時(shí)間：2023-07-21 16:50:13
序論：在您撰寫(xiě)全球外匯投資時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開(kāi)闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
中國(guó)外匯投資公司第一筆外匯投資上演了一場(chǎng)精彩的 “過(guò)山車(chē)”，備受海內(nèi)外矚目。公司還沒(méi)有成立就注資30億美元，出人意料地認(rèn)購(gòu)了全球最大的私人股權(quán)投資公司黑石公司IPO所發(fā)行的10%無(wú)投票權(quán)股票，黑石上市第一天股價(jià)上漲13.1%，給中國(guó)外匯投資公司帶來(lái)5億美元的賬面贏利，輿論一片叫好，海內(nèi)外普遍贊賞國(guó)家外匯投資公司對(duì)于黑石的股權(quán)投資很有眼光。中國(guó)外匯投資公司本來(lái)希望通過(guò)第一筆外匯投資開(kāi)門(mén)紅來(lái)一個(gè)閃亮登場(chǎng)，沒(méi)想到轉(zhuǎn)眼到7月31日，黑石的股價(jià)較IPO發(fā)行價(jià)格下跌了22.5%，國(guó)家外匯投資公司第一筆外匯投資虧損額已經(jīng)超過(guò)5億美元，約合人民幣40億元。盡管有關(guān)人士出面澄清對(duì)黑石的股權(quán)投資是一筆長(zhǎng)期投資，有4年的封閉期，短期市場(chǎng)波動(dòng)影響不大，但仍然給剛剛啟動(dòng)的國(guó)家外匯投資蒙上了一層陰影。
中國(guó)第一筆外匯投資選擇了黑石公司，而黑石卻押注中國(guó)資產(chǎn)升值浪潮，收購(gòu)中國(guó)藍(lán)星集團(tuán)的股權(quán)，資本的“出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷(xiāo)”讓市場(chǎng)大跌眼鏡，與其這樣，國(guó)家外匯投資為何要舍近求遠(yuǎn)？
中國(guó)外匯投資從過(guò)去單一購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債，轉(zhuǎn)向極具風(fēng)險(xiǎn)的全球資本市場(chǎng)，一個(gè)保守的極端走向激進(jìn)的極端。投資黑石的股權(quán)確實(shí)出人意料，體現(xiàn)了資本市場(chǎng)操作出奇制勝的投資策略，但用資本市場(chǎng)投資思路主導(dǎo)國(guó)家外匯投資顯然是不對(duì)的。國(guó)家外匯投資管理者的目標(biāo)不是要做索羅斯，也不是要做巴菲特。隨著美元的疲軟，美元金融資產(chǎn)都面臨貶值，美國(guó)股市的大跌讓中國(guó)第一筆外匯投資陷入虧損的尷尬境地從反面證明國(guó)家外匯投資風(fēng)險(xiǎn)很大的資本市場(chǎng)是不合時(shí)宜的。
作為一只財(cái)富基金，未來(lái)成立的中國(guó)外匯投資管理公司應(yīng)該具有全球戰(zhàn)略眼光，而不應(yīng)該緊緊盯住如何賺錢(qián)。顯然，資產(chǎn)保值增值的投資思維束縛了管理者的手腳，中國(guó)外匯投資需要從國(guó)家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略利益出發(fā)，投資未來(lái)十年甚至幾十年國(guó)家經(jīng)濟(jì)所需要的戰(zhàn)略性資源，同時(shí)，分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)帶來(lái)的投資收益。即使投資這些戰(zhàn)略性資產(chǎn)可能不賺錢(qián)，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展可能從中獲得超過(guò)投資收益幾倍甚至幾十倍的回報(bào)。
未來(lái)十年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將長(zhǎng)期面臨能源、糧食和礦產(chǎn)等資源性瓶頸。目前，紐約石油期貨交易市場(chǎng)原油價(jià)格已經(jīng)接近80美元/桶，再次創(chuàng)出歷史新高，國(guó)內(nèi)很多地方已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)油荒，汽油柴油價(jià)格批發(fā)價(jià)上漲。隨著中國(guó)對(duì)外石油依賴度越來(lái)越高，石油仍然是長(zhǎng)期制約中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的戰(zhàn)略性資源，而我國(guó)的石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備剛剛起步；不僅如此，中國(guó)已經(jīng)成為全球最大的鐵礦石消費(fèi)國(guó)，鐵礦石等礦產(chǎn)資源仍然是中國(guó)工業(yè)化的制約瓶頸；當(dāng)前國(guó)內(nèi)食品價(jià)格大漲，豬肉緊缺僅僅是一個(gè)開(kāi)始，隨著城市化工業(yè)化的深入，中國(guó)的可耕地和農(nóng)業(yè)勞動(dòng)力正在迅速減少，中國(guó)還可能面臨“糧荒”。
1、全球化的主要理論
經(jīng)濟(jì)的全球化是世界經(jīng)濟(jì)的主要趨勢(shì)，早在十八世紀(jì)，亞當(dāng)?斯密就在《國(guó)富論》中關(guān)于自由主義經(jīng)濟(jì)的思想中闡述了他的經(jīng)濟(jì)全球化思想，他看到了國(guó)際貿(mào)易和世界市場(chǎng)對(duì)于資本主義發(fā)展的重要意義。他說(shuō)：“按照事物的自然趨勢(shì)，進(jìn)步社會(huì)的資本，首先大部分投在農(nóng)業(yè)上，其次在工業(yè)上，最后投在對(duì)外貿(mào)易上?！倍姑艿摹敖^對(duì)成本”說(shuō)則是他的經(jīng)濟(jì)全球化理論的集中體現(xiàn)，如果各國(guó)都按照自己擁有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)和交換，就會(huì)使各國(guó)的生產(chǎn)因素得到最有效的利用，能夠提高全世界的財(cái)富。也就是說(shuō)，斯密認(rèn)為全球化的基礎(chǔ)是后天的生產(chǎn)條件，經(jīng)濟(jì)全球化的進(jìn)程能增加全球的財(cái)富。李嘉圖的“相對(duì)成本說(shuō)”則認(rèn)為處于絕對(duì)劣勢(shì)的國(guó)家也可以生產(chǎn)并出口商品，處于絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的國(guó)家同樣會(huì)進(jìn)口商品，這樣，在資本和勞動(dòng)不能自由流動(dòng)的前提下，各國(guó)通過(guò)自由貿(mào)易可以增加各國(guó)的生產(chǎn)總量，使得每個(gè)參與國(guó)際貿(mào)易的國(guó)家都獲利。“在商業(yè)完全自由的制度下，各國(guó)都必然把它的資本和勞動(dòng)用于最有利于本國(guó)的用途上……它使得人們都得到好處，并以利害關(guān)系和互相交往的共同紐帶把文明世界各民族結(jié)合成一個(gè)統(tǒng)一的社會(huì)?！崩罴螆D將國(guó)際貿(mào)易建立在平等互利的基礎(chǔ)上，使得經(jīng)濟(jì)全球化理論有了長(zhǎng)足的發(fā)展。當(dāng)代的經(jīng)濟(jì)全球化理論大致可以分為新自由主義流派的經(jīng)濟(jì)全球化理論、懷疑派的經(jīng)濟(jì)全球化理論和秩序轉(zhuǎn)型派的經(jīng)濟(jì)全球化理論。新自由主義強(qiáng)調(diào)自由市場(chǎng)的作用，大力贊頌經(jīng)濟(jì)全球化，認(rèn)為隨著全球化的推進(jìn)，必然能促進(jìn)生產(chǎn)要素的合理配置，推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。懷疑派則從經(jīng)濟(jì)史的角度出發(fā)，指出早在十九世紀(jì)末的“金本位”時(shí)期就曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)高度的全球經(jīng)濟(jì)一體化，1913年的一體化水平就已經(jīng)達(dá)到了1993年的水準(zhǔn)?，F(xiàn)在所謂的一體化只是一些大國(guó)集團(tuán)的區(qū)域一體化，并且沒(méi)有使得貧富差距逐漸消失反而使得一些發(fā)展中國(guó)家逐漸被邊緣化。也就是說(shuō)當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)全球化沒(méi)有使得世界各國(guó)平等互利。秩序轉(zhuǎn)型派認(rèn)為經(jīng)濟(jì)全球化的力量是一種“轉(zhuǎn)型”的力量，推動(dòng)著世界各國(guó)的政治經(jīng)濟(jì)體制的變革，并且經(jīng)濟(jì)全球化的作用方向是不可知的，它將構(gòu)建的世界政治經(jīng)濟(jì)新秩序是無(wú)法預(yù)測(cè)的。
2、經(jīng)濟(jì)全球化的現(xiàn)狀
暫且不提經(jīng)濟(jì)全球化給世界各國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出了多大貢獻(xiàn)，在華盛頓共識(shí)形成后，全球開(kāi)始了財(cái)政約束和自由化的浪潮，但世界并沒(méi)有像WBG承諾的那樣減少了貧富差距。1999年在西雅圖召開(kāi)的世界貿(mào)易組織會(huì)議遭到了反對(duì)者的抗議，這次的抗議事件似乎成為反全球化運(yùn)動(dòng)的導(dǎo)火索，抗議者的憤怒情緒不斷蔓延。自一位抗議者在2001年的熱那亞抗議運(yùn)動(dòng)中喪生之后，反全球化戰(zhàn)爭(zhēng)已經(jīng)升級(jí)為一場(chǎng)流血的戰(zhàn)爭(zhēng)。全球化曾經(jīng)給世界帶來(lái)了巨大的好處，這是毫無(wú)疑問(wèn)的，對(duì)于出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，初期的全球化促進(jìn)了出口貿(mào)易的發(fā)展，改善了數(shù)以百萬(wàn)計(jì)的人的經(jīng)濟(jì)狀況，一定程度上消除了知識(shí)壁壘，為發(fā)展中國(guó)家的人民提供了更好的接受知識(shí)的機(jī)會(huì)。然而現(xiàn)實(shí)是貧富差距不斷擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)危機(jī)頻發(fā)，發(fā)達(dá)國(guó)家和國(guó)際經(jīng)濟(jì)組織在推行經(jīng)濟(jì)全球化的過(guò)程中所許下的承諾并沒(méi)有兌現(xiàn)，全球化利益的分配并沒(méi)有幫助落后的國(guó)家順利實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的改革，也沒(méi)有幫他們實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定，更不用說(shuō)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期目標(biāo)。在失業(yè)率居高不下的發(fā)展中國(guó)家，失業(yè)帶來(lái)了更為嚴(yán)重的社會(huì)問(wèn)題，這些國(guó)家的失業(yè)工人們?yōu)榱藸?zhēng)取更多的就業(yè)機(jī)會(huì)，不得不聯(lián)合起來(lái)抵制全球化。
二、中國(guó)對(duì)外直接投資面臨的問(wèn)題
2014年9月12日，商務(wù)部、國(guó)家統(tǒng)計(jì)局、國(guó)家外匯管理局聯(lián)合《2013年度中國(guó)對(duì)外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，正式公布2011年中國(guó)對(duì)外直接投資的年度數(shù)據(jù)?！豆珗?bào)》分為中國(guó)對(duì)外直接投資概況、中國(guó)對(duì)外直接投資特點(diǎn)、中國(guó)對(duì)主要經(jīng)濟(jì)體的投資、對(duì)外直接投資者構(gòu)成、對(duì)外直接投資企業(yè)的地區(qū)和行業(yè)分布、綜合統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)等六個(gè)部分。
從這份報(bào)告中我們不難看出國(guó)家對(duì)于對(duì)外直接投資的關(guān)注集中于投資的規(guī)模和范圍的大小，只有在最后一項(xiàng)中提到了“雙贏”，為發(fā)展中國(guó)家創(chuàng)造了96.7萬(wàn)的就業(yè)，一定程度上體現(xiàn)了社會(huì)責(zé)任的理念。然而這樣做遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，我們究竟是創(chuàng)造的就業(yè)機(jī)會(huì)多一些還是造成的失業(yè)多一些，統(tǒng)計(jì)部門(mén)無(wú)法給出準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，但是這里存在一個(gè)簡(jiǎn)單的邏輯，在發(fā)展中國(guó)家進(jìn)行直接投資的跨國(guó)企業(yè)，其母國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率大于東道國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率，這也就意味著母國(guó)的資本有機(jī)構(gòu)成高于東道國(guó)的資本有機(jī)構(gòu)成。在給發(fā)展中國(guó)家?guī)?lái)先進(jìn)技術(shù)的同時(shí)，跨國(guó)企業(yè)也破壞了其勞動(dòng)力的供求平衡。伴隨著對(duì)于環(huán)境的破壞，對(duì)自然資源的肆意攫取，從某種意義上來(lái)說(shuō)，接受直接投資的發(fā)展中國(guó)家正在以透支發(fā)展?jié)摿榇鷥r(jià)換得經(jīng)濟(jì)的短期發(fā)展。站在國(guó)家戰(zhàn)略的角度來(lái)看，還要考慮地緣政治和世界政治格局的影響。從民眾所關(guān)心的角度出發(fā)，他們有充分的理由反對(duì)看似是在幫助他們的直接投資。在對(duì)外直接投資的過(guò)程中，如何照顧民眾日益增加的反抗情緒，已經(jīng)成為履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任的全新課題。
三、中國(guó)對(duì)外直接投資的社會(huì)責(zé)任
跨國(guó)公司在對(duì)外直接投資過(guò)程中的社會(huì)責(zé)任很久前就已經(jīng)引起國(guó)際社會(huì)的廣泛的關(guān)注，國(guó)際勞工組織的MNE宣言就是一個(gè)約束性的通用工具，引導(dǎo)企業(yè)的全球經(jīng)營(yíng)及其社會(huì)政策。MNE宣言旨在鼓勵(lì)跨國(guó)公司積極為東道國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)發(fā)展做貢獻(xiàn)，解決他們?cè)诮?jīng)營(yíng)過(guò)程中可能遇到的任何難題。在經(jīng)濟(jì)全球化沒(méi)有為貧窮國(guó)家?guī)?lái)曾經(jīng)許諾過(guò)的利益時(shí)，反全球化的思想開(kāi)始蔓延。國(guó)際貨幣基金組織、世界銀行、世貿(mào)組織試圖幫助發(fā)展中國(guó)家建立更加穩(wěn)定和高效的國(guó)民經(jīng)濟(jì)體系，促進(jìn)這些國(guó)家的長(zhǎng)期穩(wěn)定的發(fā)展。遺憾的是，政治和經(jīng)濟(jì)的交鋒，正義和野心的較量正在讓對(duì)外直接投資所面臨的形勢(shì)變得越來(lái)越復(fù)雜。
中國(guó)和其他發(fā)展中國(guó)家長(zhǎng)期保持著良好的外交關(guān)系，這些良好關(guān)系曾經(jīng)給中國(guó)對(duì)外直接投資帶來(lái)了巨大的便利。然而隨著世界政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的轉(zhuǎn)變，曾經(jīng)的合作伙伴關(guān)系正在發(fā)生變化。略去以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)國(guó)家對(duì)中國(guó)的惡意誹謗，只考慮經(jīng)濟(jì)全球化對(duì)發(fā)展中國(guó)家的影響，伴隨資本市場(chǎng)的開(kāi)放和貿(mào)易壁壘的消除，高利率和高失業(yè)率是渴望經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貧困國(guó)家所不能接受的。中國(guó)如果不能在投資中為東道國(guó)家創(chuàng)造足夠的收益，幫助解決失業(yè)，關(guān)注民眾的心聲，那么隨之而來(lái)的將不僅僅是民眾的反對(duì)和破壞，還將面臨大量失業(yè)人口所帶來(lái)的嚴(yán)重社會(huì)問(wèn)題。這也就意味著中國(guó)不但要承擔(dān)投資項(xiàng)目無(wú)法完成的風(fēng)險(xiǎn)，還將面臨無(wú)法收回投資的危險(xiǎn)。
在發(fā)展中國(guó)家里，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度更加迅猛。根據(jù)外管局網(wǎng)站的數(shù)據(jù)，1999年底，中國(guó)外匯儲(chǔ)備約為0.16萬(wàn)億美元（占全球規(guī)模的9％），截至2007年底上升至1.53萬(wàn)億美元（占全球規(guī)模的24％），增長(zhǎng)了8.6倍，已經(jīng)超越日本，成為全球外匯儲(chǔ)備的最大持有國(guó)。
中國(guó)外匯儲(chǔ)備的飆升主要?dú)w因于持續(xù)的經(jīng)常項(xiàng)目順差與資本項(xiàng)目順差。自1994年至今，中國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)14年出現(xiàn)了國(guó)際收支雙順差。尤其是自2005年7月人民幣匯改以來(lái)，由于中國(guó)政府選擇了“小幅、穩(wěn)健、可控”的升值策略，吸引了大量國(guó)際短期資本流入中國(guó)套利，這加速了中國(guó)外匯儲(chǔ)備的累積。僅2007年一年，中國(guó)外匯儲(chǔ)備就增長(zhǎng)了4619億美元，與2006年底相比增長(zhǎng)了43％。如果考慮到央行向中司注入外匯資產(chǎn)，央行要求全國(guó)性商業(yè)銀行用美元繳納人民幣法定存款準(zhǔn)備金等因素，則2007年中國(guó)外匯儲(chǔ)備實(shí)際增加額超過(guò)了6300億美元。
幣種結(jié)構(gòu)
由于中國(guó)外管局并未披露外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)，我們只能利用其他國(guó)家披露的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種構(gòu)成。
國(guó)際貨幣基金組織（InternationalMonetaryFund，IMF）的“官方外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成”（CurrencyCompositionofOfficialForeignExchangeReserves，“COFER”）數(shù)據(jù)庫(kù)提供了138個(gè)國(guó)家（包括27個(gè)工業(yè)化國(guó)家與106個(gè)發(fā)展中國(guó)家）匯總后的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)。雖然COFER數(shù)據(jù)庫(kù)中未包括中國(guó)這一全球外匯儲(chǔ)備最大持有國(guó)是一種遺憾，但COFER中包含的外匯儲(chǔ)備規(guī)模畢竟占到全球外匯儲(chǔ)備規(guī)模的64％（2007年）。同時(shí)，中國(guó)央行的外匯儲(chǔ)備投資并未表現(xiàn)出與其他發(fā)展中國(guó)家央行迥然相異的特征。因此，我們不妨用COFER披露的幣種結(jié)構(gòu)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的潛在幣種結(jié)構(gòu)。
進(jìn)入21世紀(jì)后，IMFCOFER數(shù)據(jù)庫(kù)中全球外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)發(fā)生的主要變化包括：第一，美元資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重逐漸下降，從1999年的71％降至2007年的64％；第二，歐元資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重逐漸上升，從1999年的18％升至2007年的26％；第三，英鎊取代日元成為全球外匯儲(chǔ)備中第三重要的幣種，2007年英鎊資產(chǎn)占外匯儲(chǔ)備的比重為5％，而日元資產(chǎn)比重為3％。上述結(jié)構(gòu)性變化的根本原因在于，在該時(shí)期內(nèi)，歐元和英鎊處于相對(duì)強(qiáng)勢(shì)地位，而美元和日元處于相對(duì)弱勢(shì)地位，導(dǎo)致各國(guó)央行主動(dòng)或被動(dòng)地實(shí)施了外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整。
與工業(yè)化國(guó)家相比，發(fā)展中國(guó)家的外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)調(diào)整更加積極。從1999年底至2007年底，發(fā)展中國(guó)家外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)比重由69％降至61％，歐元資產(chǎn)比重由19％升值28％。俄羅斯、伊朗等國(guó)更是將石油交易計(jì)價(jià)貨幣由美元轉(zhuǎn)換為歐元，從而進(jìn)一步提升了歐元在全球儲(chǔ)備與交易貨幣中的地位。相比之下，同期內(nèi)工業(yè)化國(guó)家外匯儲(chǔ)備中美元資產(chǎn)由73％降至69％，歐元資產(chǎn)比重由23％升至33％。近年來(lái)，隨著美元有效匯率的下跌，中國(guó)外管局主要是在外匯儲(chǔ)備增量上降低了美元資產(chǎn)比重，在外匯儲(chǔ)備存量上的減持是有限的。這意味著中國(guó)央行的幣種多元化行為與其他發(fā)展中國(guó)家央行相比是類(lèi)似的，因此，我們可以用COFER數(shù)據(jù)庫(kù)中發(fā)展中國(guó)家的數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)。截至2007年底，我們估計(jì)在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，美元資產(chǎn)約占65％，歐元資產(chǎn)約占25％，其他10％包括英鎊、日元及其他幣種資產(chǎn)。
資產(chǎn)結(jié)構(gòu)
由于中國(guó)外管局并未披露外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，我們只能從投資東道國(guó)披露的相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)構(gòu)成。
作為中國(guó)外匯儲(chǔ)備最重要的投資東道國(guó)，美國(guó)財(cái)政部國(guó)際資本系統(tǒng)（TreasuryInternationalCapitalSystem，“TIC”）定期公布外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的明細(xì)資料。最近一期公布的外國(guó)投資者持有美國(guó)證券的資產(chǎn)組合如表1所示。
盡管美國(guó)財(cái)政部公布的資產(chǎn)組合數(shù)據(jù)中并未區(qū)分外國(guó)官方投資者和外國(guó)私人投資者，但是由于中國(guó)尚未完全開(kāi)放資本項(xiàng)目，中國(guó)居民對(duì)美國(guó)證券的投資只能通過(guò)QDII，規(guī)模相當(dāng)有限。因此，中國(guó)國(guó)內(nèi)的美國(guó)證券持有者主要包括外管局、商業(yè)銀行以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者。假定中國(guó)官方投資者與機(jī)構(gòu)投資者的外匯資產(chǎn)組合是相似的，同時(shí)假定外管局在其他國(guó)家投資的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與在美國(guó)的投資類(lèi)似，那么，可以從上述資料中推測(cè)中國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。從相關(guān)數(shù)據(jù)推斷，截至2007年底，在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中，最重要的資產(chǎn)是長(zhǎng)期國(guó)債（約占儲(chǔ)備規(guī)模的50％）和長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債（約占儲(chǔ)備規(guī)模的40％），股權(quán)、長(zhǎng)期企業(yè)債和短期債券的比重非常有限（僅占儲(chǔ)備規(guī)模的10％左右）。中國(guó)外匯投資的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與發(fā)達(dá)國(guó)家以及石油輸出國(guó)相比存在重大差異。第一，在其他國(guó)家的外匯投資中，股權(quán)投資占有相當(dāng)比重。例如，日本占18％，英國(guó)占46％，加拿大占73％，中東石油輸出國(guó)占45％。第二，在其他國(guó)家（除日本與中東石油輸出國(guó)外）的外匯投資中，長(zhǎng)期企業(yè)債的比重顯著高于長(zhǎng)期國(guó)債與長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)債的比重。例如，英國(guó)的長(zhǎng)期企業(yè)債占外匯投資的規(guī)模為44％，而長(zhǎng)期國(guó)債與機(jī)構(gòu)債占外匯投資的規(guī)模為8％；加拿大的相關(guān)數(shù)據(jù)分別為18％與5％。
評(píng)價(jià)
在上述對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進(jìn)行粗略估計(jì)的基礎(chǔ)上，我們對(duì)中國(guó)外匯儲(chǔ)備投資現(xiàn)狀的評(píng)價(jià)如下：
首先，當(dāng)前中國(guó)外匯儲(chǔ)備的經(jīng)營(yíng)管理依然以安全性和流動(dòng)性為首要目標(biāo)。這主要表現(xiàn)為在外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)構(gòu)成中，傳統(tǒng)上低風(fēng)險(xiǎn)、低收益、高流動(dòng)性的國(guó)債和機(jī)構(gòu)債占90％左右；
其次，美元資產(chǎn)在中國(guó)外匯儲(chǔ)備中所占比例過(guò)高。無(wú)論是從對(duì)美出口占總出口的比重（2007年為19.1％）還是從對(duì)美進(jìn)口占總進(jìn)口的比重來(lái)看（2007年為7.3%），美元資產(chǎn)在外匯儲(chǔ)備中65%的比例都過(guò)高了。這一方面反映出美元在全球貿(mào)易結(jié)算貨幣中依然占統(tǒng)治地位，另一方面也凸現(xiàn)了中國(guó)政府進(jìn)行外匯儲(chǔ)備幣種多元化的困境：對(duì)于中國(guó)這樣的大國(guó)而言，在外匯市場(chǎng)上大量減持美元資產(chǎn)必然會(huì)造成美元匯率下跌，從而影響到外匯儲(chǔ)備中存量美元資產(chǎn)的價(jià)值。
再次，近年來(lái)美元對(duì)其他主要貨幣的大幅貶值，造成中國(guó)外匯儲(chǔ)備的國(guó)際購(gòu)買(mǎi)力遭受?chē)?yán)重?fù)p失。由于中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的65％以美元計(jì)價(jià)，那么美元相對(duì)于其他貨幣的貶值必然造成以貿(mào)易加權(quán)的一籃子貨幣計(jì)算的中國(guó)外匯儲(chǔ)備的國(guó)際購(gòu)買(mǎi)力顯著下降。例如，目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備規(guī)模突破了1.8萬(wàn)億美元，假定其中美元資產(chǎn)占65％，那么一旦美元對(duì)人民幣貶值10％，以人民幣計(jì)算的中國(guó)外匯儲(chǔ)備價(jià)值將縮水1170億美元，相當(dāng)于抹殺了3.9個(gè)百分點(diǎn)的GDP增長(zhǎng)。
第四，美國(guó)次貸危機(jī)的深化意味著中國(guó)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)除了面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)外，還面臨美國(guó)國(guó)債、機(jī)構(gòu)債信用等級(jí)調(diào)降、市場(chǎng)價(jià)值縮水的風(fēng)險(xiǎn)。2008年7月，美國(guó)兩家房地產(chǎn)巨頭房利美、房地美陷入危機(jī)，需要募集750億美元資本金以避免資不抵債風(fēng)險(xiǎn)。如果美國(guó)政府不對(duì)其進(jìn)行救援，則兩房發(fā)行的機(jī)構(gòu)債的信用等級(jí)可能被調(diào)降；如果美國(guó)政府為兩家機(jī)構(gòu)買(mǎi)單，則信用風(fēng)險(xiǎn)最終為美國(guó)政府所承擔(dān)，美國(guó)國(guó)債的信用等級(jí)可能被調(diào)降。無(wú)論出現(xiàn)哪種局面，對(duì)大量持有美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)債的中國(guó)央行而言都不是好消息。
最后，隨著外匯儲(chǔ)備規(guī)模的進(jìn)一步增長(zhǎng)，持有儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本日益凸現(xiàn)，中國(guó)政府面臨著越來(lái)越大的提高外匯儲(chǔ)備投資收益率的壓力。中國(guó)外匯儲(chǔ)備的90％投資于美國(guó)國(guó)債與機(jī)構(gòu)債，收益率不超過(guò)5％，而根據(jù)世界銀行對(duì)中國(guó)120個(gè)城市1.24萬(wàn)家外商投資企業(yè)的調(diào)查，外國(guó)在華FDI企業(yè)的平均收益率超過(guò)22％。持有外匯儲(chǔ)備的機(jī)會(huì)成本越來(lái)越高，如何積極管理外匯儲(chǔ)備，提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益率成為當(dāng)務(wù)之急。
前景
如何進(jìn)一步通過(guò)幣種多元化與資產(chǎn)多元化來(lái)分散投資風(fēng)險(xiǎn)，以及通過(guò)更多地投資于高風(fēng)險(xiǎn)高收益率資產(chǎn)來(lái)提高外匯儲(chǔ)備的投資收益率，是中國(guó)外匯管理當(dāng)局面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。
從幣種多元化角度出發(fā)，如何在不對(duì)美元市場(chǎng)匯率造成顯著沖擊的前提下，逐漸降低美元資產(chǎn)比重，提高歐元及其他貨幣資產(chǎn)比重，將成為中國(guó)外匯管理當(dāng)局的中長(zhǎng)期目標(biāo)。這意味著，對(duì)美元資產(chǎn)的減持必然是漸進(jìn)的，更多地依然通過(guò)增量減持的方式進(jìn)行。在美元匯率走強(qiáng)的背景下減持美元資產(chǎn)對(duì)外匯市場(chǎng)造成的沖擊較小，但是這可能會(huì)造成短期虧損。
從資產(chǎn)多元化角度出發(fā)，中國(guó)外匯管理當(dāng)局應(yīng)逐漸提高股權(quán)、企業(yè)債在資產(chǎn)組合中的比重，適度降低國(guó)債、機(jī)構(gòu)債在資產(chǎn)組合中的比重，這一方面有助于提高外匯儲(chǔ)備的整體收益率，另一方面也有助于進(jìn)一步分散風(fēng)險(xiǎn)。
考慮到中國(guó)依然是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，金融體系市場(chǎng)化改革尚未完成，依然存在一定程度的金融抑制和金融脆弱性,因此，保證外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的流動(dòng)性和安全性依然非常重要。這意味著，外匯管理當(dāng)局應(yīng)該將外匯資產(chǎn)分為兩類(lèi)進(jìn)行管理，一類(lèi)依然投資于低風(fēng)險(xiǎn)低收益金融產(chǎn)品，另一類(lèi)則實(shí)施更加激進(jìn)的多元化投資策略。中司（CIC）的設(shè)立是中國(guó)政府在積極管理外匯儲(chǔ)備方面邁出的重要一步。中司的首要目標(biāo)就是通過(guò)實(shí)施比外管局更加激進(jìn)的投資策略，提高外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的收益率。自2007年9月成立以來(lái)，中司已經(jīng)進(jìn)行了多筆金融股權(quán)投資。目前，中司的投資組合偏重于美國(guó)金融股權(quán)，受次貸危機(jī)爆發(fā)與深化的影響，當(dāng)前中司股權(quán)投資的市場(chǎng)價(jià)值不容樂(lè)觀，例如對(duì)黑石的股權(quán)投資迄今為止賬面價(jià)值縮水了40％左右。
在中司的競(jìng)爭(zhēng)壓力下，外管局從2007年年底開(kāi)始，也明顯加大了對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家資源型企業(yè)及金融股權(quán)的投資力度。2007年12月，外管局通過(guò)自己在香港的子公司華安投資，投資了三家澳大利亞商業(yè)銀行不到1％的少數(shù)股權(quán)，總投資金額為1.76億美元。2008年4月，外管局購(gòu)買(mǎi)了法國(guó)道達(dá)爾公司（歐洲第三大石油公司）1.6%的股權(quán)，投資金額為28億美元。同月，外管局以10億英鎊購(gòu)買(mǎi)了英國(guó)石油公司（BP，英國(guó)最大的公司）接近1％的股權(quán)。據(jù)媒體披露，外管局正在與美國(guó)私募股權(quán)基金TPG商談合作投資事宜。
關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備沖銷(xiāo)政策儲(chǔ)備管理策略
文章分類(lèi)號(hào):F831
文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A
文章編號(hào):1006-1770(2006)11-027-04
一、引言:外匯儲(chǔ)備激增現(xiàn)實(shí)及解釋
全球外匯儲(chǔ)備由1995年1月的1.2萬(wàn)億美元增長(zhǎng)到2005年9月的4萬(wàn)億美元,表現(xiàn)出了史無(wú)前例的特征:規(guī)模急劇增加、國(guó)家集中度提高、地區(qū)分布特征明顯等。尤其是自2002年以來(lái),短短4年間全球外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)了91%(約2萬(wàn)億美元),其增速是1999-2001年增速的3倍多。2005年前5大外匯儲(chǔ)備國(guó)或地區(qū)占全球儲(chǔ)備存量的68%,排前兩位的中國(guó)和日本占2002-2005年全球儲(chǔ)備增加額的50%,全球儲(chǔ)備存量的40%。排名前101的儲(chǔ)備國(guó)或地區(qū)中有8個(gè)來(lái)自亞洲,亞洲貨幣當(dāng)局(包括日本)儲(chǔ)備增加額占全球儲(chǔ)備增加的絕大部分。另外,由于油價(jià)的上漲,石油輸出國(guó)組織獲得了大量經(jīng)常項(xiàng)目盈余,成為資本凈輸出國(guó)之一(見(jiàn)表1)。
全球外匯儲(chǔ)備急劇增加引起了理論界和政策界的廣泛關(guān)注和討論。其中討論熱點(diǎn)之一就是外匯儲(chǔ)備激增背后的動(dòng)因及適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模的度量。外匯儲(chǔ)備激增背后的動(dòng)因主要有四個(gè)方面:一是受金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)影響,新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家出于自我保險(xiǎn)的需要;二是受目前的市場(chǎng)環(huán)境影響,新興國(guó)家為了維持出口部門(mén)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、避免本幣升值而采取外匯干預(yù)的結(jié)果,三是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家國(guó)內(nèi)金融體系的特征決定的,包括欠發(fā)達(dá)的金融體系無(wú)法將國(guó)內(nèi)居民的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為有效的投資、國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄投資的缺口等;其中一和三側(cè)重講發(fā)展中國(guó)家儲(chǔ)備的增加與金融全球化有一定關(guān)系。四是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家近年來(lái)石油價(jià)格居高不下,使一些石油輸出國(guó)獲得了大量的石油美元儲(chǔ)備。如果從一國(guó)國(guó)際收支表組成結(jié)構(gòu)來(lái)看(見(jiàn)表2),2000-2005年亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家儲(chǔ)備的增加主要是因?yàn)榻?jīng)常項(xiàng)目盈余和凈資本流入盈余的“雙順差”所致,而俄羅斯和中東產(chǎn)油國(guó)雖然為資本凈輸出國(guó),但是由油價(jià)上漲所帶來(lái)的巨額貿(mào)易順差仍然使這些國(guó)家獲得了較多的石油美元儲(chǔ)備。
外匯儲(chǔ)備的增加雖然代表一國(guó)的財(cái)富規(guī)模和抵御風(fēng)險(xiǎn)能力的增強(qiáng),但也帶來(lái)一定的成本和風(fēng)險(xiǎn),所以二者利益的權(quán)衡就存在一個(gè)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模問(wèn)題。衡量一國(guó)適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模應(yīng)結(jié)合該國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,還要考慮政治、外交因素和動(dòng)態(tài)調(diào)整需要。國(guó)外衡量外匯儲(chǔ)備水平常用的三個(gè)指標(biāo)是,外匯儲(chǔ)備/每月進(jìn)口額(國(guó)際經(jīng)驗(yàn)是一國(guó)外匯儲(chǔ)備應(yīng)足以維持3個(gè)月的進(jìn)口需要,被稱為拇指規(guī)則)、外匯儲(chǔ)備/1年內(nèi)到期的外債總額(代表一國(guó)對(duì)外短期償債能力,合適的指標(biāo)值為1,被稱為Guidotti-Greenspan-IMF規(guī)則)及外匯儲(chǔ)備/GDP指標(biāo)(該指標(biāo)的橫向比較可比性較差)。按照單一的指標(biāo)衡量或者加權(quán)的指標(biāo)衡量均顯示全球外匯儲(chǔ)備(主要是指新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家)過(guò)量。國(guó)內(nèi)也有不少文獻(xiàn)討論我國(guó)外匯儲(chǔ)備的最優(yōu)規(guī)模,如武劍(1998)認(rèn)為外匯儲(chǔ)備合理規(guī)模的界定模型應(yīng)為:FR=DF=DF1+DF2+DF3+DF4=a1.Imp+a2Deb+a3.FDI+A,其中Imp表示一國(guó)全年貿(mào)易進(jìn)口額,Deb表示一國(guó)累計(jì)負(fù)債余額,FDI表示一國(guó)FDI累計(jì)凈流入,A表示國(guó)家干預(yù)外匯市場(chǎng)的用匯需求,夏斌(2006)在武劍模型的基礎(chǔ)上估計(jì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備最優(yōu)規(guī)模約為7000億美元,結(jié)論顯示我國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)量;劉海虹、袁鷹(2005)的研究也顯示我國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)量。當(dāng)然以上定量估計(jì)我國(guó)最優(yōu)儲(chǔ)備規(guī)模使用的都是可以量化的經(jīng)濟(jì)指標(biāo),且沒(méi)有考慮到我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,如國(guó)際資本流動(dòng)形式組成(包括外國(guó)直接投資、外國(guó)股權(quán)投資、外國(guó)債權(quán)投資、銀行貸款等)與外匯儲(chǔ)備的關(guān)系,也沒(méi)有考慮我國(guó)的政治、外交因素和動(dòng)態(tài)調(diào)整的需要。精確的最優(yōu)儲(chǔ)備規(guī)模難以確定,但根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際狀況和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)、外匯儲(chǔ)備的歷史趨勢(shì)可以看出我國(guó)外匯儲(chǔ)備確實(shí)過(guò)多。
二、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響分析
外匯儲(chǔ)備激增和外匯儲(chǔ)備的過(guò)量會(huì)給國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一系列的風(fēng)險(xiǎn)和成本,給外匯儲(chǔ)備管理和國(guó)內(nèi)貨幣政策帶來(lái)挑戰(zhàn)?？紤]外匯儲(chǔ)備對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響,需要理清外匯儲(chǔ)備增加的機(jī)制,可以分為兩類(lèi),一類(lèi)是實(shí)行外匯管制的結(jié)果,如我國(guó)的強(qiáng)制結(jié)算制度,在允許范圍外的外匯必須強(qiáng)制出售給央行,如果企業(yè)或個(gè)人的售匯大干用匯就會(huì)造成外匯儲(chǔ)備的增加;另一類(lèi)是央行按照匯率目標(biāo)在外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)的結(jié)果,經(jīng)常項(xiàng)目的盈余、國(guó)際長(zhǎng)短期資本的凈流入(包括FDI、股權(quán)資本、債權(quán)資本和銀行貸款等,尤其是短期國(guó)際資本的流入)會(huì)相應(yīng)造成匯率升值的壓力,為了避免匯率的升值、維持國(guó)內(nèi)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力,央行就需要在外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)。
這兩種機(jī)制導(dǎo)致的儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響取決于央行國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)負(fù)債或權(quán)益是怎樣進(jìn)行調(diào)整的。從央行的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看,央行的資產(chǎn)由凈國(guó)內(nèi)資產(chǎn)和凈國(guó)外資產(chǎn)(構(gòu)成外匯儲(chǔ)備的內(nèi)容)組成,負(fù)債由國(guó)內(nèi)貨幣、銀行儲(chǔ)備、央行自己發(fā)行的債券(或票據(jù))等組成,權(quán)益由政府注入到央行的資本加上央行自身的收益或損失組成。如果外匯儲(chǔ)備的增加,相應(yīng)的是股權(quán)資本的增加(假設(shè)股權(quán)資本的來(lái)源不是來(lái)自于政府存款的減少),就不會(huì)引起國(guó)內(nèi)貨幣的擴(kuò)張;如果儲(chǔ)備增加引起國(guó)內(nèi)負(fù)債的增加(央行的這種干預(yù)手段被稱為非沖銷(xiāo)干預(yù)),將會(huì)引起國(guó)內(nèi)短期利率的下降,銀行信貸的擴(kuò)張,國(guó)內(nèi)通脹壓力將會(huì)上升。如果儲(chǔ)備增加引起的是國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的減少,央行的這種干預(yù)手段被稱為沖銷(xiāo)干預(yù)。過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)表明,一國(guó)央行有能力沖銷(xiāo)外匯儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣的影響。最近幾年,在新興國(guó)家,央行的這種沖銷(xiāo)干預(yù)手段用的越來(lái)越多?？紤]到一些新興國(guó)家金融系統(tǒng)的不夠發(fā)達(dá)等情況,在央行實(shí)行沖銷(xiāo)政策(部分沖銷(xiāo))的過(guò)程中也會(huì)帶來(lái)一些風(fēng)險(xiǎn)和成本,包括:通脹壓力、過(guò)度投資、資產(chǎn)泡沫、貨幣政策管理的復(fù)雜性、貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表上潛在的資本損失、沖銷(xiāo)成本、債券市場(chǎng)的分割、國(guó)內(nèi)銀行借貸的資源配置失效等。
從實(shí)踐結(jié)果來(lái)看,從2000年1月到2006年5月,印度、韓國(guó)、馬來(lái)西亞、新加坡和臺(tái)灣央行凈國(guó)內(nèi)信貸和央行非貨幣性債務(wù)的變動(dòng)抵消了外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的85%,俄羅斯該比例是60%,而我國(guó)該比例為70%。這說(shuō)明在國(guó)內(nèi)低通脹環(huán)境下,外匯儲(chǔ)備增加的同時(shí),新興國(guó)家央行有意放松國(guó)內(nèi)貨幣政策,采取部分沖銷(xiāo)的干預(yù)政策。具體各國(guó)沖銷(xiāo)政策實(shí)施及效果(見(jiàn)表3)。
關(guān)鍵詞:外匯儲(chǔ)備沖銷(xiāo)政策儲(chǔ)備管理策略
一、引言:外匯儲(chǔ)備激增現(xiàn)實(shí)及解釋
全球外匯儲(chǔ)備由1995年1月的1.2萬(wàn)億美元增長(zhǎng)到2005年9月的4萬(wàn)億美元,表現(xiàn)出了史無(wú)前例的特征:規(guī)模急劇增加、國(guó)家集中度提高、地區(qū)分布特征明顯等。尤其是自2002年以來(lái),短短4年間全球外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)了91%(約2萬(wàn)億美元),其增速是1999-2001年增速的3倍多。2005年前5大外匯儲(chǔ)備國(guó)或地區(qū)占全球儲(chǔ)備存量的68%,排前兩位的中國(guó)和日本占2002-2005年全球儲(chǔ)備增加額的50%,全球儲(chǔ)備存量的40%。排名前101的儲(chǔ)備國(guó)或地區(qū)中有8個(gè)來(lái)自亞洲,亞洲貨幣當(dāng)局(包括日本)儲(chǔ)備增加額占全球儲(chǔ)備增加的絕大部分。另外,由于油價(jià)的上漲,石油輸出國(guó)組織獲得了大量經(jīng)常項(xiàng)目盈余,成為資本凈輸出國(guó)之一(見(jiàn)表1)。
全球外匯儲(chǔ)備急劇增加引起了理論界和政策界的廣泛關(guān)注和討論。其中討論熱點(diǎn)之一就是外匯儲(chǔ)備激增背后的動(dòng)因及適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模的度量。外匯儲(chǔ)備激增背后的動(dòng)因主要有四個(gè)方面:一是受金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)影響,新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家出于自我保險(xiǎn)的需要;二是受目前的市場(chǎng)環(huán)境影響,新興國(guó)家為了維持出口部門(mén)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力、避免本幣升值而采取外匯干預(yù)的結(jié)果,三是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家國(guó)內(nèi)金融體系的特征決定的,包括欠發(fā)達(dá)的金融體系無(wú)法將國(guó)內(nèi)居民的儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為有效的投資、國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄投資的缺口等;其中一和三側(cè)重講發(fā)展中國(guó)家儲(chǔ)備的增加與金融全球化有一定關(guān)系。四是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家近年來(lái)石油價(jià)格居高不下,使一些石油輸出國(guó)獲得了大量的石油美元儲(chǔ)備。如果從一國(guó)國(guó)際收支表組成結(jié)構(gòu)來(lái)看(見(jiàn)表2),2000-2005年亞洲新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家儲(chǔ)備的增加主要是因?yàn)榻?jīng)常項(xiàng)目盈余和凈資本流入盈余的“雙順差”所致,而俄羅斯和中東產(chǎn)油國(guó)雖然為資本凈輸出國(guó),但是由油價(jià)上漲所帶來(lái)的巨額貿(mào)易順差仍然使這些國(guó)家獲得了較多的石油美元儲(chǔ)備。
外匯儲(chǔ)備的增加雖然代表一國(guó)的財(cái)富規(guī)模和抵御風(fēng)險(xiǎn)能力的增強(qiáng),但也帶來(lái)一定的成本和風(fēng)險(xiǎn),所以二者利益的權(quán)衡就存在一個(gè)外匯儲(chǔ)備的適度規(guī)模問(wèn)題。衡量一國(guó)適度外匯儲(chǔ)備規(guī)模應(yīng)結(jié)合該國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,還要考慮政治、外交因素和動(dòng)態(tài)調(diào)整需要。國(guó)外衡量外匯儲(chǔ)備水平常用的三個(gè)指標(biāo)是,外匯儲(chǔ)備/每月進(jìn)口額(國(guó)際經(jīng)驗(yàn)是一國(guó)外匯儲(chǔ)備應(yīng)足以維持3個(gè)月的進(jìn)口需要,被稱為拇指規(guī)則)、外匯儲(chǔ)備/1年內(nèi)到期的外債總額(代表一國(guó)對(duì)外短期償債能力,合適的指標(biāo)值為1,被稱為Guidotti-Greenspan-IMF規(guī)則)及外匯儲(chǔ)備/GDP指標(biāo)(該指標(biāo)的橫向比較可比性較差)。按照單一的指標(biāo)衡量或者加權(quán)的指標(biāo)衡量均顯示全球外匯儲(chǔ)備(主要是指新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家)過(guò)量。國(guó)內(nèi)也有不少文獻(xiàn)討論我國(guó)外匯儲(chǔ)備的最優(yōu)規(guī)模,如武劍(1998)認(rèn)為外匯儲(chǔ)備合理規(guī)模的界定模型應(yīng)為:FR=DF=DF1+DF2+DF3+DF4=a1.Imp+a2Deb+a3.FDI+A,其中Imp表示一國(guó)全年貿(mào)易進(jìn)口額,Deb表示一國(guó)累計(jì)負(fù)債余額,FDI表示一國(guó)FDI累計(jì)凈流入,A表示國(guó)家干預(yù)外匯市場(chǎng)的用匯需求,夏斌(2006)在武劍模型的基礎(chǔ)上估計(jì)我國(guó)外匯儲(chǔ)備最優(yōu)規(guī)模約為7000億美元,結(jié)論顯示我國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)量;劉海虹、袁鷹(2005)的研究也顯示我國(guó)外匯儲(chǔ)備過(guò)量。當(dāng)然以上定量估計(jì)我國(guó)最優(yōu)儲(chǔ)備規(guī)模使用的都是可以量化的經(jīng)濟(jì)指標(biāo),且沒(méi)有考慮到我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征,如國(guó)際資本流動(dòng)形式組成(包括外國(guó)直接投資、外國(guó)股權(quán)投資、外國(guó)債權(quán)投資、銀行貸款等)與外匯儲(chǔ)備的關(guān)系,也沒(méi)有考慮我國(guó)的政治、外交因素和動(dòng)態(tài)調(diào)整的需要。精確的最優(yōu)儲(chǔ)備規(guī)模難以確定,但根據(jù)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)際狀況和國(guó)際經(jīng)驗(yàn)、外匯儲(chǔ)備的歷史趨勢(shì)可以看出我國(guó)外匯儲(chǔ)備確實(shí)過(guò)多。轉(zhuǎn)二、外匯儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)影響分析
外匯儲(chǔ)備激增和外匯儲(chǔ)備的過(guò)量會(huì)給國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一系列的風(fēng)險(xiǎn)和成本,給外匯儲(chǔ)備管理和國(guó)內(nèi)貨幣政策帶來(lái)挑戰(zhàn)?？紤]外匯儲(chǔ)備對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響,需要理清外匯儲(chǔ)備增加的機(jī)制,可以分為兩類(lèi),一類(lèi)是實(shí)行外匯管制的結(jié)果,如我國(guó)的強(qiáng)制結(jié)算制度,在允許范圍外的外匯必須強(qiáng)制出售給央行,如果企業(yè)或個(gè)人的售匯大干用匯就會(huì)造成外匯儲(chǔ)備的增加;另一類(lèi)是央行按照匯率目標(biāo)在外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)的結(jié)果,經(jīng)常項(xiàng)目的盈余、國(guó)際長(zhǎng)短期資本的凈流入(包括FDI、股權(quán)資本、債權(quán)資本和銀行貸款等,尤其是短期國(guó)際資本的流入)會(huì)相應(yīng)造成匯率升值的壓力,為了避免匯率的升值、維持國(guó)內(nèi)產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力,央行就需要在外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)。
這兩種機(jī)制導(dǎo)致的儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響取決于央行國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)負(fù)債或權(quán)益是怎樣進(jìn)行調(diào)整的。從央行的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看,央行的資產(chǎn)由凈國(guó)內(nèi)資產(chǎn)和凈國(guó)外資產(chǎn)(構(gòu)成外匯儲(chǔ)備的內(nèi)容)組成,負(fù)債由國(guó)內(nèi)貨幣、銀行儲(chǔ)備、央行自己發(fā)行的債券(或票據(jù))等組成,權(quán)益由政府注入到央行的資本加上央行自身的收益或損失組成。如果外匯儲(chǔ)備的增加,相應(yīng)的是股權(quán)資本的增加(假設(shè)股權(quán)資本的來(lái)源不是來(lái)自于政府存款的減少),就不會(huì)引起國(guó)內(nèi)貨幣的擴(kuò)張;如果儲(chǔ)備增加引起國(guó)內(nèi)負(fù)債的增加(央行的這種干預(yù)手段被稱為非沖銷(xiāo)干預(yù)),將會(huì)引起國(guó)內(nèi)短期利率的下降,銀行信貸的擴(kuò)張,國(guó)內(nèi)通脹壓力將會(huì)上升。如果儲(chǔ)備增加引起的是國(guó)內(nèi)資產(chǎn)的減少,央行的這種干預(yù)手段被稱為沖銷(xiāo)干預(yù)。過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)表明,一國(guó)央行有能力沖銷(xiāo)外匯儲(chǔ)備增加對(duì)國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣的影響。最近幾年,在新興國(guó)家,央行的這種沖銷(xiāo)干預(yù)手段用的越來(lái)越多。考慮到一些新興國(guó)家金融系統(tǒng)的不夠發(fā)達(dá)等情況,在央行實(shí)行沖銷(xiāo)政策(部分沖銷(xiāo))的過(guò)程中也會(huì)帶來(lái)一些風(fēng)險(xiǎn)和成本,包括:通脹壓力、過(guò)度投資、資產(chǎn)泡沫、貨幣政策管理的復(fù)雜性、貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表上潛在的資本損失、沖銷(xiāo)成本、債券市場(chǎng)的分割、國(guó)內(nèi)銀行借貸的資源配置失效等。
從實(shí)踐結(jié)果來(lái)看,從2000年1月到2006年5月,印度、韓國(guó)、馬來(lái)西亞、新加坡和臺(tái)灣央行凈國(guó)內(nèi)信貸和央行非貨幣性債務(wù)的變動(dòng)抵消了外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的85%,俄羅斯該比例是60%,而我國(guó)該比例為70%。這說(shuō)明在國(guó)內(nèi)低通脹環(huán)境下,外匯儲(chǔ)備增加的同時(shí),新興國(guó)家央行有意放松國(guó)內(nèi)貨幣政策,采取部分沖銷(xiāo)的干預(yù)政策。具體各國(guó)沖銷(xiāo)政策實(shí)施及效果(見(jiàn)表3)。
人民幣在國(guó)際清算銀行（簡(jiǎn)稱BIS）最新的外匯成交額報(bào)告中躍居第九位，超過(guò)了瑞典克朗和新西蘭元。
國(guó)際清算銀行引用4月份以來(lái)的調(diào)查數(shù)據(jù)稱，過(guò)去三年人民幣成交額增長(zhǎng)了兩倍多，2013年日成交額升至1200億美元。2013年美元日均成交額為4.65萬(wàn)億美元。
人民幣成交額飆升凸顯出，中國(guó)希望在長(zhǎng)期由美元和歐元主導(dǎo)的市場(chǎng)中扮演更加重要的角色。全球外匯日流動(dòng)規(guī)模在三年內(nèi)增長(zhǎng)了30%以上。人民幣在國(guó)際清算銀行2010年的調(diào)查中僅位居第17位。名次的提高也彰顯出制造業(yè)供應(yīng)鏈的國(guó)際性特點(diǎn)以及美國(guó)企業(yè)可以更加靈活地運(yùn)用人民幣進(jìn)行結(jié)算。
報(bào)告還顯示，倫敦仍是主要的外匯交易中心：41%的日均外匯成交額發(fā)生在英國(guó)，高于1998年的32.6%。同期美國(guó)在外匯市場(chǎng)上所占比例小幅上升，由15年前的18.3%升至2013年的18.9%。
和人民幣一樣，墨西哥比索這次也躋身全球十大交投最活躍貨幣行列，為1998年以來(lái)首次上榜，可見(jiàn)新興市場(chǎng)貨幣普遍崛起。人民幣和墨西哥比索在全球外匯市場(chǎng)中所占的比例均提高一倍左右。俄羅斯盧布、土耳其里拉、南非蘭特和巴西雷亞爾在全球外匯市場(chǎng)中的地位也都有所提升。而韓元和波蘭茲羅提所占的 比例小幅下降。
在發(fā)達(dá)市場(chǎng)貨幣中，日元資金流在今年的調(diào)查中也大幅增加，成交額較2010年激增63%。國(guó)際清算銀行稱，美元兌日元交易額增長(zhǎng)約70%。
中國(guó)央行周四的講話加大了進(jìn)一步放松跨境投資管制的可能性。中國(guó)近些年放寬了經(jīng)濟(jì)和銀行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻，外部因素包括美聯(lián)儲(chǔ)削減刺激措施的計(jì)劃。
外匯交易公司Cambridge Mercantile Group的高級(jí)副總裁Anil Sawrup稱，隨著中國(guó)開(kāi)始放松銀行業(yè)監(jiān)管，企業(yè)將最終發(fā)現(xiàn)人民幣可與歐元媲美；既然人民幣已成為全球十大貨幣之一，更多的企業(yè)將意識(shí)到使用人民幣支付的緊迫性。
全球支付服務(wù)公司W(wǎng)estern Union Business Solutions的調(diào)查顯示，2013年上半年，美國(guó)公司的人民幣支付量較上年同期增長(zhǎng)近90%。調(diào)查顯示，人民幣目前在美國(guó)對(duì)華支付中占到12%，高于去年上半年的8.5%。
中國(guó)政府從2009年開(kāi)始人民幣匯率市場(chǎng)化改革，但嚴(yán)格的管制使得企業(yè)使用人民幣進(jìn)行直接支付仍有難度。2012年初，中國(guó)央行宣布所有中國(guó)企業(yè)可以選擇使用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算，并簽署了更直接的貨幣互換協(xié)議。
國(guó)際支付服務(wù)機(jī)構(gòu)AFEX策略管理部門(mén)全球負(fù)責(zé)人GuidoSchulz表示，五年前，由于政府管制的原因，幫助客戶向中國(guó)供應(yīng)商支付人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算幾乎是不可能的，而目前已經(jīng)很平常了。
英國(guó)木地板生產(chǎn)和分銷(xiāo)商AnboInternationalLtd.兩年多以前就開(kāi)始向中國(guó)供應(yīng)商支付人民幣進(jìn)行結(jié)算以降低成本。該公司董事總經(jīng)理GurenZhou說(shuō)，為了對(duì)沖潛在匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)廠家通常會(huì)上調(diào)外匯結(jié)算交易的商品價(jià)格，使用人民幣進(jìn)行支付使得公司可以在進(jìn)口自中國(guó)的廚房臺(tái)面及硬木地板上獲得3%～4%的折扣。
他估計(jì)在轉(zhuǎn)向人民幣支付后，Anbo已經(jīng)節(jié)省了大約100萬(wàn)美元，這可以使該公司向英國(guó)家裝產(chǎn)品零售商出售產(chǎn)品的價(jià)格低于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
Zhou說(shuō)，如果從事的是進(jìn)口生意，對(duì)中國(guó)客戶支付人民幣進(jìn)行結(jié)算將能夠使企業(yè)獲得定價(jià)上的靈活性，并增強(qiáng)同其他沒(méi)有用人民幣進(jìn)行結(jié)算對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)力。
外匯交易的快速增長(zhǎng)以及人民幣的崛起正是全球銀行和金融中心紛紛躍躍欲試，希望從離岸人民幣交易這塊“大蛋糕”中分一杯羹的原因。
自從2009年香港成為首個(gè)離岸人民幣交易中心以來(lái)，隨著人民幣國(guó)際化步伐的加快，全球以及地區(qū)性金融中心圍繞人民幣交易中心的爭(zhēng)奪就異常激烈。新加坡和倫敦已經(jīng)成為領(lǐng)先的候選地，東京、悉尼、盧森堡和吉隆坡也虎視眈眈。
匯豐駐倫敦外匯電子交易全球主管RichardAnthony稱，過(guò)去一年人民幣交易的增長(zhǎng)吸引了眾多關(guān)注，交易量的增長(zhǎng)不僅來(lái)自企業(yè)客戶的貿(mào)易結(jié)算，也來(lái)自投資。
中國(guó)央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長(zhǎng)盛松成在央行主管的《金融時(shí)報(bào)》撰文稱，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，銀行系統(tǒng)穩(wěn)健，人民幣匯率逐漸趨于均衡，中國(guó)加快推進(jìn)人民幣資本帳戶開(kāi)放的時(shí)機(jī)逐步成熟。
盛松成說(shuō)，美國(guó)退出定量寬松政策箭在弦上，這可能引起全球資金流向的再次變化。但是中國(guó)不應(yīng)該因此改變自己的計(jì)劃。
國(guó)內(nèi)媒體此前報(bào)道，作為實(shí)現(xiàn)人民幣可兌換計(jì)劃的一步，中國(guó)將在上海自由貿(mào)易區(qū)展開(kāi)人民幣自由兌換試點(diǎn)，進(jìn)一步放開(kāi)跨境人民幣流動(dòng)限制。
關(guān)鍵詞：國(guó)際貨幣體系；外匯儲(chǔ)備；新興市場(chǎng)；金融危機(jī)
一、新興市場(chǎng)是驅(qū)動(dòng)全球外匯儲(chǔ)備激增的決定性因素
大量研究表明，在過(guò)去的20年間，尤其是2000年以后的這段時(shí)期，全球外匯儲(chǔ)備的需求量出現(xiàn)了爆炸性的激增，這一增長(zhǎng)以美元為主，并且大多數(shù)是發(fā)生在新興市場(chǎng)國(guó)家。IMF公布的COFER數(shù)據(jù)顯示，從1999--2014年第2季度，全球外匯儲(chǔ)備的總量從1.6萬(wàn)億美元躍升到12萬(wàn)億美元。在2014年第2季度達(dá)到歷史峰值后20年內(nèi)首次出現(xiàn)下滑，截止2015年第4季度，這一數(shù)值約為11億美元。而與之相對(duì)應(yīng)的，1999年新興市場(chǎng)及發(fā)展中國(guó)家外匯儲(chǔ)備總量為6100多億美元，僅占當(dāng)時(shí)全球總量的38%。而這一數(shù)字在2014年第2季度達(dá)到了8.06萬(wàn)億的歷史峰值，增長(zhǎng)了12倍，占全球總量的67%。隨后受出口市場(chǎng)疲軟、大宗商品國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格下降及美元走強(qiáng)等因素的影響，從2014年第3季度開(kāi)始，新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)了20年來(lái)的首次減少。但是考慮到外匯儲(chǔ)備自亞洲金融危機(jī)后20年來(lái)的巨大增長(zhǎng)，2014年的減少相對(duì)并不顯著。目前新興市場(chǎng)儲(chǔ)備仍維持在一個(gè)很高的水平。由比可見(jiàn)，無(wú)論是從總量角度來(lái)講，還是從變動(dòng)趨勢(shì)來(lái)看，新興市場(chǎng)都是驅(qū)動(dòng)全球外匯儲(chǔ)備激增的決定性因素。從外匯儲(chǔ)備幣種構(gòu)成來(lái)看，外匯儲(chǔ)備主要以美元、歐元、英鎊和日元四種貨幣構(gòu)成。IMF2015年COFER數(shù)據(jù)顯示，全球以及新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備中美元占比均超過(guò)60%。可見(jiàn)，美元在全球貨幣體系中仍扮演著超級(jí)貨幣的角色。
二、害怕“浮動(dòng)”的預(yù)防性需求是新興市場(chǎng)大量持有外匯儲(chǔ)備的主要原因
相關(guān)數(shù)據(jù)表明，外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)主要是為了在半釘住匯率制下防范資本外逃。新興市場(chǎng)國(guó)家對(duì)浮動(dòng)匯率制度有著“天然”的恐慌，并且目前或者至少是在較長(zhǎng)的一個(gè)時(shí)期內(nèi)都不會(huì)放棄釘住或半釘住的固定匯率制度。當(dāng)一國(guó)貨幣面臨升值壓力時(shí)，該國(guó)的央行或貨幣當(dāng)局不得不在市場(chǎng)上拋售本幣來(lái)維持固定的匯率水平，不可避免的會(huì)使外匯儲(chǔ)備量增加。同樣地，若央行或貨幣當(dāng)局預(yù)期本幣有貶值壓力，則會(huì)提前增加外匯儲(chǔ)備以防備未來(lái)可能面臨的投機(jī)性貨幣攻擊。無(wú)論是哪種情況，固定匯率制都將導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備量的增加。如何從根本上解釋新興市場(chǎng)對(duì)浮動(dòng)匯率制的厭惡？實(shí)證研究表明，新興市場(chǎng)存在法律制度不健全、政府管理水平低、對(duì)產(chǎn)權(quán)的維護(hù)力度不夠、金融體系透明度不高等不良機(jī)制，解決這些問(wèn)題也許在一定程度上可以減少資本流入突然中斷或者資本外逃背后的風(fēng)險(xiǎn)。換言之，如果投資者認(rèn)為投資環(huán)境或制度有利且可信度較高，新興市場(chǎng)國(guó)家也許能夠減少其對(duì)外匯儲(chǔ)備的依賴。這一過(guò)渡階段，本質(zhì)上是一個(gè)從新興市場(chǎng)向發(fā)達(dá)國(guó)家升級(jí)的長(zhǎng)期緩慢的過(guò)程。這種轉(zhuǎn)型升級(jí)要求新興市場(chǎng)逐步實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)自由化，給投資者提供更有效地機(jī)構(gòu)設(shè)施以及更安全的保障。但是，在這一過(guò)渡階段完成之前，大規(guī)模的外匯儲(chǔ)備可以為政策制定者應(yīng)對(duì)資本項(xiàng)目的突發(fā)事件提供緩沖。如果不改革，新興市場(chǎng)國(guó)家會(huì)因害怕資本流動(dòng)的不穩(wěn)定而繼續(xù)持有大量?jī)?chǔ)備，但即使是改革，這一進(jìn)程也是緩慢的。比如OECD的成員國(guó)韓國(guó)和智利，由于其有效的經(jīng)濟(jì)改革，已逐漸躋身發(fā)達(dá)國(guó)家行列。即便如此，它們?nèi)猿钟写罅康耐鈪R儲(chǔ)備以防范和應(yīng)對(duì)突發(fā)事件。據(jù)某些學(xué)者預(yù)測(cè)，未來(lái)新興市場(chǎng)國(guó)家的金融開(kāi)放度即廣義貨幣M2與GDP的比率仍有上升空間，這意味著貨幣當(dāng)局或金融機(jī)構(gòu)要持有外匯儲(chǔ)備保持流動(dòng)性。此外，一方面由于技術(shù)、人口等原因，另一方面由于未來(lái)某些發(fā)展中國(guó)家將可能逐步升級(jí)為新興市場(chǎng)國(guó)家，從而使得這一群體的數(shù)量增加，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看外匯儲(chǔ)備仍將增長(zhǎng)。
三、外匯儲(chǔ)備供需不對(duì)稱是現(xiàn)行國(guó)際貨幣體
系背后的危機(jī)作為全球外匯儲(chǔ)備的主要需求者，新興市場(chǎng)所需的外匯儲(chǔ)備來(lái)自于美國(guó)、西歐等發(fā)達(dá)國(guó)家。尤其是美元占新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備總量的60%以上。1997-1998年亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)給新興市場(chǎng)帶來(lái)了劇烈的波動(dòng)和沖擊。在見(jiàn)證了金融不穩(wěn)定導(dǎo)致的急劇經(jīng)濟(jì)縮水、IMF的干預(yù)失效以及印尼的后，日益崛起的新興市場(chǎng)國(guó)家，如馬來(lái)西亞、韓國(guó)、中國(guó)等，都將持有大量的外匯儲(chǔ)備作為對(duì)抗危機(jī)的資本以預(yù)防歷史的重演。無(wú)論這些沒(méi)有用于投資的儲(chǔ)備其社會(huì)成本有多高，對(duì)于政府及其政策制定者而言，這些儲(chǔ)備在維持金融市場(chǎng)穩(wěn)定、預(yù)防危機(jī)發(fā)生等方面帶來(lái)的好處是不容小覷的。2008年的全球金融危后，新興市場(chǎng)國(guó)家很快走出陰影，在2009-2012年間經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇。持有大量外匯儲(chǔ)備雖然給新興市場(chǎng)國(guó)家提供了保障資金，但是卻使發(fā)達(dá)國(guó)家付出了一定的代價(jià)。由于新興市場(chǎng)國(guó)家持有大量發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣，一方面助長(zhǎng)了發(fā)達(dá)國(guó)家的高消費(fèi)，另一方面也使其轉(zhuǎn)而投資于風(fēng)險(xiǎn)更大的資產(chǎn)。高消費(fèi)使得發(fā)達(dá)國(guó)家的償債能力日益惡化，而持有高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)更進(jìn)一步加大了發(fā)達(dá)國(guó)家金融體系的不穩(wěn)定性。當(dāng)大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家都面臨財(cái)政緊縮和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)遲緩時(shí)，無(wú)論是發(fā)達(dá)國(guó)家還是新興市場(chǎng)，都將自食其果。不僅如此，與布雷頓森林體系的瓦解相比，這一后果將更嚴(yán)重。新興市場(chǎng)外匯總資產(chǎn)占GDP的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于歷史水平。由于世界各國(guó)的金融資產(chǎn)及負(fù)債通過(guò)全球銀行體系連結(jié)在一起，而銀行體系的杠桿率呈現(xiàn)出史無(wú)前例的新高，使得風(fēng)險(xiǎn)程度更高。不僅如此，全球各國(guó)國(guó)際收支的關(guān)聯(lián)性越強(qiáng)，新興市場(chǎng)國(guó)家發(fā)生貨幣危機(jī)的可能性就越大。這一脆弱性導(dǎo)致新興市場(chǎng)國(guó)家增加外匯儲(chǔ)備的持有量，從而進(jìn)一步加深了各國(guó)國(guó)際收支的關(guān)聯(lián)程度，形成新一輪的交互作用?；仡櫸C(jī)前較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)新興市場(chǎng)外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)的軌跡，導(dǎo)致布雷頓森林體系瓦解的“特里芬兩難”仍然存在。經(jīng)濟(jì)日益增長(zhǎng)的新興市場(chǎng)無(wú)法依賴經(jīng)濟(jì)不景氣的發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)充分滿足其無(wú)限增大的持有外匯儲(chǔ)備的預(yù)防性需求。新興市場(chǎng)和發(fā)達(dá)國(guó)家在國(guó)際貨幣體系中的不對(duì)稱最終將會(huì)引起美元恐慌。
四、構(gòu)建新型國(guó)際貨幣體系的途徑
要建立一個(gè)新型的更加穩(wěn)定的國(guó)際貨幣體系，新興市場(chǎng)國(guó)家應(yīng)當(dāng)團(tuán)結(jié)起來(lái)共建一個(gè)更加多樣化的全球流動(dòng)性供給體系。如果新興市場(chǎng)國(guó)家中有一個(gè)或者幾個(gè)能夠提供儲(chǔ)備貨幣，那么這一群體才有可能減少購(gòu)買(mǎi)發(fā)達(dá)國(guó)家的外匯。因此，我們需要一個(gè)來(lái)自于新興市場(chǎng)的儲(chǔ)備貨幣供給國(guó)。那么，一種貨幣要成為儲(chǔ)備貨幣，它需要具備哪些條件呢？首先，從維持一籃子商品的實(shí)際價(jià)值這一角度來(lái)講，這種貨幣要穩(wěn)定且可信度高。因此，該國(guó)必須具有良好可信的財(cái)政狀況，這樣其貨幣被作為儲(chǔ)備幣種后的風(fēng)險(xiǎn)較小。另外，這種貨幣要能夠自由兌換，同時(shí)貨幣發(fā)行應(yīng)具備完善的法律法規(guī)，要讓投資者相信市場(chǎng)沒(méi)有障礙，資金的流出能夠像流入一樣容易。這兩個(gè)條件都必須依賴于更深化的制度性基礎(chǔ)，而這一點(diǎn)在許多新興市場(chǎng)國(guó)家都沒(méi)有或者說(shuō)不完善。例如政府、職責(zé)、透明度、法律體系、教育以及公司治理等方面的改革，這些對(duì)于維持投資者的信心至關(guān)重要。從經(jīng)濟(jì)規(guī)模和國(guó)際影響力角度考慮，中國(guó)在這一演化過(guò)程中將起著關(guān)鍵性的作用。中國(guó)占全球總產(chǎn)出的十分之一，占金磚經(jīng)濟(jì)體總量的一半，同金磚經(jīng)濟(jì)體最初的三個(gè)成員國(guó)巴西、俄羅斯和印度相比，中國(guó)的儲(chǔ)備總量巨大。2015年11月30日，IMF執(zhí)董會(huì)決定將人民幣納入特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子，所占權(quán)重為10.92%。隨后，在2016年1月27日IMF宣布將約6%的份額將向有活力的新興市場(chǎng)和發(fā)展中國(guó)家轉(zhuǎn)移。中國(guó)的份額將從3.996%升至6.394%，這意味著中國(guó)僅次于美國(guó)和日本成為IMF的第三大股東。而巴西、印度和俄羅斯3個(gè)新興經(jīng)濟(jì)體也躋身IMF股東行列前十名。IMF的這些舉措某一程度上反映了其在調(diào)整國(guó)際貨幣體系時(shí)提高了對(duì)新興市場(chǎng)的關(guān)注度和傾斜度。人民幣如能成為儲(chǔ)備貨幣將會(huì)給我國(guó)帶來(lái)很多好處。首先就是儲(chǔ)備貨幣所具有的各種形式的“特權(quán)”。如果在商業(yè)和金融交易時(shí)使用本國(guó)貨幣，則會(huì)極大地降低外匯風(fēng)險(xiǎn)，節(jié)約成本。其次，在經(jīng)濟(jì)陷入困境時(shí)，如果一國(guó)的貨幣是儲(chǔ)備幣種，那么其在危機(jī)期間會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生巨大的吸引力。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)通常是政治、經(jīng)濟(jì)自由化的國(guó)家，擁有健全的法律法規(guī)和產(chǎn)權(quán)制度以及其他制度性的合格屬性。美國(guó)花了10年時(shí)間使美元取代英鎊成為世界超級(jí)貨幣，但在此之前卻花了近100年的時(shí)間準(zhǔn)備和積累。中國(guó)經(jīng)濟(jì)改革的歷史只有30多年，這對(duì)于建立一種貨幣的可信度來(lái)說(shuō)太短。讓儲(chǔ)備管理者相信能夠安全和自由地持有和使用人民幣作為儲(chǔ)備貨幣，中國(guó)需要實(shí)行更多的金融自由化的舉措，至少是要實(shí)現(xiàn)人民幣境外可自由結(jié)算。如果中國(guó)能夠在政治、經(jīng)濟(jì)機(jī)制上做出改變來(lái)滿足人民幣成為儲(chǔ)備貨幣的條件，這將顯著提高全球金融體系的穩(wěn)定性，這對(duì)于中國(guó)以及全世界來(lái)說(shuō)都是一件好事。
參考文獻(xiàn)
[1]任康鈺、張永棟：對(duì)近期新興市場(chǎng)國(guó)家外匯儲(chǔ)備變動(dòng)的觀察與思考[J].武漢金融，2016（2）.
[2]李稻葵、尹興中：國(guó)際貨幣體系新架構(gòu)：后金融危機(jī)時(shí)代的研究[J].金融研究，2010（2）.
[3]楊藝、陳華：國(guó)際儲(chǔ)備、經(jīng)濟(jì)基本面脆弱性與危機(jī)發(fā)生可能性———基于新興市場(chǎng)國(guó)家（地區(qū)）的實(shí)證研究[J].金融與經(jīng)濟(jì)，2012（12）.
[4]侯海英：金融危機(jī)后新興市場(chǎng)間國(guó)際儲(chǔ)備模式變動(dòng)分析[J].金融研究，2010（36）.
