(guān)性,當一個國家處于高經(jīng)濟增長率的情形下,資本在高經(jīng)濟增長的國家投資收益將高,并且投資者對該國的經(jīng)濟保持了較強的信心,外資流入增多。在這種情況下,貨幣當局為了防止經(jīng)濟的泡沫和經(jīng)濟過熱,將會采取擴大利差的行為。因此可以只考慮ISRR的影響,而剔除掉GDPR的影響。
還可以看到,ISRR和BFR之間的相關(guān)系數(shù)為-0.432356,這表明這兩者之間存在較高的負相關(guān)性。在現(xiàn)實情況中,還可以了解到,我國通過外匯儲備途徑投放了大量的基礎(chǔ)貨幣。當外匯儲備增長越大時,通過這一途徑投放的基礎(chǔ)貨幣也越大,這將使得我國的利率下降,從而擴大利差。這兩者之間存在較為明顯的負相關(guān)性,有理由剔除BFR因素的影響,而用ISRR來代替這種影響。
經(jīng)過進一步分析,根據(jù)解釋變量的多重共線性和相關(guān)因素經(jīng)濟意義的考慮,剔除了重復(fù)影響的因素及作用不明顯的因素,保留了ISRR、RFER、D1、EOSM這四個有明顯影響力和不存在明顯相關(guān)性的解釋變量,筆者重新建立了回歸模型:
PIB=β0+β1ISRR+β2EOSM+β3RFER+β4D1+μ
通過OLS方法得出回歸結(jié)果:
PIB=41 728.99504+14 276.30835×ISRR-1 072 503.802×EOSM-7 711.491137×RFER-9 513.401765×D1
其中,統(tǒng)計量的特征如表5所示。
從表5可以看出,在重新設(shè)定了模型以后,各變量系數(shù)都是顯著的,F檢驗的結(jié)果也顯著。
3.自相關(guān)檢驗
這里運用布雷殊-戈弗雷(BG或LM)檢驗來檢驗?zāi)Ｐ褪欠翊嬖谧韵嚓P(guān)的問題,應(yīng)用于回歸模型結(jié)果如表6。
從檢驗的結(jié)果表明不能拒絕無自相關(guān)的假設(shè),即誤差項不存在自相關(guān)的問題。
4.協(xié)整檢驗
進一步檢驗?zāi)Ｐ褪欠翊嬖趨f(xié)整關(guān)系。筆者對模型的殘差數(shù)列進行ADF單位根檢驗,檢驗殘差序列的平穩(wěn)性。結(jié)果如表7所示。
結(jié)果表明,可以拒絕原假設(shè),殘差序列平穩(wěn)。這就表明解釋變量與被解釋變量之間存在協(xié)整關(guān)系,即具有一種穩(wěn)定的長期關(guān)系。
從上面的實證結(jié)果可知,ISRR的系數(shù)為正,說明中美實際利差為正,就會吸引外國的資金向中國注入,從而導(dǎo)致證券投資賬戶出現(xiàn)順差。但是由于我國長期對利率實行嚴格的管制,利差對證券投資賬戶余額的影響相對較小。EOSM的系數(shù)為負,表明隨著我國證券市場的開放,更多的資金是向國外流動,這與我國長期以來的制度與政治因素所帶來的風險及國內(nèi)企業(yè)存在許多缺陷及對外國股權(quán)投資的熱衷所造成資金外逃的沖動有關(guān)。從結(jié)果可以看出,證券市場的開放程度對證券投資賬戶的影響作用十分明顯。RFER的系數(shù)為負,表明了真實匯率的變動方向與證券余額的方向相反,在匯率上升、人民幣貶值的情況下會產(chǎn)生一種貶值預(yù)期,從而導(dǎo)致資金流出,使證券賬戶出現(xiàn)逆差。D1系數(shù)的負號,表明在存在變動預(yù)期的情況下,證券投資余額有反相的變動。這表明,我國匯率總體來說可能存在一種升值的預(yù)期,從而導(dǎo)致了這種反向關(guān)系。最后,從模型的總體結(jié)果表明,該模型較好地解釋了證券投資賬戶余額的情況,有一種長期的均衡關(guān)系。
據(jù)格蘭杰定理,從上面修正后的模型可以得出誤差修正模型,模型方程如下:
PIB=β1ISRR+β2EOSM+β3D1+β4RFER+β5ECMt-1+μ
其中,PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER分別表示PIB、ISRR、EOSM、D1、RFER的一階差分,ECMt-1表示滯后一期的RESIDUAL。
(三)回歸結(jié)果
通過Eviews軟件估計出各個系數(shù)的值,見表8所示。
通過誤差修正模型估計短期證券投資余額方程為:
PIB=10 605.26535×ISRR-1 280 469.588×EOSM-7724.709517×D1
+1 665.057042×RFER-1.20313529×ECMt-1-709.3398396
誤差修正模型為:
PIB=10 605.26535×ISRR-1 280 469.588×EOSM-1.20313529×ECMt-1
T值1.422889 -2.795078 -5.394787
-7 724.709517×DD1+1 665.057042×DRFER-709.3398396
-1.3335750.231971 -0.311071
R2=0.750453Durbin-Watson=2.0768145
其中誤差修正項為:
ECMt-1=DPI-(41 728.99504+14 276.30835×ISRR-1072 503.802×EOSM
-7 711.491137×RFER-9 513.401765×D1)
誤差修正模型描述的是各個變量之間短期波動的相互影響,PIB證券賬戶余額在短期內(nèi)時根據(jù)實際利差、證券賬戶開放程度、匯率預(yù)期、實際匯率和長期均衡關(guān)系失衡程度來調(diào)整。從表8中可以看出,誤差修正模型很不理想,所以,筆者剔除不顯著的幾個變量,剔除了DD1和RFER,重新做誤差修正模型,結(jié)果如下:
PIB=-1 256 751.029×EOSM-1.214702179×ECMt-1+11 756.23137
-2.87 -5.52 1.77
×ISRR589.5842432
-0.27
R2=0.687798 Durbin-Watson=2.079531F-statistic=18.62446
經(jīng)過剔除變量之后,誤差修正項的系數(shù)還是-1.2,說明雖然被解釋變量趨于長期均衡的關(guān)系比較顯著,但是在短期內(nèi)確定性變量對我國證券投資賬戶余額的影響是不明顯的,在偏離均衡值之后一段時間內(nèi),較難得到調(diào)整。
四、結(jié)論和政策建議
根據(jù)上述實證分析,中國證券市場的開放程度不同、中美的實際利差、中美的實際匯率、人們對人民幣匯率的預(yù)期同國際證券投資賬戶的余額之間存在著一種長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。在一個逐漸開放的經(jīng)濟實體中,證券投資將在國際收支的金融項目中起至關(guān)重要的作用。證券化融資以其收益高、風險小、流動性強、投資大眾化以及管理專業(yè)化等特點,正在逐步成為國際資本流動的主流。國際證券融資在今后我國吸引外資政策中將會起到越來越重要的作用。我國應(yīng)當逐步實現(xiàn)人民幣在資本項目下的可兌換;推進利率市場化,有效引導(dǎo)資金流向;增強匯率對國際收支的調(diào)節(jié)作用,穩(wěn)定人民幣幣值的預(yù)期;深化我國資本市場改革,促進其健康發(fā)展;完善我國QFII制度下證券監(jiān)管法律體制。
【主要參考文獻】
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在中國股市20年歷程中，“財報地雷”橫行肆虐，不但損害了中小投資者的利益，也使股市缺乏財富增值的確定性和持久力。
今天，隨著“中國證券投資放心工程”的啟動，中小投資者大面積上當受騙的情形將得到有效遏制。
參加此次活動的媒體代表紛紛表示，中國股市需要建設(shè)放心工程，媒體有責任把更多陽光灑向股市，讓投資者放心投資，重樹股市投資信心。
建立放心的投資環(huán)境
中國股市正在經(jīng)歷一次重大的變革，一系列完善市場制度的舉措相繼出臺，其中主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板的退市制度均已經(jīng)推出，不久將正式實施。退市制度和融券做空制度的推出，將徹底改變A股的定價模式，投資者必須重新審視A股的投資風險，堅決樹立安全投資和價值投資的理念，將投資風險作為投資股票的首要分析條件，遠離垃圾股，徹底摒棄賭垃圾股重組的念頭。
但是，一些上市公司潛在的財務(wù)問題很難被普通投資者發(fā)現(xiàn)，再加上一些股評家的忽悠，投資者很難認清上市公司的真實面目。只有當財報披露，股價跳水的時候，投資者才意識到自己不幸踩中了“地雷”。
如何才能在財報披露前就有效地避開地雷呢？
現(xiàn)在，CCTV證券資訊頻道已開始行動，力求結(jié)束中國中小投資者的被動地位，借給他們一雙慧眼，讓他們把這紛紛擾擾的上市公司看個明明白白、真真切切。讓股票投資變得心中有數(shù)。
“中國證券投資放心工程”由此誕生。它由CCTV證券資訊頻道聯(lián)合各地方都市報共同發(fā)起，第一步主題就是“為中國股市掃雷”。他們將專業(yè)財經(jīng)電視節(jié)目、專業(yè)培訓課程以及所有對投資者能夠提供幫助的視頻內(nèi)容進行整合，并通過報紙刊物、網(wǎng)絡(luò)視頻、避險工具等多種方式和渠道，共同為中國股民做一件實事，力圖為股民創(chuàng)造一種“放心投資、舒心生活”的美好環(huán)境和真實體驗，體現(xiàn)CCTV證券資訊頻道“精心、盡心、為您放心”的服務(wù)宗旨。
用CCTV證券資訊頻道總經(jīng)理溫思渝的話說：“我們沒有能力清除中國股市中的‘財報地雷’，但我們可以采用先進的技術(shù)手段，幫助投資者避開這些地雷”。
CCTV證券資訊頻道執(zhí)行總編輯鈕文新介紹說，“中國股市投資放心工程”的實物載體，是由CCTV證券資訊頻道發(fā)行的一張“觀眾服務(wù)卡”，它承載著我們所有專家、技術(shù)人員、和CCTV證券資訊頻道全體人員對觀眾的承諾，雖然不能替投資者進行投資決策，但至少可以為投資者營造一個相對放心的投資環(huán)境。
中央電視臺副臺長高峰表示，站出來打造中國證券投資的放心工程，是CCTV證券資訊頻道作為公眾媒體的職責，也是其自身業(yè)務(wù)發(fā)展、頻道建設(shè)的文化崇仰。
規(guī)避財務(wù)風險的利器
股市投資第一要務(wù)就是安全，沃倫?巴菲特管這叫“保本”。巴菲特如何做到“保本”的？細細研讀企業(yè)財務(wù)報表是最最基本而有效的手段，巴菲特一天要閱讀好幾份財務(wù)報表，這就是他的日常工作。我們許多的投資者，只知道巴菲特長線投資，但巴菲特憑什么敢于長線投資？原因就是他對企業(yè)財務(wù)狀況的深入了解，和對企業(yè)發(fā)展前景的充分信心。
但是普通投資者要搞懂財報，并不容易。“我們的中小投資者有沒有時間和專業(yè)能力去研讀每家企業(yè)數(shù)百頁的財務(wù)報表？我看不行。不用說中小投資者，就是專業(yè)人士也很難做到。所以，我們總讓中小投資者學習巴菲特，但其實根本做不到?！扁o文新說，“不了解、或根本沒有專業(yè)能力去了解企業(yè)的財務(wù)狀況，那投資股市就一定會變成賭博。”
那么，有沒有一種便捷的工具可以解決這個難題？
“中國證券投資放心工程”將通過CCTV證券資訊頻道及頻道網(wǎng)絡(luò)版——“CCTV證券資訊頻道視訊終端”為廣大投資者提供各種類型的放心服務(wù)，除了CCTV證券資訊頻道日常節(jié)目的直播、點播系統(tǒng)之外，它還包括了專業(yè)培訓課程、《掃雷日報》、《手機日報》等服務(wù)，同時還引入了一款重要的輔工具——“財報掃雷艇”。
“財報掃雷艇”是商務(wù)部研究院信用評級與認證中心引進當前國際最先進的Themis異常值企業(yè)信用評級理論和技術(shù)，全面分析所有中國上市公司財務(wù)狀況，并通過風險等級、得分、專家評語、11項特有指標深度分析，預(yù)測未來時期上市公司財務(wù)風險、ST和退市可能性的財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，對上市公司財務(wù)風險預(yù)警具有極高的應(yīng)用價值。
關(guān)鍵詞:證券投資基金;制度創(chuàng)新
中圖分類號:F83文獻標識碼:A
一、證券投資基金的產(chǎn)生與發(fā)展概述
證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合投資方式,即通過發(fā)行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和運用資金,從事以有價證券為主的金融工具投資,以獲得投資收益和資本增值。證券投資基金的發(fā)展分為以下三個階段:
早期探索階段:20世紀七十年代末的改革開放推動了中國經(jīng)濟快速發(fā)展,同時也引發(fā)了社會對資金的巨大需求。中國基金業(yè)的設(shè)立與發(fā)展,幾乎與中國證券市場同步。早在八十年代末九十年代初,一些得風氣之先的金融機構(gòu)就開始研究并設(shè)立了少量的海外投資基金以及境內(nèi)的各類基金。隨后,一批由中資金融機構(gòu)與外資金融機構(gòu)在境外設(shè)立的“中國概念基金”相繼面市。
封閉式基金發(fā)展階段:1997年11月14日《證券投資基金管理暫行辦法》頒布之后,我國首次用行政法規(guī)規(guī)范了投資基金的運作,由此,中國基金業(yè)的發(fā)展進入了一個新階段。1998年我國設(shè)立了5家基金管理公司,管理封閉式基金5只,募集資金100億元人民幣,年末基金資產(chǎn)凈值合計107.4億元人民幣。截至2001年9月開放式基金推出之前,我國共有47只封閉式基金。2002年8月以后,封閉式基金發(fā)行停止,到2007年3月31日,我國共有54支封閉式基金,284支開放式基金。
開放式基金發(fā)展階段:2000年10月8日,中國證監(jiān)會了《開放式證券投資基金試點辦法》。2001年9月我國第一只開放式基金――“華安創(chuàng)新”誕生,使我國基金業(yè)發(fā)展實現(xiàn)了從封閉式基金到開放式基金的歷史性跨越。從近年來我國開放式基金的發(fā)展看,我國基金業(yè)在發(fā)展中表現(xiàn)出以下幾方面的特點:一是基金品種日益豐富,基本涵蓋了國際上主要的基金品種;二是合資基金管理公司發(fā)展迅猛,方興未艾;三是營銷和服務(wù)創(chuàng)新活躍;四是法律規(guī)范進一步完善。截至2006年末,我國的基金管理公司已有58家,管理數(shù)量已達307只。其中,開放式基金254只,封閉式基金53只,基金資產(chǎn)規(guī)模8,565.05億元人民幣。其中,開放式基金的資產(chǎn)凈值6,941.41億元,已占到中國基金市場資產(chǎn)凈值的81%。
二、證券投資基金存在的問題
1、缺乏有效的內(nèi)控制度。對于一個合格的基金管理公司,應(yīng)當有一套完善的、行之有效的內(nèi)控制度來防止損害基金持有人利益行為的發(fā)生。這種內(nèi)控制度不僅涵蓋基金投資決策的程序、基金業(yè)務(wù)操作流程的規(guī)程,還包括基金內(nèi)部稽核制度的建立等諸多方面。更為重要的是,基金管理公司的實際運作中要遵循內(nèi)控制度的規(guī)定,使內(nèi)控制度真正發(fā)揮作用,而不是裝點“門面”的一紙空文。根據(jù)2006年中國證監(jiān)會對10家基金管理公司的檢查報告,只有2家未發(fā)現(xiàn)相關(guān)交易行為。足以表明基金管理公司內(nèi)部控制的薄弱性。
缺乏有效的內(nèi)控制度還表現(xiàn)為基金偏離契約的承諾進行投資?；鸬钠贩N有積極成長型、收入型、平衡型等。不同類型的基金具有不同的投資風格和風險收益關(guān)系,這些在基金招募說明書或基金契約中都已經(jīng)載明,投資者也是根據(jù)這些法律文件的有關(guān)條款,選擇適合自己風險承受能力和收益要求的基金進行投資。這就要求基金管理人在日后的基金運作中嚴格遵循招募說明書的承諾,而不是按照自己的意愿擅自改變基金的投資范圍,即使這種改變是善意的。
2、投資行為偏離持有人利益最優(yōu)點?；鸬陌l(fā)起人都是證券公司,它同時又是該基金的管理公司發(fā)起人,也是該基金發(fā)行協(xié)調(diào)人?；疬M入正式運作后,又由證券公司基金的買賣、交割和收益分配。這樣發(fā)生關(guān)聯(lián)交易就很難避免了,基金管理人不僅有自身利益,而且還不得不顧及其發(fā)起人的利益。而契約型封閉式基金管理人沒有贖回壓力,由于種種利益上的牽扯,以及在對股票二級市場關(guān)聯(lián)交易的認定和監(jiān)管尚不完善的情況下,基金管理人為基金發(fā)起人的利益進行決策,基金與關(guān)聯(lián)方之間容易發(fā)生不適當?shù)慕灰?基金管理公司動用基金資產(chǎn)為控股股東輸送利益,從而損害基金投資者的利益。
基金管理人的管理費主要依據(jù)基金凈資產(chǎn)的一定比例提取,由于基金的資金量較大,它的買賣行為會對股票的價格走勢產(chǎn)生一定的影響。對于基金持有人來說,他每年能夠獲得的是基金實現(xiàn)的收益,在基金到期時獲得基金清算后的資產(chǎn)。但基金管理人卻可以通過人為拉抬自己重倉持有股票的價格,以抬高基金賬面凈資產(chǎn)值,從而達到提取更多管理費用的目的,并在基金凈值排行榜中爭取更好的排名。而投資者在增加基金管理費的同時還會增加股票買賣的交易費用,并且還要承擔資金積壓的損失和資金過度集中的風險。同時,在基金收益90%以上須用以分配的規(guī)定下,為將來獲取更多的管理費保留更多的凈資產(chǎn),基金管理人可能會盡量推遲實現(xiàn)利潤,從而導(dǎo)致其投資行為偏離投資者收益的最優(yōu)點。
3、基金托管人監(jiān)督力度不足。從基金的2000年年報來看,各基金管理人對監(jiān)管部門查處的“異常交易行為”的陳述,有的公開承認和說明,有的只字不提,有的輕描淡寫地帶過。如:“對于基金運作中出現(xiàn)的異常交易行為,本基金管理人已向證監(jiān)會做出說明”?！氨净鸫嬖谝欢〝?shù)量和自身交叉買賣行為,情況較為輕微,本基金管理人已采取有效措施以杜絕類似事件的發(fā)生。”盡管有些基金管理人承認存在異常交易行為,可托管人在托管報告中卻沒有相應(yīng)的評價。我國基金的托管人顯得“無為而治”,地位超脫、監(jiān)督不多,更多地體現(xiàn)了“保管權(quán)”,而在監(jiān)督權(quán)的行使上表現(xiàn)不多。
三、完善證券投資基金的對策
1、完善基金法律制度?；鹬卫斫Y(jié)構(gòu)的完善取決于證券市場的規(guī)范,只有在證券市場規(guī)范的前提下和范圍內(nèi),基金治理結(jié)構(gòu)才有切實的保障?；鹬卫斫Y(jié)構(gòu)孤軍深入是極為困難的。在證券市場整體規(guī)范不夠的大環(huán)境下,基金管理公司想獨善其身也是十分困難的。
美國不但有《證券法》、《投資公司法》等規(guī)定投資基金設(shè)立、管理等方面的規(guī)則,而且有行業(yè)法律的施行。在中國,證券投資基金的監(jiān)管雖然有《證券投資基金管理暫行辦法》,但存在不少待完善的地方,而《投資基金法》的通過仍有一定過程,《投資公司法》、《投資顧問法》的擬訂尚有爭議,行業(yè)自律和內(nèi)部監(jiān)管也需有一定的過程和經(jīng)驗的積累。對于試點階段的我國證券投資基金,加快和完善法制監(jiān)管是推動基金業(yè)迅速發(fā)展的助推器。
2、發(fā)展基金的外部競爭市場。對開放式基金而言,基金經(jīng)理人的資源自然由市場這只“無形的手”來進行調(diào)節(jié)和配置。由于開放式基金規(guī)模不定和可以贖回,必然導(dǎo)致“優(yōu)勝劣汰”:如果基金管理人管理有方,業(yè)績良好,吸引力就會越來越大。其規(guī)模也會不斷擴充,所收取的基金管理就會越來越多;反之,基金業(yè)績差,要求贖回的就多,基金規(guī)模就會萎縮,基金管理人的收益就得不到保證,就難以為繼,就被迫從市場退出。市場對基金經(jīng)理人增加了無形的壓力,迫使其提高效率。而業(yè)績良好的基金經(jīng)理人會得到更多基金單位的申購,從而管理更多的基金資產(chǎn),事實上實現(xiàn)了基金經(jīng)理人資源的配置,為基金經(jīng)理市場的形成創(chuàng)造了條件。
在封閉式基金情況下,可以考慮設(shè)定一些指標使得如果一個基金在長期不利經(jīng)營的情況下能夠向優(yōu)秀的基金管理公司靠攏,增加其優(yōu)秀理財?shù)募顧C制,同時也避免了較差的基金經(jīng)理人繼續(xù)管理某基金而導(dǎo)致更大的風險。只有讓更優(yōu)秀的基金經(jīng)理人有管更多基金的機會,對他才有更多的激勵,同時對其他基金經(jīng)理人才有更多的約束,而資金向優(yōu)秀基金經(jīng)理人集中也有利于主管部門的監(jiān)管,有利于發(fā)揮基金市場的資源配置功能,也有利于真正從業(yè)績回報上體現(xiàn)保護投資者利益?；鹳Y產(chǎn)向優(yōu)秀基金經(jīng)理人集中,這也最終會為投資者帶來實惠。
3、充分發(fā)揮獨立董事的作用。獨立董事要真正發(fā)揮作用,需做到以下兩點:一是獨立董事占多數(shù)。所有的基金董事會中,獨立董事應(yīng)占大多數(shù),而不僅是現(xiàn)行法律要求的1/3。1962年美國就已發(fā)現(xiàn)40%的獨立董事比例對基金監(jiān)管起不到應(yīng)有的效果。大多數(shù)基金家族已在他們的董事會吸納了多數(shù)獨立董事。近年來,美國的許多基金發(fā)起人經(jīng)歷了重組,使獨立董事不少于75%。因此,我們應(yīng)認識到設(shè)立多數(shù)獨立董事在保護基金股東利益方面的價值;二是獨立董事應(yīng)獲得準確、充分的信息。需要確保獨立董事接受的信息是準確、客觀而且完整的。如果獨立董事不能在適當?shù)臅r間從適當?shù)娜双@得適當?shù)男畔?即便是最獨立、最自信的董事都不能有效地工作。對其來說,能夠聽取律師和審計師的客觀建議是非常重要的。
4、健全基金經(jīng)理報酬機制。目前,我國基金的管理費用收取方式為固定提取比例加業(yè)績報酬,這種分配制度的激勵優(yōu)化有利于改變基金管理人旱澇保收的局面,促使基金管理人爭取跑贏大勢。但這種的業(yè)績報酬機制雖然前進了一大步,但仍存在負盈不負虧的現(xiàn)象。只要達到規(guī)定條件,就可以提業(yè)績報酬,而達不到規(guī)定的最低限,僅僅是不提業(yè)績報酬。這種不與業(yè)績完全掛鉤的業(yè)績報酬還稱不上是名副其實的,并且在業(yè)績報酬中沒有考慮風險因素,可能會使投資者處于收益與風險不對稱的狀況。基金管理人為提高基金的業(yè)績而甘冒不應(yīng)該冒的風險,鋌而走險的結(jié)果是,贏利則基金管理人可能參加收益分享,而虧損則基金管理人至多是得不到業(yè)績報酬。在分配報酬時,應(yīng)該在受托人違反信托目的處分信托財產(chǎn)或者因違背管理職責、處理信托事務(wù)不當致使信托財產(chǎn)受到損失時,委托人和受益人應(yīng)有權(quán)要求基金經(jīng)理人負責,并有權(quán)要求受托人恢復(fù)信托財產(chǎn)的原狀或者予以賠償。這樣基金持有人的利益可以因此得到保護。
(作者單位:沈陽理工大學應(yīng)用技術(shù)學院)
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關(guān)鍵詞:證券投資基金;競爭模式;產(chǎn)品創(chuàng)新;品牌競爭
我國的證券投資基金事業(yè)起步于1998年,至今已有逾十年的發(fā)展歷程。盡管歷史不長,而且期間還遭遇到了多年熊市的煎熬和全球金融風暴的沖擊,我國新興的證券投資基金業(yè)仍然能在困難中快速發(fā)展壯大,在短短十年的時間里走過了國外百年的基金發(fā)展歷史。2008年的金融危機不僅教育了投資者,也一定程度上扭轉(zhuǎn)了我國基金行業(yè)的競爭模式。
1我國證券投資基金行業(yè)競爭模式的轉(zhuǎn)變
1.1在戰(zhàn)略層面,競爭的核心已經(jīng)從產(chǎn)品競爭過渡到品牌競爭
品牌競爭是市場成熟的表現(xiàn),也是市場激烈競爭的后果。隨著國內(nèi)基金行業(yè)逐漸走向成熟,“品牌”將取代“產(chǎn)品”成為基金公司之間競爭的重點?！捌放啤钡母拍钍桥c吸引力、忠誠度、信任度等詞聯(lián)系在一起的。品牌效應(yīng)還意味著投資者對某品牌下的所有產(chǎn)品“非理性”認同。這里包含兩個層面的意義,首先,良好的品牌忠誠度可以確保老客戶不會輕易退出,甚至會持續(xù)買進該品牌下的產(chǎn)品或從其他品牌轉(zhuǎn)移到該品牌;其次,優(yōu)秀的品牌影響力還可以作用于潛在客戶,影響他們的投資決策,使他們在購買基金產(chǎn)品時優(yōu)先考慮該品牌下的產(chǎn)品。這兩個層面的意義要求基金公司必須高度重視公司的品牌建設(shè)。
2009年6-7月份共有15只股票型基金發(fā)起設(shè)立,它們共同上演了一場基金市場爭奪戰(zhàn)。這場爭奪戰(zhàn),與其說是15個基金產(chǎn)品的競爭,不如說是15個基金公司品牌的競爭。統(tǒng)計發(fā)現(xiàn),這15只基金中,首發(fā)規(guī)模較大的多數(shù)來自于成立較早、規(guī)模較大且長期業(yè)績良好的品牌公司;而首發(fā)規(guī)模較小的基金均來自小基金公司,比如浦銀安盛、東方、華富等,這些公司管理資產(chǎn)的規(guī)模較小,成立時間不長,品牌影響力不如大基金公司。
1.2在策略層面“,產(chǎn)品創(chuàng)新”正在成為行業(yè)競爭的角力點上文的分析中我們了解到,大型基金公司通過其品牌影響力獲得了強勁的競爭地位,同時我們也認為中小型基金公司通過“創(chuàng)新”可以發(fā)掘發(fā)展的“藍海”,在避開與大型基金公司的直接競爭時,也“偷偷地”培育自己的品牌價值。這里所說的創(chuàng)新包括產(chǎn)品創(chuàng)新、營銷創(chuàng)新等多個方面,其中以產(chǎn)品創(chuàng)新為重點。我們相信,“產(chǎn)品創(chuàng)新”是中小型基金公司與大型老牌基金公司競爭的重要手段之一。
同樣,在上文中提到的今年6月份以來發(fā)行的15只股票型基金中,有一只基金首發(fā)規(guī)模達90.98,位列第二。而它不是來自于老牌基金公司的產(chǎn)品,而是來自于匯添富基金公司的創(chuàng)新型基金———匯添富上證綜合基金。
1.3深化業(yè)務(wù)模式,拓展盈利領(lǐng)域
深化業(yè)務(wù)模式是基金公司盈利能力的新增長點。企業(yè)年金、社?；?、特定客戶理財、QDII等基金業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大為基金公司未來的發(fā)展注入了新的活力,基金公司業(yè)務(wù)模式將表現(xiàn)出由基金管理向資產(chǎn)管理轉(zhuǎn)變的鮮明特點。
單一的業(yè)務(wù)模式承受風險的能力小,一旦市場出現(xiàn)下行趨勢,基金公司的發(fā)展將會受到影響,甚至在市場形勢惡化時,大量的基金贖回將導(dǎo)致單一業(yè)務(wù)模式的基金公司面臨著生死存亡的危險。而多元化的業(yè)務(wù)模式在提高了公司抵抗風險能力的同時,對公司運營效率、盈利能力也有著積極的影響,從而增強公司參與市場競爭的能力。
1.4對已有客戶的“深耕細作”,挖掘老客戶的價值在品牌建設(shè)、產(chǎn)品創(chuàng)新等競爭策略的影響下,基金公司的市場策略也必然要從“跑馬圈地”向“深耕細作”轉(zhuǎn)變。對老客戶的把握:第一,可以發(fā)現(xiàn)他們的特征和潛在需求,根據(jù)他們的口味提供差異化的服務(wù)和營銷措施,提高其品牌忠誠度和客戶粘合度;第二,通過對客戶群的挖掘,發(fā)現(xiàn)他們的新需求(隨著環(huán)境的變化,投資者的需求不會一層不變),并通過創(chuàng)設(shè)新型基金產(chǎn)品或者提供特色營銷服務(wù)等方式滿足他們的需求;第三,更重要的是,對老客戶的維護有利于提高公司的口碑和形象,對品牌提升具有顯著的意義;第四,分析核心客戶購買基金的主要渠道,對于公司的渠道管理和建設(shè)具有重要作用。
2十年磨一劍———南方基金,穩(wěn)見未來
2.1南方基金概述
南方基金管理有限公司成立于1998年3月6日,為國內(nèi)首批獲中國證監(jiān)會批準的三家基金管理公司之一,成為中國證券投資基金行業(yè)的起始標志。目前,公司業(yè)務(wù)覆蓋公募基金、全國社?；稹⑵髽I(yè)年金基金、一對一專戶理財、一對多專戶理財,是我國業(yè)務(wù)領(lǐng)域最廣的基金管理公司,產(chǎn)品創(chuàng)新能力最強的基金管理公司之一。
2.2南方基金的品牌之路
作為老牌的基金公司,南方基金不僅具有廣泛領(lǐng)域,還在十多年的發(fā)展歷程中,締造了“穩(wěn)見未來”的品牌形象,得到了市場的廣泛認可。通過研究,我們發(fā)現(xiàn)南方基金的品牌價值并非是伴隨著時間的流逝和業(yè)績的成長而自然產(chǎn)生的,而是公司長期致力于品牌定位、品牌提升和品牌拓展的結(jié)果。
(1)以業(yè)績回報凝聚品牌價值。
“以產(chǎn)品帶品牌”是南方基金積淀品牌價值的首要策略。作為金融服務(wù)業(yè),基金公司的價值首先是為持有人提供穩(wěn)定長期的投資回報,因此產(chǎn)品業(yè)績是品牌的首要內(nèi)涵。同時,這種業(yè)績也必須是長期和穩(wěn)定的。南方基金一直堅持這樣的理念———只有長期和穩(wěn)定的投資業(yè)績,才能讓客戶愿意跟著你走。我們姑且不論這樣的理念是否正確,但是在這個基礎(chǔ)上的口碑相傳,積累的品牌效應(yīng)卻十分寶貴,它能為公司凝聚期望穩(wěn)健的投資者。
(2)營銷策劃圍繞品牌展開。
“穩(wěn)見未來”是南方基金的品牌符號,也是他們的品牌理念。在南方基金副總許小松看來,2007年南方基金最大的成就不是業(yè)績的上升,而是通過營銷策劃,使公司的品牌理念獲得了市場的廣泛認同。通過品牌營銷,使一些分析能力不高“,按品牌索驥”的投資者能夠容易地記住南方的品牌,并選擇南方的產(chǎn)品。
(3)完善組織架構(gòu)以完善品牌戰(zhàn)略。
為了提高公司品牌管理的能力,南方基金專門設(shè)立了負責品牌建設(shè)的高級品牌推廣經(jīng)理職位,負責確定公司的品牌定位及品牌推廣計劃,構(gòu)建品牌管理制度與流程,并歸口管理公司的品牌營銷活動。我們可以從對該品牌經(jīng)理的任職要求中看出該職位的重要性:8年以上品牌策劃及市場推廣活動;3年以上著名外資企業(yè)品牌管理經(jīng)驗等。
(4)客戶服務(wù)的專業(yè)化與個性化。
為了維持良好的品牌,南方基金為投資者提供了各種人性化的服務(wù)。包括向客戶手機發(fā)送每日基金凈值等信息;當市場發(fā)生重大變化時,公司會及時給所有客戶郵寄關(guān)于大勢判斷及操作建議的信函等。2007年,南方基金一共進行了400場全國巡回的理財講座,2008年市場進入熊市階段,南方基金在全國15個城市舉辦了“彩虹之旅”的巡講理財服務(wù)。南方基金之所以提供這些服務(wù),實際上不僅僅是在做公益活動,更是在傳遞公司獨特的、區(qū)別于其他公司的理念和價值觀,以穩(wěn)定公司的品牌形象,提高品牌知名度。
3結(jié)語
在新的環(huán)境下,過去的成功路徑可能成為未來發(fā)展的羈絆。后金融危機時代,我國基金行業(yè)的發(fā)展路徑面臨著重大的轉(zhuǎn)變,重點表現(xiàn)在競爭模式由產(chǎn)品競爭向品牌競爭轉(zhuǎn)變,由產(chǎn)品數(shù)量向產(chǎn)品質(zhì)量轉(zhuǎn)變,由“推銷”向“服務(wù)”轉(zhuǎn)變。
參考文獻
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關(guān)鍵詞行為金融；證券投資基金；羊群效應(yīng)；熟悉偏好；過度自信
一、行為金融理論
標準的現(xiàn)代金融理論的模型與范式基本上局限于“理性”的分析框架中，對金融市場的行為進行了理想化的假設(shè)，20世紀80年代以來，研究學者日益重視金融市場上的各種異象，而這些異象的理性解釋不能令人滿意。行為金融理論正是金融學家在研究金融市場異象的過程中形成并不斷完善起來的理論體系。行為金融借鑒了行為科學、心理學以及社會科學等研究成果后，將人類心理與行為納入金融學的研究，從微觀個體行為以及產(chǎn)生這種行為的心理、社會動因來研究資本市場的現(xiàn)象和問題。
行為金融理論認為投資者不是理性人，并不具有完全理性，而是行為人，只具有有限理性，不能客觀、公正、無偏的加工信息。在信息環(huán)境不確定的情況下，投資者的心理容易受到其他投資者的影響，模仿他人決策，而不仔細考慮自身的信息，也就是行為金融理論中的“從眾行為”，而如果涉及到多個投資主體，就會進一步引發(fā)團體從眾跟風的“羊群效應(yīng)”。除此之外，投資者很多時候的非理還由于本身的“過度自信”，即將成功歸于能力，而將失敗歸于運氣和機會的作用，過于相信自己的判斷而產(chǎn)生行為偏差。另外，投資者在進行投資時，會選擇其感覺非常精于評估的風險事件，避免不熟悉或無法估計概率分布的風險事件，即“熟悉偏好”?？傊说男睦硪蛩貙τ谕顿Y者行為的影響是行為金融研究的主體，伴隨著行為金融的發(fā)展，相關(guān)經(jīng)濟研究對于人的心理分析的依賴也越來越多。
證券投資基金通過發(fā)行基金單位，集中投資者的資金，而后由基金托管人托管，基金管理人管理和運用，從事股票、債券等金融投資，作為一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式是現(xiàn)代金融體系中不可或缺的組成部分。證券投資基金作為機構(gòu)投資者，其投資行為也會受到基金托管人及基金管理人不理的影響，所以此時就必須考慮現(xiàn)實中人的心理因素，利用行為金融理論對其投資行為進行闡釋。
二、基于行為金融理論的中國證券投資基金投資行為分析
行為金融理論中的投資者有限理性意味著投資者并不完全理性而且不總是理性的，而證券投資基金主要進行股票和債券的投資，充當市場中機構(gòu)投資者的角色，所以其投資行為勢必符合行為金融理論對于投資者的假設(shè)，即證券投資基金是有限理性的。行為金融理論為研究中國證券投資基金的投資行為提供了延伸性的啟示。
1．證券投資基金投資行為的“羊群效應(yīng)”
很多時候證券投資基金作為機構(gòu)投資者會非常注意其他機構(gòu)的動向，并在這些機構(gòu)投資者采取行動時，立刻采取相似的行動，這可能是源于其對本身投資決策缺乏把握，也可能是看到其他機構(gòu)已經(jīng)獲利而相信自己也能獲利，或者更可能是由于害怕與眾不同，必須采取行動。所以在這種時候證券投資基金不可能理性的考慮該決策究竟會為基金本身帶來多少收益，而僅僅是一種盲目的“從眾行為”。同時，由于多數(shù)作為機構(gòu)投資者的證券投資基金具有高度的同質(zhì)性,它們通常關(guān)注同樣的市場信息,采用相似的經(jīng)濟模型、信息處理技術(shù)、組合及對沖策略。在這種情況下,非理性的眾多證券投資基金很可能同時采取行動，形成群體性的跟風購買行為，并最終導(dǎo)致“羊群效應(yīng)”。這時，許多證券投資基金將在同一時間買賣相同股票,買賣壓力最終將超過市場所能提供的流動性,從而導(dǎo)致股價的不連續(xù)性和大幅變動,破壞市場的穩(wěn)定運行。
于是，為了避免證券投資基金投資行為的“羊群效應(yīng)”，政府應(yīng)該擴大市場容量,提高上市公司股票質(zhì)量，使眾多證券投資基金在挑選其投資股票品種時就有更多的選擇余地,理性的進行決策，從而有效地減輕“羊群效應(yīng)”造成的市場風險和脆弱性。
2．證券投資基金投資行為的“熟悉偏好”
經(jīng)典投資組合理論認為理性的投資者通常會通過分散投資來規(guī)避風險鎖定獲利。證券投資基金作為投資者通常也會通過投資組合規(guī)避風險，但是這種組合的分散程度一般低于經(jīng)典投資組合理論的建議。很多基金在投資時更愿意選擇股票市場，即那些相對熟悉的領(lǐng)域，投資也集中在其比較熟悉的本國市場、本地市場，從而導(dǎo)致投資組合構(gòu)成上所表現(xiàn)出的分散不足。這主要是由于證券投資基金在評估某些投資時無法估計不確定事物的概率分布，而更熟悉的環(huán)境使其感到處于優(yōu)勢，即行為金融中所謂的“熟悉偏好”，但也因此在某種程度上反而提升了投資風險。
這就要求政府促進證券投資基金投資渠道的開放，大力發(fā)展債券市場和貨幣市場,同時發(fā)展金融衍生品市場以加強市場價格發(fā)現(xiàn)，適時推出做空機制，改變現(xiàn)在的單邊市場狀況,并鼓勵基金適當?shù)亍白叱鋈ァ?，使證券投資基金采用足夠分散化的投資策略，采取理性的投資決策，從而規(guī)避風險鎖定獲利。
3．證券投資基金管理人的不理性投資行為
行為金融認為每個人都會或多或少受到認識與行為偏差的影響。而證券投資基金在進行投資時主要倚重基金管理人，可是基金管理人并不總是理性的，會或多或少受到認識與行為偏差的影響，有時甚至會做出非利益最大化的決策。典型地，當基金管理人處于過度自信時，可能高估自身的能力，為了獲取較高的投資回報而從事風險性較大的投資，給本基金利益帶來損失。并且由于自我歸因的存在，基金管理人在損失出現(xiàn)后，常常先入為主的否定損失是由本身的不恰當行為帶來的，而僅僅把這一切后果歸于市場的不確定性，不能很好的糾正其不理。
所以在基金管理人的選擇上，不但要求基金管理人具有雄厚的專業(yè)學術(shù)基礎(chǔ)和豐富的金融專業(yè)理論與實踐知識、良好的信息收集與信息處理能力，還應(yīng)要求其了解市場中的投資者和自身會產(chǎn)生怎樣的心理和行為偏差，以避免由于自身的心理因素造成重大失誤。此外，還應(yīng)關(guān)注基金管理人的心理變化和行為傾向，避免選定的投資組合風險收益發(fā)生意外。
參考文獻
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關(guān)鍵詞：羊群效應(yīng)；證券投資基金；成因；對策
中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）04-0131-02
引言
隨著中國經(jīng)濟體制改革的推進，中國經(jīng)濟在飛速發(fā)展的同時也使得社會對資金的需求增加。在這種情形下，投資基金作為一種募集資金的手段開始受到社會的廣泛關(guān)注。1992年11月淄博基金的設(shè)立揭開了投資基金的發(fā)展序幕。截至2011年末，中國基金管理公司69家、基金數(shù)量914只、基金資產(chǎn)凈值2.19萬億元。其中開放式基金數(shù)量達到857只（包括EDF/QDII基金）。盡管中國證券投資基金在發(fā)展過程中取得了一定的成績，但是其投資行為也會產(chǎn)生了一定負面影響，會出現(xiàn)“羊群效應(yīng)”。
一、中國證券投資基金的羊群效應(yīng)
（一）中國基金業(yè)發(fā)展歷程
回顧中國基金行業(yè)的發(fā)展歷程，大體可以分為以下三個階段：（1）1991―1997年的萌芽期：這一階段中國基金行業(yè)的特點為：基金公司少，管理資產(chǎn)規(guī)模小，運作不規(guī)范，相關(guān)政策法規(guī)不健全。（2）1997―2002年的發(fā)展初期：1997年11月《證券投資基金管理暫行辦法》的頒布使得中國基金行業(yè)進入了規(guī)范發(fā)展期。這一時期，中國的基金市場仍然以封閉式基金為主。（3）2002年至今的高速發(fā)展期：2001年9月，華安創(chuàng)新證券投資基金成立，成為中國第一只開放式基金。2012年年底，中國共有基金公司73家，旗下基金1 600多只，基金資產(chǎn)規(guī)模達到2.82萬億。
（二）中國證券投資基金的羊群效應(yīng)
投資基金的“羊群效應(yīng)”是基金經(jīng)理在進行投資決策時影響他人的決策而忽視自己所持有的信息，使得整個市場表現(xiàn)出部分人的決策相關(guān)，并且最終反映在資產(chǎn)價格上的現(xiàn)象。
中國的基金業(yè)已發(fā)展了快二十年了，目前，基金業(yè)正在處于不斷擴張的階段，但也出現(xiàn)了各種各樣的問題，中國的證券投資基金的投資行為出現(xiàn)了“羊群效應(yīng)”。由于中國證券市場各種體制、機制不健全，中國投資基金的“羊群效應(yīng)”并沒有隨股市的發(fā)展而有減弱的趨勢，反而隨基金規(guī)模的不斷擴大而有愈演愈烈之勢。諸多研究表明證券投資基金對穩(wěn)定股市沒有起到積極的影響，反而推動了市場暴漲暴跌，基金投資理念同質(zhì)化嚴重，并且在一定程度上加劇了股價波動。投資基金的“羊群效應(yīng)”行為成為中國股市大起大落的主要原因。
二、證券投資基金羊群效應(yīng)的成因
（一）理論原因
基金業(yè)目前是證券市場上較為理性的機構(gòu)投資者，因此中國基金業(yè)的羊群行為主要還是來自于理性羊群效應(yīng)。
基于理性羊群行為的研究模型主要分為以下三種；信息串聯(lián)模型、基于委托―關(guān)系模型、收益外部性模型。1999年Wermers 對這些理論模型進行了歸納，分為以下幾類：一是經(jīng)理人對自己的名聲很看重，他們在決策時會忽視自己所擁有的信息，反而會跟隨大多數(shù)的投資者采取行動；二是不同的投資經(jīng)理可能從之前的具有更多信息的經(jīng)理人的投資行為獲得同樣的私人信息，從而導(dǎo)致他們的投資行為趨于相同；三是不同經(jīng)理人的投資行為表現(xiàn)出趨同性，可能是因為都得到相同或相關(guān)的私人信息，或者都采用同樣的指標來進行分析等；四是不同機構(gòu)投資者可能具有相同的風險偏好從而導(dǎo)致一致的投資行為。中國證券投資基金之所以產(chǎn)生羊群效應(yīng)，一方面是由于上述理論因素，更主要的是中國作為世界上最大的發(fā)展中國家所表現(xiàn)出來的特有原因。
（二）中國所特有原因
第一，中國股票市場的信息不完全和監(jiān)管制度不完善。缺乏充分有效的投資信息，使得投資者傾向于選擇相同的投資策略。另外在中國的基金行業(yè)，由于與投資基金有關(guān)的法律制度不是很健全，很多投基金會投向高成長的國有企業(yè)，以期獲得高額的報酬。這兩點也有助于羊群效應(yīng)的發(fā)生。
第二，股票市場“高收益股短缺”以及股市的“高投機性”現(xiàn)象。中國股票市場的上市公司主要是國有企業(yè)，使得一些高成長性、收益較好的國有企業(yè)備受投資基金的親睞，從而助長了羊群行為。
第三，大多基金投資者持有短期投資理念。中國的投資者都很想在極短的時間內(nèi)獲利，而不會把投資基金當作長期獲利的工具。一旦投資基金投資失敗，各投資主體的短期持有心理又立馬高漲，他們會要求基金公司還他們一個公道，迫于公司形象、輿論媒體的壓力，基金公司會改變原有的投資策略，跟隨主流的投資策略，造成一定程度的羊群行為。
第四，中國的證券市場缺乏賣空機制。賣空機制能對沖在投資過程中產(chǎn)生的風險，從而保證在一定風險水平上有高的收益。但是缺乏賣空機制，限制了投資基金的操作空間，致使投資基金在證券市場上選擇相同的投資策略，導(dǎo)致了投資基金“羊群效應(yīng)”的發(fā)生。
三、證券投資基金羊群效應(yīng)的解決對策
（一）加快發(fā)展金融衍生工具市場，豐富基金投資品種
盡管金融衍生工具給了投資基金更多的投資選擇空間，在一定程度上能夠?qū)_風險，避免投資策略的趨同性，盡量減少羊群行為發(fā)生的可能性。但是中國現(xiàn)在發(fā)展金融衍生工具的制度基礎(chǔ)不夠健全，還有待完善。
（二）加大投資基金監(jiān)管和信息披露的完善工作
加強基金監(jiān)管有助于維護宏觀經(jīng)濟、金融的穩(wěn)定、提高證券市場的運行效率、保障投資者的利益。監(jiān)管主體應(yīng)該主要從基金發(fā)行、基金日常運作、基金公司的審批幾個方面來實施。信息對于進行投資決策時至關(guān)重要，對信息披露的嚴格要求，能夠督促基金管理公司向公眾提供真實、有效信息。
（三）調(diào)整高層管理人員的薪酬結(jié)構(gòu)
中國投資基金的管理費用已從原來的固定比例收取改為固定提取比例加業(yè)績報酬，分配制度的優(yōu)化將有利于改變基金管理之前的工作態(tài)度，促使基金管理人更加積極、謹慎的進行投資。但是新改進的業(yè)績報酬機制雖然與之前相比有很大的進步，但仍有問題。所以相關(guān)部門應(yīng)該完善證券投資基金的績效評價體系，調(diào)整高層管理人員的薪酬結(jié)構(gòu)，績效評價體系除了衡量基金投資收益外，還要衡量基金經(jīng)理的綜合素質(zhì)。這種方法對于防止由于聲譽產(chǎn)生的羊群行為將會十分有效。
（四）加強金融市場的發(fā)展，尤其是債券市場和股票市場，拓展投資渠道
中國證券投資基金數(shù)量多，但是同質(zhì)化嚴重，各種基金的差異不大，這是因為中國的證券市場發(fā)展不成熟，金融工具較少不全面，尤其是債券市場和股票市場，沒有為投資者提供比較充足的投資工具，保證在一定的風險水平下收益最大化。所以，應(yīng)該著力發(fā)展債券市場和股票市場，給投資基金更多的選擇空間。
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