時(shí)間：2023-08-09 17:17:52
序論：在您撰寫(xiě)直接融資與間接融資時(shí)，參考他人的優(yōu)秀作品可以開(kāi)闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發(fā)您的創(chuàng)作熱情，引導(dǎo)您走向新的創(chuàng)作高度。
關(guān)鍵詞：直接融資；間接融資；股經(jīng)背離
中圖分類(lèi)號(hào)：F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1007-4392（2011）01-0010-03
一、問(wèn)題的提出
中國(guó)社科院金融研究所所長(zhǎng)、中國(guó)金融學(xué)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)李揚(yáng)到哥倫比亞大學(xué)進(jìn)行學(xué)術(shù)訪(fǎng)問(wèn)的時(shí)候，在其商學(xué)院看到一幅圖，圖上畫(huà)了兩條曲線(xiàn)，一條是美國(guó)GDP的增長(zhǎng)，另一條是道瓊斯指數(shù)走勢(shì)，就長(zhǎng)期的大趨勢(shì)而言，兩條曲線(xiàn)擬合得十分完美，說(shuō)明美國(guó)的股指充分反映了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展變化，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”。西方經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)和金融理論也通常認(rèn)為金融資產(chǎn)的價(jià)格與實(shí)物經(jīng)濟(jì)基本面因素相對(duì)應(yīng)，股市的變動(dòng)提前反映宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)，Robert J.Barro（1990）、Eugene F.Fama（1990）、Bong-Soo.Lee（1992）、G.William Schwert（1990）、Ross Levine和Sara Zervos（1996）等多位學(xué)者的實(shí)證研究也證明多數(shù)國(guó)家股票市場(chǎng)的總體發(fā)展和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈現(xiàn)顯著正相關(guān)。有學(xué)者（徐國(guó)祥，2001）分別測(cè)算了一些股票價(jià)格指數(shù)和國(guó)民生產(chǎn)總值的相關(guān)系數(shù)，發(fā)現(xiàn)道?瓊斯30中工業(yè)股票價(jià)格平均指數(shù)與美國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值的相關(guān)系數(shù)為0.92，恒生指數(shù)與香港國(guó)民生產(chǎn)總值的相關(guān)系數(shù)為0.76，金融時(shí)報(bào)價(jià)格指數(shù)與英國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值的相關(guān)系數(shù)為0.89，這些數(shù)據(jù)都表明大部分發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)股票價(jià)格指數(shù)與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性較為顯著。盡管一些年份也出現(xiàn)了股指與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)背離的現(xiàn)象，但長(zhǎng)期趨勢(shì)吻合的較為明顯，驗(yàn)證了這些國(guó)家或地區(qū)股票市場(chǎng)對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”功能。
然而，將經(jīng)典的資產(chǎn)定價(jià)理論應(yīng)用于中國(guó)股票市場(chǎng)分析時(shí)，我們卻發(fā)現(xiàn)往往背道而馳。伍志文、周建軍（2005）通過(guò)實(shí)證發(fā)現(xiàn)，我國(guó)股指既不是國(guó)有經(jīng)濟(jì)的晴雨表，也不是非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的晴雨表，中國(guó)股票市場(chǎng)和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了全面的而非局部的背離，“股經(jīng)背離”現(xiàn)象客觀(guān)存在。黃飛雪等人的實(shí)證分析也表明，通過(guò)原始數(shù)據(jù)得到的GDP增長(zhǎng)率與上證綜指和深證成指不相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)。對(duì)于我國(guó)較為顯著的“股經(jīng)背離”現(xiàn)象，國(guó)內(nèi)學(xué)者持不同的觀(guān)點(diǎn)。吳曉求用成長(zhǎng)性“剪刀差”來(lái)形容我國(guó)股票價(jià)格變動(dòng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)；劉少波、丁菊紅（2005）認(rèn)為，我國(guó)股市與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)關(guān)系遵循不相關(guān)――弱相關(guān)――強(qiáng)相關(guān)“三階段演進(jìn)路徑”；胡延平、王成進(jìn)（2008）認(rèn)為我國(guó)“股經(jīng)背離”既包括生產(chǎn)力水平提高和消費(fèi)內(nèi)容轉(zhuǎn)變等一般性原因，也包括高度外貿(mào)依存、現(xiàn)行外匯管理制度導(dǎo)致的人民幣被動(dòng)供給和收入分配不均等特殊性原因；黃飛雪、趙昕、侯鐵珊（2007）認(rèn)為中國(guó)“股經(jīng)分離”與時(shí)滯緊密相關(guān)，也與中國(guó)股票市場(chǎng)的不完善、實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要依靠投資與出口拉動(dòng)等因素有關(guān)；賀京同、霍焰（2006）運(yùn)用行為經(jīng)濟(jì)學(xué)中投資者損失規(guī)避理論解釋了股價(jià)走勢(shì)與實(shí)物經(jīng)濟(jì)相脫離的現(xiàn)象。
以上學(xué)者分別從不同角度分析了“股經(jīng)背離”的原因，并提出了解決目前中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題的政策建議，具有很高的應(yīng)用價(jià)值。但國(guó)內(nèi)尚缺乏對(duì)中國(guó)直接融資、間接融資結(jié)構(gòu)失衡與“股經(jīng)背離”現(xiàn)象關(guān)系研究，本文將通過(guò)1993年至2009年全國(guó)相關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)以上現(xiàn)象進(jìn)行實(shí)證分析。
二、數(shù)據(jù)說(shuō)明與實(shí)證分析
（一）數(shù)據(jù)的收集
數(shù)據(jù)說(shuō)明：
（1）其中①②③⑤⑥⑦來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)庫(kù)，其中國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值使用支出法進(jìn)行核算，即GDP①=最終消費(fèi)支出⑤+資本形成總額⑥+貨物和服務(wù)凈出口⑦
（2）④股指均值④取自上證綜指1993年-2008年每年12月31日年均線(xiàn)（250日）指數(shù)。
（二）數(shù)據(jù)的分析
1.名義GDP增長(zhǎng)率與股指均值的相關(guān)分析。
由于股票指數(shù)同時(shí)包含了價(jià)格上漲因素，因此在本文分析中未使用去除價(jià)格因素的實(shí)際GDP增長(zhǎng)率，而是使用名義GDP增長(zhǎng)率。在不考慮時(shí)滯的基礎(chǔ)上計(jì)算名義GDP增長(zhǎng)率與股指均值SCI的相關(guān)系數(shù)為0.0313；若設(shè)定時(shí)滯參數(shù)為1年，兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.0782；設(shè)定時(shí)滯參數(shù)為2年，兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.0189；建立兩軸折線(xiàn)圖如下。
根據(jù)分析，可以得出與大多數(shù)學(xué)者相同的結(jié)論，即中國(guó)的股市不存在顯著的“經(jīng)濟(jì)晴雨表”功能，存在“股經(jīng)背離”的現(xiàn)象。
2.GDP與銀行貸款額和股票籌資額的相關(guān)分析。
根據(jù)表中數(shù)據(jù)分析，股票籌資額與GDP的相關(guān)系數(shù)為0.8063，而銀行貸款與GDP的相關(guān)系數(shù)卻高達(dá)0.9915。從三者的數(shù)量折線(xiàn)圖來(lái)看，銀行貸款額和GDP的增長(zhǎng)趨勢(shì)和數(shù)值出現(xiàn)了驚人的相似，而同期的股票籌資額尚且不足上述兩者的六十分之一。
2009年國(guó)債發(fā)行17927.24億元，金融債發(fā)行11678.1億元，企業(yè)債發(fā)行15864.4億元，股票籌資額1879億元，而同年的銀行貸款額則高達(dá)399685億元即增加債券融資數(shù)量，直接融資和間接融資的比例也要小于1：8。
以上數(shù)據(jù)分析表明，中國(guó)的直接融資和間接融資比例嚴(yán)重失衡，政府主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式使得銀行成為最主要的資金提供方和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受益者，直接融資特別是股票市場(chǎng)的融資數(shù)額過(guò)小，對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響作用微乎其微，其對(duì)經(jīng)濟(jì)的前瞻性也不復(fù)存在。
三、結(jié)論與建議
（一）理性看待中國(guó)的融資結(jié)構(gòu)失衡，推動(dòng)直、間接融資的互補(bǔ)型發(fā)展
根據(jù)世界各國(guó)金融發(fā)展的軌跡，通常情況下在經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展的初級(jí)階段,銀行體系發(fā)揮著主導(dǎo)作用；在經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)、金融體系較為完善的經(jīng)濟(jì)體,直接融資較為發(fā)達(dá)（如美國(guó)接近50%）。但也存在政府主導(dǎo)型以間接融資為主融資方式（如日本）和市場(chǎng)主導(dǎo)型以間接融資為主融資方式（如德國(guó)）的成功案例。從經(jīng)濟(jì)與金融發(fā)展的歷程來(lái)看,直接融資的發(fā)展往往伴隨著經(jīng)濟(jì)的多元化與政府權(quán)力的下放，間接融資主導(dǎo)型的金融體系往往伴隨著直接干預(yù)型的政府管理體制,以方便政府配置銀行資源,引導(dǎo)重點(diǎn)行業(yè)與企業(yè)發(fā)展。我國(guó)經(jīng)濟(jì)目前正處于向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型時(shí)期，政府仍擔(dān)負(fù)著幫助建立市場(chǎng)機(jī)制、完成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、適時(shí)進(jìn)行宏觀(guān)調(diào)控并促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重任,而政府干預(yù)的載體就是銀行體系,而不是證券市場(chǎng)。因此不能盲目的對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，而應(yīng)該有步驟、分層次的引導(dǎo)直接融資市場(chǎng)的發(fā)展，發(fā)揮對(duì)銀行信貸的補(bǔ)充。
（二）逐步推進(jìn)金融行業(yè)的市場(chǎng)化運(yùn)作，提升金融優(yōu)化配置功能
目前中國(guó)的金融市場(chǎng)保持了政府參與比例較大，表現(xiàn)在利率水平、信貸規(guī)模、信貸政策、金融產(chǎn)品類(lèi)別、金融市場(chǎng)準(zhǔn)入制度、資本市場(chǎng)規(guī)模、金融企業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍的非市場(chǎng)化特征，一方面維護(hù)了金融市場(chǎng)的穩(wěn)定，有效控制了其對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響；另一方面也降低了金融市場(chǎng)對(duì)于資源配置優(yōu)化功能的效率。目前直接融資的主要受眾面僅為幾千家上市公司，不到全國(guó)企業(yè)數(shù)的萬(wàn)分之一，絕大多數(shù)的企業(yè)特別是中小企業(yè)必須通過(guò)銀行貸款解決資金問(wèn)題，而利率的非市場(chǎng)化特征又使得信貸供給的人為因素影響較大，與信貸需求的不匹配，降低了資金使用效率。因此，要在加強(qiáng)金融企業(yè)內(nèi)部控制和維持較低風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，加快推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，大力推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展，特別是場(chǎng)外的發(fā)展。
（三）引導(dǎo)民間投資，提高邊際投資傾向
在我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)投資基本上是政府及公有制企業(yè)的事，社會(huì)大眾參與的觀(guān)念不強(qiáng)，積極性不高，這造成儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的機(jī)制不良，渠道不暢。要提高邊際投資傾向，有效啟動(dòng)民間投資，改變儲(chǔ)蓄與投資主體高度分離的狀況。比如，吸納社會(huì)閑置資金來(lái)參與社會(huì)基礎(chǔ)設(shè)施及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域投資，適當(dāng)增發(fā)國(guó)債，將民間儲(chǔ)蓄閑余通過(guò)財(cái)政渠道轉(zhuǎn)化為政府投資；還應(yīng)在政策和制度上創(chuàng)造條件，掃除資本流通的部門(mén)、區(qū)域及所有制障礙，理順資本流動(dòng)渠道，從而真正提高資本的邊際投資傾向。同時(shí)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)國(guó)民的金融教育，推廣金融投資，提升廣大居民利用合理的金融工具投資抵御通貨膨脹、進(jìn)行財(cái)富管理的意識(shí)，從源頭上改善直接融資和間接融資的比例失衡問(wèn)題。
（四）強(qiáng)化第三方評(píng)級(jí)和信息披露制度，提高融資利用效率
目前中國(guó)金融市場(chǎng)法律體系不完善,且實(shí)施力度不夠,導(dǎo)致信息成本較高。信息披露不充分,披露內(nèi)容的及時(shí)性與真實(shí)性較差,也導(dǎo)致信息成本上升,并削弱了市場(chǎng)信心。對(duì)于融資資金的使用缺乏有效的監(jiān)督和披露，容易出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。目前經(jīng)人民銀行登記在案的各類(lèi)社會(huì)專(zhuān)業(yè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)即第三方信用評(píng)級(jí)公司近90家，經(jīng)國(guó)家相關(guān)部門(mén)認(rèn)可可以在全國(guó)開(kāi)展債項(xiàng)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)有五家，如，中誠(chéng)信、大公國(guó)際、聯(lián)合聯(lián)合、上海遠(yuǎn)東、上海新世紀(jì)。與國(guó)際上最知名的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如標(biāo)準(zhǔn)普爾、摩迪和惠譽(yù)三大公司相比，中國(guó)的第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)尚缺乏獨(dú)立、系統(tǒng)的生存空間。因此，應(yīng)強(qiáng)化信息披露制度，并引入公正、公平的第三方評(píng)價(jià)體系，對(duì)于上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、銀行信貸資金的使用、企業(yè)信用、債券與基金收益等方面信息進(jìn)行強(qiáng)制披露，提升市場(chǎng)透明度，用市場(chǎng)的方式提高融資利用效率。
參考文獻(xiàn)：
[1]胡延平、王成進(jìn)，《對(duì)我國(guó)“股經(jīng)背離”現(xiàn)象的再認(rèn)識(shí)》[J]，《江西社會(huì)科學(xué)》，2008，(5)。
[2]伍志文、周建軍，《“股經(jīng)背離”的存在性之爭(zhēng)及其實(shí)證檢驗(yàn)》[J]，《財(cái)經(jīng)研究》，2005，(3)。
[3]賀京同、霍焰，《股價(jià)走勢(shì)與實(shí)物經(jīng)濟(jì)相脫離的行為經(jīng)濟(jì)學(xué)分析》[J]，《當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)》，2006,(1)。
關(guān)鍵詞：直接融資模式 比較研究 借鑒
一、前言
企業(yè)的直接融資主要是指沒(méi)有金融中介機(jī)構(gòu)作為資金直接提供方介入的一種資金融通的方式，企業(yè)在直接融資的模式下，在一定的時(shí)期內(nèi)，資金盈余方以直接交流溝通的方式與資金需求企業(yè)達(dá)成協(xié)議，或是通過(guò)資金盈余方在金融市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)資金需求企業(yè)所發(fā)行的有價(jià)證券，再將貨幣資金提供給需求企業(yè)使用的一種方式。
二、我國(guó)企業(yè)發(fā)展直接融資的意義
直接融資作為一種媒介儲(chǔ)蓄與投資，促進(jìn)資本形成的有效機(jī)制，企業(yè)發(fā)展直接融資對(duì)深化我國(guó)投融資體制改革，建立并完善社會(huì)主義市場(chǎng)體制具有積極地促進(jìn)作用。我國(guó)企業(yè)發(fā)展直接融資的意義主要體現(xiàn)在健全金融市場(chǎng)體系、縮減企業(yè)投資成本、拓展企業(yè)融資渠道等方面。
（一）健全金融市場(chǎng)體系
隨著我國(guó)金融體制的改革與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，發(fā)展和擴(kuò)大我國(guó)企業(yè)的直接融資渠道，將會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)的完善起到推進(jìn)作用。
（二）縮減企業(yè)投資成本
我國(guó)的企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)大多采用間接融資的模式，當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益處于低谷時(shí)，往往因間接融資帶來(lái)的還本利息等債務(wù)而產(chǎn)生極大的負(fù)債壓力。而采用股權(quán)直接融資的方式，企業(yè)一般只需支付紅利與股息即可，由于不用還本，也有效縮減了企業(yè)的投資成本，并降低企業(yè)資產(chǎn)的負(fù)債率。
（三）拓展企業(yè)融資渠道
如果企業(yè)融資僅僅通過(guò)銀行貸款獲得，融資渠道單一，資金風(fēng)險(xiǎn)集中。貸款市場(chǎng)由于限制因素比較多，尤其是在信貸政策調(diào)整的情況下，可能導(dǎo)致企業(yè)流動(dòng)資金周轉(zhuǎn)不暢，嚴(yán)重時(shí)可能造成資金鏈斷裂。直接融資模式可以逐步擺脫短、中期融資單純依靠銀行貸款的局面，提高融資靈活性，增強(qiáng)企業(yè)融資的穩(wěn)定性。
三、企業(yè)直接融資模式的比較研究
企業(yè)直接融資模式作為間接融資的對(duì)稱(chēng)，是指沒(méi)有金融機(jī)構(gòu)作為中介的一種資金融通的方式。直接融資主要是指企業(yè)以債券、股票、證券等作為主要金融工具的一種融資機(jī)制。根據(jù)我國(guó)的政策及融資方式的不同，達(dá)到上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)較容易在資本市場(chǎng)中獲取直接融資。
（一）以股權(quán)為主導(dǎo)的融資模式
股票IPO的上市已經(jīng)成為了企業(yè)直接融資的主要渠道，從國(guó)內(nèi)現(xiàn)狀來(lái)看，大型企業(yè)大多已經(jīng)上市或正在上市，因此采用股權(quán)融資已經(jīng)成為此類(lèi)企業(yè)發(fā)展過(guò)程中的必然選擇。新股的發(fā)行可為企業(yè)創(chuàng)立一個(gè)可持續(xù)的融資平臺(tái)，當(dāng)企業(yè)上市之后，只要IPO資金的使用情況與盈利能力符合相關(guān)要求，便可以配股、采取增發(fā)等方式來(lái)籌集股本。例如，對(duì)需要通過(guò)資本擴(kuò)張進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)和資產(chǎn)重組的上市企業(yè)而言，其可通過(guò)定向增發(fā)收購(gòu)母公司、同類(lèi)企業(yè)、關(guān)聯(lián)企業(yè)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而實(shí)現(xiàn)直接融資。企業(yè)采用以股權(quán)為主導(dǎo)的融資模式時(shí)，必須要根據(jù)資本市場(chǎng)的融資要求來(lái)嚴(yán)格履行相應(yīng)義務(wù)，對(duì)制度完善、信息披露、收益復(fù)利增長(zhǎng)等加以重視，并全力維護(hù)股東的利益，保護(hù)良好的信譽(yù)，促進(jìn)可持續(xù)的融資能力。
（二）以債券為主導(dǎo)的融資模式
近些年來(lái)，我國(guó)企業(yè)大多通過(guò)發(fā)行債券（含債務(wù)融資工具）的形式進(jìn)行直接融資，如上市企業(yè)可通過(guò)證監(jiān)會(huì)發(fā)行企業(yè)債、公司債，或通過(guò)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行債務(wù)融資工具（中期票據(jù)、短期融資券等），國(guó)有企業(yè)也可通過(guò)發(fā)改委發(fā)行企業(yè)債。
上市企業(yè)或國(guó)有企業(yè)的企業(yè)債、公司債融資主要是用來(lái)補(bǔ)充項(xiàng)目建設(shè)資金，一般需要對(duì)項(xiàng)目適用產(chǎn)業(yè)政策等進(jìn)行嚴(yán)格審核，期限多在5年以上。中期票據(jù)可用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、歸還貸款、項(xiàng)目建設(shè)等方面，期限一般在3―5年之間。短期融資券大多用于歸還短期貸款或生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，使用期限大多在1年之內(nèi)。中期票據(jù)、短期融資券在注冊(cè)通過(guò)后在兩年有效期限內(nèi)循環(huán)發(fā)行，信用評(píng)級(jí)在A(yíng)A級(jí)以上的企業(yè)還可分別計(jì)算凈資產(chǎn)40%的注冊(cè)額度。
以債券（含債務(wù)融資工具）為主導(dǎo)的融資模式，債券發(fā)行利率與發(fā)行企業(yè)的行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r及主體信用評(píng)級(jí)相關(guān)，評(píng)級(jí)AA+級(jí)以上的企業(yè)往往能夠拿到央行基準(zhǔn)利率下浮10-30%左右的優(yōu)惠利率，而銀行貸款的利率較高，融資額度小，因此企業(yè)采用以債券為主導(dǎo)的直接融資模式，具有良好的經(jīng)濟(jì)實(shí)用性。
（三）以資產(chǎn)證券為主導(dǎo)的融資模式
將企業(yè)資產(chǎn)證券化主要是指企業(yè)通過(guò)在貨幣與資本市場(chǎng)發(fā)行證券進(jìn)行籌資的一種融資方式。企業(yè)將自身優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行處理，以向市場(chǎng)發(fā)行證券的方式進(jìn)行交易，從而實(shí)現(xiàn)直接融資的目的。如企業(yè)的應(yīng)收賬款、銷(xiāo)售收入、抵押債券、商業(yè)票據(jù)等具有穩(wěn)定現(xiàn)金流性質(zhì)的資產(chǎn)均可作為發(fā)行證券。
企業(yè)的資產(chǎn)證券化實(shí)際上是金融資本與產(chǎn)業(yè)資本相結(jié)合的一種產(chǎn)物，通過(guò)對(duì)資產(chǎn)證券化融資模式的合理使用，有利于企業(yè)資金使用效率的提高，還可增加企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。企業(yè)在采用以資產(chǎn)證券為主導(dǎo)的直接融資模式時(shí)，相關(guān)的監(jiān)管部門(mén)需嚴(yán)格控制和防范金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，保障其能更好地推動(dòng)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展與社會(huì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定。
四、企業(yè)直接融資模式的借鑒意義
長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)企業(yè)融資模式的發(fā)展主要以間接融資為主，近年來(lái)才開(kāi)始發(fā)展以股權(quán)、債券、證券等為主的直接融資模式，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的日益完善，直接融資模式也在不斷發(fā)展與完善。企業(yè)直接融資模式具有長(zhǎng)期性、集中性、直接性、流動(dòng)性等特點(diǎn)。我國(guó)一些大型企業(yè)以股權(quán)、債券、證券為主導(dǎo)的直接融資模式，均可為國(guó)內(nèi)其他企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、融資模式提供理論性依據(jù)與借鑒。
基于我國(guó)未采用與發(fā)展直接融資模式的企業(yè)，一般是還未上市或?qū)⒁鲜械钠髽I(yè)，以及一些中小型企業(yè)。這些企業(yè)與我國(guó)大型企業(yè)相比，由于主體地位尚不穩(wěn)定、融資環(huán)境不寬松、融資渠道較狹窄等因素的影響，直接融資的理論與經(jīng)驗(yàn)還不能夠完全應(yīng)用于其企業(yè)的融資體制與改革實(shí)踐當(dāng)中。因此，以上企業(yè)在借鑒大型企業(yè)直接融資模式的同時(shí)，也要對(duì)照本企業(yè)的實(shí)際情況，以及市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)，選擇出適合自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展的融資模式。在對(duì)直接融資模式合理選擇的基礎(chǔ)上，也需調(diào)整本企業(yè)的的融資結(jié)構(gòu)、完善融資機(jī)制、發(fā)展資本市場(chǎng)，以利于直接融資模式的有效發(fā)展。
（一）調(diào)整融資結(jié)構(gòu)
近年來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，企業(yè)內(nèi)部資金的比重也在不斷提高，在對(duì)大型企業(yè)直接融資模式成功發(fā)展的借鑒當(dāng)中，也應(yīng)根據(jù)這些企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)對(duì)本企業(yè)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理地調(diào)整。
（二）完善融資機(jī)制
針對(duì)我國(guó)現(xiàn)狀，以國(guó)有企業(yè)為主的企業(yè)自我積累能力嚴(yán)重弱化，內(nèi)部融資匱乏，這與我國(guó)的融資機(jī)制和經(jīng)濟(jì)體制的不完整有關(guān)系。為能更好地發(fā)展直接融資模式，應(yīng)通過(guò)規(guī)范企業(yè)融資行為、確立法人財(cái)產(chǎn)權(quán)、規(guī)范內(nèi)部資金補(bǔ)償制度等方式來(lái)完善企業(yè)內(nèi)部融資機(jī)制，為企業(yè)能夠順利取得外部融資打好基礎(chǔ)。⑶發(fā)展資本市場(chǎng)。為緩解企業(yè)的資金困境，應(yīng)大力發(fā)展資本市場(chǎng)，通過(guò)對(duì)資本市場(chǎng)機(jī)制的充分利用，促進(jìn)社會(huì)閑置資金向資本性資金的轉(zhuǎn)變。
五、結(jié)束語(yǔ)
隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系的不斷完善，企業(yè)采取直接融資模式也代表了國(guó)內(nèi)企業(yè)融資的趨勢(shì)與走向。我國(guó)企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展的實(shí)際情況，結(jié)合外部經(jīng)濟(jì)與金融形勢(shì)的變化，選擇最適合本企業(yè)的直接融資模式，并通過(guò)對(duì)融資模式的合理應(yīng)用，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)效持久發(fā)展。
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關(guān)鍵詞：直接融資；間接融資；德國(guó)銀行制度；支撐體系；改革
目前，我國(guó)的企業(yè)融資大部分是從銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得貸款，企業(yè)通過(guò)資本市場(chǎng)融資的比例非常小，直接融資與間接融資發(fā)展非常不協(xié)調(diào)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年我國(guó)各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)貸款占社會(huì)融資規(guī)模的比例約75%，同期企業(yè)債券和股票融資占比為14%。因此，加快發(fā)展資本市場(chǎng)、增加直接融資比例的呼聲不斷增大。在銀行主導(dǎo)的金融體系下，我國(guó)的中小企業(yè)（一般都是民營(yíng)企業(yè)）由于種種原因，很難獲得銀行貸款。由于沒(méi)有條件進(jìn)行股權(quán)融資和債券融資，中小企業(yè)的發(fā)展遇到很大的障礙。國(guó)內(nèi)的很多學(xué)者建議，要不斷完善我國(guó)的資本市場(chǎng)，學(xué)習(xí)英美等國(guó)家相關(guān)方面的經(jīng)驗(yàn)，充分發(fā)揮股權(quán)融資等直接融資作用，緩解企業(yè)發(fā)展中遇到的資金瓶頸問(wèn)題。然而，德國(guó)沒(méi)有發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，金融體系由銀行所主導(dǎo)，卻在解決企業(yè)融資問(wèn)題方面取得了顯著的效果。我國(guó)與德國(guó)的金融體系十分相似，都是由銀行主導(dǎo)，資本市場(chǎng)都不發(fā)達(dá)，銀行貸款是企業(yè)融資的主要來(lái)源。同時(shí)，政府在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中都起著很大的作用。因此，我國(guó)可以借鑒德國(guó)間接融資模式的經(jīng)驗(yàn)，尤其是在德國(guó)銀行制度的建設(shè)方面。從而充分發(fā)揮我國(guó)銀行的融資作用，使我國(guó)在資本市場(chǎng)規(guī)模較小，資本市場(chǎng)不可能一步發(fā)展到位的情況下，較好地解決企業(yè)融資難的問(wèn)題。
本文主要分為四個(gè)部分：第一部分界定了直接融資與間接融資的內(nèi)涵，分析了這兩種融資模式所依賴(lài)的制度環(huán)境；第二部分分析了德國(guó)間接融資模式的發(fā)展?fàn)顩r，說(shuō)明銀行主導(dǎo)的金融體系在解決德國(guó)企業(yè)融資問(wèn)題方面成果顯著；第三部分分析了德國(guó)間接融資模式能取得成功的原因，找出這一模式的支撐體系；第四部分對(duì)我國(guó)改革融資制度提出建議。通過(guò)對(duì)德國(guó)間接融資模式的分析，說(shuō)明并不是只有發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)才可以解決企業(yè)融資難的問(wèn)題。只要制度建設(shè)合理，銀行等金融機(jī)構(gòu)也能解決好企業(yè)融資問(wèn)題。本文的研究可以為我國(guó)今后對(duì)銀行制度改革，充分發(fā)揮銀行的融資功能提供一個(gè)新的思路和有益的借鑒。
一、直接融資與間接融資：風(fēng)險(xiǎn)及其管理
1. 風(fēng)險(xiǎn)配置――融資的本質(zhì)
金融是指資金的融通，即資金從供給者手中流轉(zhuǎn)到需求者手中。這個(gè)過(guò)程可以用直接的方式實(shí)現(xiàn)。比如，企業(yè)上市募股集資或發(fā)行企業(yè)債券集資。也可以通過(guò)金融中介機(jī)構(gòu)間接實(shí)現(xiàn)。比如，企業(yè)通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得貸款等。但不論哪種方式，融資的過(guò)程都是一個(gè)有風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程。當(dāng)資金需求者通過(guò)銀行貸款或者發(fā)行股票和債券得到資金后，有可能發(fā)生違約現(xiàn)象，即資金獲得者無(wú)法按約定的期限償還貸款或者支付股息、紅利。這種違約風(fēng)險(xiǎn)始終伴隨著融資這一過(guò)程，作為融資的一種本質(zhì)特征存在著。
一般來(lái)說(shuō)，資金的需求和供給不會(huì)相等。大部分情況下，資金的供給要小于資金的需求。有限的資金如何以最佳的方式配置到需求者手中是金融體系值得研究的問(wèn)題。資金的配置伴隨著風(fēng)險(xiǎn)，如何以最低的風(fēng)險(xiǎn)合理配置資金是金融機(jī)構(gòu)的任務(wù)。說(shuō)到底融資過(guò)程就是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)配置過(guò)程。一個(gè)合理的金融制度就是將有限的資金以最低的風(fēng)險(xiǎn)配置到需求者手中的制度，從而達(dá)到資金的最大化利用。
2. 直接融資與間接融資的風(fēng)險(xiǎn)與管理
作為兩種不同的融資模式，直接融資與間接融資的風(fēng)險(xiǎn)大小也不相同。直接融資，一般是指企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票或者債券等方式，直接從資金供給者手中獲得資金。這種融資方式風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，因?yàn)橘Y金供求雙方往往存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。尤其是一些小額資金供給者，沒(méi)有能力監(jiān)督資金如何被使用。如果資本市場(chǎng)不完善，投資人面臨的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)更大。一旦發(fā)行股票或債券的企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善，投資人將面臨直接損失。而間接融資，一般是企業(yè)通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得資金，是一個(gè)將儲(chǔ)蓄間接轉(zhuǎn)化為投資的過(guò)程。在這個(gè)過(guò)程中，金融機(jī)構(gòu)會(huì)對(duì)資金的使用進(jìn)行專(zhuān)業(yè)的監(jiān)督。很多國(guó)家都有存款保險(xiǎn)機(jī)制。因此，資金供給所面臨的風(fēng)險(xiǎn)較小。但銀行等金融機(jī)構(gòu)作為中介也面臨著風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，當(dāng)企業(yè)發(fā)生違約行為，無(wú)法償還貸款時(shí)，銀行會(huì)遭受損失，儲(chǔ)戶(hù)不會(huì)遭受損失?？偟膩?lái)說(shuō)，直接融資的風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于間接融資的風(fēng)險(xiǎn)。
直接融資與間接融資面臨的風(fēng)險(xiǎn)程度不同，兩者的風(fēng)險(xiǎn)配置效率與成本也因各自的不同而不同。直接融資，以股票市場(chǎng)為例，企業(yè)想獲得資金，需要通過(guò)相關(guān)部門(mén)的審批或評(píng)級(jí)部門(mén)的評(píng)級(jí)后，才能獲得上市許可，發(fā)行股票，進(jìn)行掛牌交易。而這個(gè)過(guò)程所依賴(lài)的資本市場(chǎng)的制度和評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)是否完善，是否合理決定了風(fēng)險(xiǎn)配置效率與成本的高低。而間接融資，以銀行貸款為例，企業(yè)的融資成本主要為項(xiàng)目的建立、論證、報(bào)批以及銀行對(duì)企業(yè)的信用，經(jīng)營(yíng)能力，行業(yè)發(fā)展前景等一系列問(wèn)題審查的費(fèi)用。間接融資風(fēng)險(xiǎn)配置效率的高低依賴(lài)于銀行制度是否完善，是否合理。比如，銀行貸款是否有合理的擔(dān)保機(jī)制等。對(duì)這兩種融資模式的風(fēng)險(xiǎn)配置效率進(jìn)行簡(jiǎn)單地對(duì)比沒(méi)有任何意義，因?yàn)樾实母叩鸵蕾?lài)于一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的具體的金融制度。兩種融資模式的融資效率也會(huì)因?yàn)榻鹑谥贫鹊牟煌憩F(xiàn)出不一樣的結(jié)果。
總的來(lái)說(shuō)，兩種融資方式?jīng)]有優(yōu)劣之分，只要能夠合理設(shè)計(jì)制度，有效進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，都可以達(dá)到資金的優(yōu)化配置。
二、德國(guó)的間接融資模式及其發(fā)展
1. 德國(guó)主銀行制的融資模式
德國(guó)的銀行實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，即銀行是全能的銀行，不僅辦理商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)，也辦理投資銀行和保險(xiǎn)業(yè)相關(guān)方面的業(yè)務(wù)。不同于美國(guó)銀行實(shí)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)制度，即商業(yè)銀行、投資銀行和保險(xiǎn)業(yè)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)。德國(guó)的銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域充分多元化，加上各個(gè)業(yè)務(wù)之間信息共享，互不保密，有效降低了經(jīng)營(yíng)成本。德國(guó)的銀行與企業(yè)的關(guān)系十分密切。比如，德國(guó)政府對(duì)企業(yè)的資助不能直接發(fā)放給企業(yè)，而要經(jīng)由往來(lái)銀行執(zhí)行。往來(lái)銀行負(fù)責(zé)調(diào)查其企業(yè)客戶(hù)資質(zhì)和抵押物，然后向資助銀行提出申請(qǐng)。所以，資助銀行與往來(lái)銀行的合作是德國(guó)中小企業(yè)融資支持必不可少的環(huán)節(jié)。企業(yè)想要獲得貸款或申請(qǐng)上市，必須向往來(lái)銀行提出申請(qǐng)。企業(yè)得到貸款后，擔(dān)保銀行最多為80%的貸款提供擔(dān)保，往來(lái)銀行承擔(dān)其余20%的責(zé)任。往來(lái)銀行和擔(dān)保銀行會(huì)對(duì)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的審查和評(píng)估，這就使得銀行在金融體系中起著主導(dǎo)作用。銀行與企業(yè)之間的關(guān)系非常緊密，能夠?qū)ζ髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)督。德國(guó)法律規(guī)定，銀行可以對(duì)企業(yè)持股，所以企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)始終在銀行的監(jiān)督之下，企業(yè)獲得的貸款發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)大大降低。因此，銀行貸款成為了企業(yè)進(jìn)行融資的最主要方式，企業(yè)的發(fā)展也能夠得到有效的監(jiān)督。
2. 德國(guó)選擇間接融資模式的原因
英美等發(fā)達(dá)國(guó)家有著發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，大部分企業(yè)通過(guò)上市等直接融資方式獲得資金。德國(guó)企業(yè)以間接融資方式進(jìn)行融資的原因主要有以下三個(gè)方面：
⑴德國(guó)銀行的混業(yè)經(jīng)營(yíng)制度決定了銀行具備足夠大的能力為企業(yè)進(jìn)行融資。德國(guó)銀行是全能型銀行，可受理金融行業(yè)幾乎所有的業(yè)務(wù)，銀行是金融體系的中堅(jiān)力量。德國(guó)的銀行與企業(yè)之間具有密切的合作關(guān)系，企業(yè)申請(qǐng)貸款或者申請(qǐng)上市都必須向往來(lái)銀行提出申請(qǐng)。所以，企業(yè)融資必須經(jīng)過(guò)銀行，加上德國(guó)的銀行規(guī)模較大，資金充足，聯(lián)邦政府對(duì)企業(yè)尤其是中小企業(yè)提供了大量的補(bǔ)貼，所以銀行貸款能夠基本滿(mǎn)足企業(yè)的融資要求。
⑵德國(guó)的社會(huì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式是一種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)與國(guó)家干預(yù)相結(jié)合的經(jīng)濟(jì)體制。充分發(fā)揮了銀行的作用，使企業(yè)的發(fā)展與銀行相結(jié)合，有利于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在良好的秩序下進(jìn)行。聯(lián)邦政府對(duì)中小企業(yè)的發(fā)展非常支持，通過(guò)銀行這一中介可以有效地扶持中小企業(yè)的發(fā)展，方便中小企業(yè)進(jìn)行融資。這也體現(xiàn)出通過(guò)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)保障下的市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)的理念，為中小企業(yè)與大企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)創(chuàng)造良好的環(huán)境。
⑶德國(guó)的企業(yè)有很大一部分都是家族企業(yè)，企業(yè)的所有者和經(jīng)營(yíng)者都是一個(gè)人，強(qiáng)調(diào)對(duì)企業(yè)的掌控權(quán)。家族企業(yè)在德國(guó)中小企業(yè)中所占的比例達(dá)到約95%。家族企業(yè)如果進(jìn)行股權(quán)融資，會(huì)使企業(yè)的所有權(quán)分散。所以，德國(guó)的家族企業(yè)更傾向于通過(guò)銀行進(jìn)行貸款，滿(mǎn)足自己的資金需求，而不是通過(guò)上市融資等其他直接融資方式。
3. 間接融資在德國(guó)的實(shí)踐結(jié)果
間接融資作為德國(guó)企業(yè)進(jìn)行融資的主要方式，很大程度上滿(mǎn)足了企業(yè)融資的需求，尤其是中小企業(yè)融資難的問(wèn)題在德國(guó)得到了比較成功的解決。加上聯(lián)邦政府對(duì)中小企業(yè)發(fā)展的大力支持，中小企業(yè)取得了良好的發(fā)展。目前，德國(guó)所有企業(yè)中約99.7%都是中小企業(yè)，約70%的雇員效力于中小企業(yè)。德國(guó)人將中小企業(yè)視為經(jīng)濟(jì)的基石。在融資方面，德國(guó)政府主要通過(guò)“歐洲復(fù)興計(jì)劃”的特別基金和德國(guó)復(fù)興信貸銀行的融資計(jì)劃為中小型企業(yè)解決融資難題。作為政策性銀行，德國(guó)復(fù)興信貸銀行從1948年成立開(kāi)始就一直致力于為德國(guó)中小型企業(yè)解決融資問(wèn)題。數(shù)據(jù)顯示，2010年前三季度，這兩個(gè)融資工具共為德國(guó)中小型企業(yè)提供貸款164億歐元，幫助了7.25萬(wàn)家企業(yè)，中小企業(yè)80%的融資都是來(lái)自于銀行信貸。德國(guó)的中小企業(yè)創(chuàng)造了超過(guò)50%的GDP，并為創(chuàng)造就業(yè)崗位做出了重大的貢獻(xiàn)。2012年，超過(guò)1500萬(wàn)員工與中小企業(yè)簽訂了用工合同。目前，德國(guó)中小高科技企業(yè)約有8000家，在歐洲占局領(lǐng)軍地位。
由此看來(lái)，雖然德國(guó)資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，企業(yè)進(jìn)行融資的主要方式是銀行貸款，但是德國(guó)的企業(yè)取得了令人矚目的發(fā)展成果。這就說(shuō)明建立合理的融資制度，充分發(fā)揮銀行的融資作用，是可以解決好企業(yè)融資，尤其是中小企業(yè)融資難的問(wèn)題的。
三、德國(guó)間接融資模式的支撐體系
1. 主銀行制的風(fēng)險(xiǎn)配置機(jī)制
德國(guó)的銀行進(jìn)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)，業(yè)務(wù)領(lǐng)域多元化，這在很大程度上緩解了分業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。如果一項(xiàng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)不善，則可以從另一項(xiàng)盈利的業(yè)務(wù)獲得資金，降低了銀行經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，混業(yè)經(jīng)營(yíng)也使得銀行資金來(lái)源廣泛，銀行具備充足的資金，能夠應(yīng)付各方面的資金需求。所以，德國(guó)銀行的規(guī)模都比較大，他們?cè)趪?guó)民經(jīng)濟(jì)中的作用也非常明顯。對(duì)于企業(yè)貸款來(lái)說(shuō)，德國(guó)銀行制度充分地做到了降低貸款風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)，使得風(fēng)險(xiǎn)能夠合理配置。如上所說(shuō)，企業(yè)一般會(huì)有合作比較緊密的銀行，稱(chēng)為往來(lái)銀行，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督，代表企業(yè)提出貸款請(qǐng)求。德國(guó)的擔(dān)保銀行為企業(yè)的貸款進(jìn)行擔(dān)保，并同時(shí)對(duì)企業(yè)進(jìn)行相關(guān)的監(jiān)督，也進(jìn)一步降低了貸款違約的風(fēng)險(xiǎn)。除此之外，聯(lián)邦政府對(duì)企業(yè)的補(bǔ)貼不會(huì)直接發(fā)給企業(yè)，而是發(fā)給銀行，銀行對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行評(píng)估后再發(fā)放補(bǔ)貼。這些制度都保證了以最低的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)放貸款，加強(qiáng)了對(duì)企業(yè)的監(jiān)督，使資金能夠以最小的風(fēng)險(xiǎn)得到利用。
2. 聯(lián)邦政府的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)制度安排
德國(guó)聯(lián)邦政府在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式中發(fā)揮著重要作用。特別是對(duì)金融領(lǐng)域進(jìn)行監(jiān)督，在保障銀行能夠正常運(yùn)轉(zhuǎn)和降低金融風(fēng)險(xiǎn)方面有著良好的制度安排。德國(guó)中央銀行和聯(lián)邦金融監(jiān)管局在對(duì)大銀行的監(jiān)管中，除了要求各大銀行必須建立內(nèi)部自我約束機(jī)制和內(nèi)部監(jiān)控體系，以防范風(fēng)險(xiǎn)外，還要求各大銀行將國(guó)內(nèi)外各分支機(jī)構(gòu)及銀行集團(tuán)的資本、資產(chǎn)及負(fù)債進(jìn)行匯總，從整體上對(duì)其資本充足率、資產(chǎn)質(zhì)量、抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力、債務(wù)清償?shù)哪芰?、資產(chǎn)的流動(dòng)性等進(jìn)行定期的分析評(píng)價(jià)。一般來(lái)說(shuō)，給中小企業(yè)的貸款風(fēng)險(xiǎn)比較高。德國(guó)復(fù)興信貸銀行是聯(lián)邦政府為了扶持中小企業(yè)專(zhuān)門(mén)設(shè)立的政策性銀行，由聯(lián)邦直接出資，貸款違約風(fēng)險(xiǎn)由政府承擔(dān)，這在一定程度上降低了銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，政府廣泛立法，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)督，再加上銀行對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的監(jiān)督及銀行與企業(yè)的緊密關(guān)系，都使得銀行給企業(yè)的貸款以最低的風(fēng)險(xiǎn)得到使用。在這樣的條件下，只有企業(yè)經(jīng)營(yíng)信息公開(kāi)，財(cái)務(wù)透明才可以得到貸款，資金的使用在嚴(yán)格的監(jiān)督之下。
3. 基督教文化的信用促進(jìn)機(jī)制
德國(guó)作為一個(gè)信仰基督教的國(guó)家，宗教文化對(duì)人的思維方式影響非常大。作為一個(gè)思辨力非常強(qiáng)的民族，德國(guó)人的理性精神和法治觀(guān)念非常強(qiáng)烈。德國(guó)人辦事遵守法律，服從制度的安排，做事非常認(rèn)真，守時(shí)等等。直到今天，傳統(tǒng)的宗教文化依然深刻影響著德國(guó)人的行事風(fēng)格。這是信用文化能夠在德國(guó)深深扎根的重要原因。企業(yè)貸款違約的風(fēng)險(xiǎn)比較小，這與企業(yè)經(jīng)營(yíng)過(guò)程比較規(guī)范，嚴(yán)格按照制度安排來(lái)辦事，弄虛作假的概率較小有很大關(guān)系。德國(guó)人辦事按照“法，理，情”的順序，而不是東方文化的“情，理，法”順序。在這樣的社會(huì)環(huán)境下，企業(yè)信譽(yù)都比較好，經(jīng)營(yíng)比較正規(guī)，信息能夠及時(shí)公開(kāi)，有效地保障了間接融資模式有著良好的信用基礎(chǔ)，良好的信用文化作為支撐，大大降低融資風(fēng)險(xiǎn)。
四、結(jié)論與啟示
直接融資與間接融資兩種模式雖然融資方式不同，但只要通過(guò)制度的合理設(shè)計(jì)，都可以有自己適用的空間。直接融資需要完善的法律制度作為支撐。并且，企業(yè)要進(jìn)行現(xiàn)代化管理，做到財(cái)務(wù)透明，信息公開(kāi)。一個(gè)運(yùn)行良好的間接融資市場(chǎng)需要銀行能夠準(zhǔn)確獲得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)信息，了解企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，需要?duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)進(jìn)行有效監(jiān)管的制度。說(shuō)到底直接融資與間接融資兩種模式都需要有效的制度保障才能運(yùn)行。
2012年，我國(guó)社會(huì)融資規(guī)模為157631億元，其中企業(yè)債券融資和非金融企業(yè)融資分別為22551億元和2508億元，這兩者占社會(huì)總?cè)谫Y的比重為15.9%。這些數(shù)據(jù)說(shuō)明我國(guó)的直接融資比例非常低，大部分企業(yè)都依靠銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得所需資金。從德國(guó)發(fā)展間接融資的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，要解決我國(guó)中小企業(yè)融資難的問(wèn)題，我們提出如下幾點(diǎn)建議：
首先，政府要為中小企業(yè)創(chuàng)造良好的環(huán)境，政策不能一味地偏向國(guó)有大型企業(yè)，忽略中小企業(yè)。應(yīng)該把力量更多地用在發(fā)展中小企業(yè)上，使中小企業(yè)能夠在與大企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中有一個(gè)公平的市場(chǎng)環(huán)境。比如，我國(guó)可以成立專(zhuān)門(mén)用于中小企業(yè)融資的政策性銀行，扶持其發(fā)展?？梢詫W(xué)習(xí)德國(guó)企業(yè)與銀行之間的密切合作關(guān)系，使銀行能夠了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)，對(duì)企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)監(jiān)督。這樣，銀行可以為企業(yè)進(jìn)行貸款，同時(shí)又降低了風(fēng)險(xiǎn)。其次，我國(guó)銀行可以由分業(yè)經(jīng)營(yíng)向混業(yè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)變，充分發(fā)揮我國(guó)銀行的力量解決企業(yè)融資問(wèn)題。在這個(gè)過(guò)程中，充分發(fā)揮擔(dān)保機(jī)構(gòu)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的作用。目前，我國(guó)的擔(dān)保機(jī)構(gòu)發(fā)展很落后，這是一個(gè)有待解決的問(wèn)題。最后，要想解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題，我國(guó)必須完善股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)等制度，同等看待大企業(yè)和中小企業(yè)。不斷加快發(fā)展我國(guó)的中小板和創(chuàng)業(yè)板，為中小企業(yè)提供更多的融資渠道。同時(shí)，企業(yè)要不斷進(jìn)行現(xiàn)代化改革，做到正規(guī)經(jīng)營(yíng)，信息公正、公開(kāi)。除此之外，還要不斷弘揚(yáng)我國(guó)的優(yōu)秀民族文化，加強(qiáng)社會(huì)誠(chéng)信建設(shè)，為發(fā)展我國(guó)的金融市場(chǎng)創(chuàng)造一個(gè)良好的信用基礎(chǔ)。
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關(guān)鍵詞：直接融資 間接融資 定價(jià)機(jī)制
融資難問(wèn)題長(zhǎng)久以來(lái)困擾著我國(guó)大多數(shù)中小企業(yè)發(fā)展，尤其是在2008年金融危機(jī)導(dǎo)致全國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化，中小企業(yè)融資壓力更為突出。當(dāng)前，在穩(wěn)健貨幣政策背景下，銀行信貸供給不足、股權(quán)融資難以有效擴(kuò)大的情況下，積極推動(dòng)直接債務(wù)融資市場(chǎng)的快速發(fā)展，對(duì)于緩解中小企業(yè)融資困難具有重要的意義。本文從定價(jià)機(jī)制角度揭示以企業(yè)債券為主的市場(chǎng)化直接債務(wù)融資較以銀行信貸為主的間接債務(wù)融資更具效率和信息優(yōu)勢(shì)。
一、市場(chǎng)化直接債務(wù)融資的定價(jià)機(jī)制
我國(guó)債券市場(chǎng)中非金融企業(yè)直接債務(wù)融資工具的發(fā)行定價(jià)基本都是遵循無(wú)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)與二級(jí)市場(chǎng)收益率曲線(xiàn)定價(jià)相結(jié)合的模式，即以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債的利率為基礎(chǔ)，參考信用風(fēng)險(xiǎn)利率點(diǎn)差與二級(jí)市場(chǎng)同期限同品種債券收益率曲線(xiàn)指標(biāo)定價(jià)。
在我國(guó)債券體系中，國(guó)債作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)品種當(dāng)仁不讓地成為了定價(jià)體系中的核心參考因素，其他各類(lèi)債券制定發(fā)行利率條件時(shí)均會(huì)考慮與國(guó)債之間存在的信用風(fēng)險(xiǎn)差異性。非金融企業(yè)直接債務(wù)融資工具在發(fā)行定價(jià)時(shí)同樣會(huì)充分考量與國(guó)債之間的信用利差，同時(shí)參照二級(jí)市場(chǎng)債券到期收益率曲線(xiàn)上同品種同期限債券的利率水平。
非金融企業(yè)直接債務(wù)融資工具發(fā)行分為私募和公募兩種，無(wú)論哪種方式下，主承銷(xiāo)商通常會(huì)首先制定一個(gè)利率區(qū)間向市場(chǎng)進(jìn)行詢(xún)價(jià)預(yù)演，在得到充分的信息反饋后，再選擇一個(gè)最優(yōu)利率向投資人隊(duì)伍發(fā)行。這種定價(jià)方式，首先考慮了市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益水平；其次考慮了發(fā)行人信用等級(jí)及評(píng)估狀況；再次考慮了當(dāng)前市場(chǎng)利率水平及近期走勢(shì)；最后考慮了市場(chǎng)當(dāng)前的投資收益水平偏好及對(duì)該類(lèi)債券的需求強(qiáng)度。
我們構(gòu)建一個(gè)簡(jiǎn)單的價(jià)格公式，參照目前市場(chǎng)各主要品種債券的收益率來(lái)說(shuō)明企業(yè)債務(wù)融資工具的定價(jià)過(guò)程。
資料來(lái)源：Wind資訊金融終端
以3年期企業(yè)債發(fā)行為例，發(fā)行時(shí)其定價(jià)首先要依據(jù)同期限國(guó)債的發(fā)行利率，此時(shí)三年期國(guó)債發(fā)行利率約為2.4374%（Pt，即該國(guó)債在二級(jí)市場(chǎng)的收益率水平）,而依據(jù)收益率曲線(xiàn)，三年期企業(yè)債與國(guó)債的信用風(fēng)險(xiǎn)利差大約在151.69個(gè)BP（1.5169%/Pr），那么初步可以確定本期企業(yè)債的發(fā)行利率基準(zhǔn)在3.9543%，再考慮到三年期企業(yè)債是基金、銀行等機(jī)構(gòu)投資人資產(chǎn)配置的一個(gè)重要品種，市場(chǎng)對(duì)其需求比較強(qiáng)勁，在供求力量博弈之下，其實(shí)際發(fā)行利率還可能略為下調(diào)一點(diǎn)（y），則在市場(chǎng)利率走勢(shì)及預(yù)期穩(wěn)定的情況下，本期企業(yè)債發(fā)行利率大致處于3.8～3.9%（Pd）的區(qū)間。
因此，在市場(chǎng)利率走勢(shì)平穩(wěn)的前提下，同一只債券一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行利率與二級(jí)市場(chǎng)收益率大體相當(dāng)，而其他債券與國(guó)債之間在一級(jí)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)利差水平與其在二級(jí)市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)利差水平也呈基本一致。
二、間接債務(wù)融資的定價(jià)機(jī)制
間接融資的定價(jià)，具體來(lái)說(shuō)就是對(duì)間接融資產(chǎn)品的利率進(jìn)行合理的厘定，通過(guò)溢價(jià)彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失和獲得相應(yīng)的流動(dòng)性補(bǔ)償收益。間接融資的定價(jià)主要通過(guò)貸款利率來(lái)體現(xiàn)。目前我國(guó)由中央銀行（中國(guó)人民銀行）制定貸款法定利率和浮動(dòng)幅度，并對(duì)貸款利率實(shí)行下限管理。商業(yè)銀行貸款利率以法定利率為導(dǎo)向。金融機(jī)構(gòu)貸款利率下限是法定利率的0.9倍，除城鄉(xiāng)信用社以外，其他金融機(jī)構(gòu)貸款利率可以在法定利率基礎(chǔ)上實(shí)行上浮，而城鄉(xiāng)信用社貸款利率最高上浮幅度為法定利率的2.3倍；個(gè)人住房貸款利率的下限為法定利率的0.85倍。法定利率的升降直接影響銀行機(jī)構(gòu)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的預(yù)期，并影響他們提供信貸的松緊程度，從而使市場(chǎng)利率隨之升降。不少商業(yè)銀行制定和完善了貸款定價(jià)管理辦法或利率管理模式，并建立了根據(jù)成本、風(fēng)險(xiǎn)等因素區(qū)別定價(jià)的管理制度。
利率在間接融資業(yè)務(wù)中起著決定性的作用。在符合利率管理政策條件的前提下，商業(yè)銀行貸款定價(jià)有成本加總定價(jià)、基準(zhǔn)利率加點(diǎn)定價(jià)和客戶(hù)利潤(rùn)分析定價(jià)等模式。成本加總定價(jià)模式主要依據(jù)信貸資金成本、費(fèi)用、風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償費(fèi)以及銀行目標(biāo)收益而定。由于銀行很難準(zhǔn)確地將經(jīng)營(yíng)成本分?jǐn)偟礁鞣N業(yè)務(wù)上，且未充分考慮銀行同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)貸款定價(jià)的影響，因此在實(shí)踐中較少使用。從我國(guó)銀行業(yè)的實(shí)際出發(fā)，目前銀行業(yè)宜選用基準(zhǔn)利率加點(diǎn)模式進(jìn)行貸款定價(jià)。隨著銀行業(yè)客戶(hù)的收益和成本核算體系的完善，客戶(hù)利潤(rùn)分析定價(jià)模式將成為銀行業(yè)貸款定價(jià)的主要模式。
1、基準(zhǔn)利率加點(diǎn)定價(jià)模式
該定價(jià)模式選擇某種基準(zhǔn)利率，如以L(fǎng)IBOR或銀行間同業(yè)拆借利率等為“基價(jià)”，根據(jù)信用等級(jí)、風(fēng)險(xiǎn)程度等確定不同水平的利差，在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上加上可能的違約成本和資金成本確定。用公式表達(dá)為：
貸款利率＝基準(zhǔn)利率(1＋系數(shù)）
在實(shí)際運(yùn)用中，目前我國(guó)銀行業(yè)貸款成本的準(zhǔn)確分?jǐn)偤茈y做到，我國(guó)貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的確立，為規(guī)避成本核算問(wèn)題提供了替代方法。以基準(zhǔn)利率加點(diǎn)模式為基礎(chǔ)，運(yùn)用新巴塞爾協(xié)議內(nèi)部評(píng)級(jí)法（IRB法）的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法，以基準(zhǔn)利率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為主要參數(shù)，可以將該模式優(yōu)化為：
貸款利率＝貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率＋風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)＋期望利潤(rùn)率
模型中各主要參數(shù)設(shè)定如下：
（1）以銀行間市場(chǎng)債券利率作為基準(zhǔn)利率。我國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心推出債券7天回購(gòu)利率為貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率參考指標(biāo)，這為商業(yè)銀行貸款定價(jià)提供了標(biāo)尺?？蛇x用一定平滑時(shí)段，比如以1個(gè)月期限的銀行間債券市場(chǎng)利率代替貸款成本，這樣就能規(guī)避當(dāng)前商業(yè)銀行成本分?jǐn)偫щy的矛盾。
（2）貸款風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。貸款風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)主要依據(jù)貸款的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)與分類(lèi)、貸款的預(yù)期損失率和非預(yù)期損失率確定。目前，我國(guó)大部分銀行貸款采取五級(jí)分類(lèi)法，也缺少風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的歷史積累，因此，可采用外部評(píng)級(jí)法和專(zhuān)家打分法相結(jié)合的方式，給出不同信用等級(jí)的違約概率、違約損失率及資本分配系數(shù)表。
（3）期望利潤(rùn)率。參照同業(yè)和本行近幾年的平均利潤(rùn)率，管理決策者先給定本行一個(gè)期望利潤(rùn)率區(qū)間。在該區(qū)間范圍內(nèi)，客戶(hù)經(jīng)理可結(jié)合綜合貢獻(xiàn)度情況，自行給定每一筆貸款的期望利潤(rùn)率。
基準(zhǔn)利率加點(diǎn)模式是“外向型”的，表現(xiàn)出更強(qiáng)的市場(chǎng)導(dǎo)向。通過(guò)這種模式制定出的貸款價(jià)格更貼近市場(chǎng)，從而更具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。但基準(zhǔn)利率加點(diǎn)模式在確定“風(fēng)險(xiǎn)加點(diǎn)”幅度時(shí)，需充分考慮銀行的資金成本和可能的違約成本等。由于對(duì)資金成本重視不夠，有時(shí)可能導(dǎo)致占有市場(chǎng)而失去利潤(rùn)的結(jié)果。
2、客戶(hù)利潤(rùn)分析定價(jià)模式
客戶(hù)利潤(rùn)分析定價(jià)模式在為每筆貸款定價(jià)時(shí)，需考慮客戶(hù)與本行的整體關(guān)系，即全面考慮客戶(hù)與銀行各種業(yè)務(wù)往來(lái)的成本和收益，在此基礎(chǔ)上根據(jù)銀行目標(biāo)利潤(rùn)給客戶(hù)貸款定價(jià)，用公式表示為：
來(lái)源于某客戶(hù)的總利潤(rùn)≥為該客戶(hù)提供服務(wù)的成本＋銀行的目標(biāo)利潤(rùn)
上式可變?yōu)椋?/p>
(貸款額×利率×期限)×(1-營(yíng)業(yè)稅及附加率)＋其他服務(wù)收入×(1-營(yíng)業(yè)稅及附加率)≥為該客戶(hù)提供服務(wù)發(fā)生的總成本+銀行的目標(biāo)利潤(rùn)
銀行根據(jù)目標(biāo)利潤(rùn)期望和預(yù)計(jì)的貸款損失率等指標(biāo)可計(jì)算出盈虧平衡點(diǎn)和某一目標(biāo)利潤(rùn)額的平均貸款利率。
客戶(hù)盈利分析模型通過(guò)差別定價(jià)，既能穩(wěn)定客戶(hù)，又能通過(guò)其他利潤(rùn)點(diǎn)彌補(bǔ)貸款損失。這種定價(jià)方法要求銀行的會(huì)計(jì)核算系統(tǒng)能實(shí)現(xiàn)“分客戶(hù)核算”和“分產(chǎn)品核算”，準(zhǔn)確地核算銀行為客戶(hù)服務(wù)提供的總成本。
客戶(hù)利潤(rùn)分析定價(jià)模型是一種較為理想的定價(jià)策略，體現(xiàn)了銀行“以客戶(hù)為中心”的經(jīng)營(yíng)理念。它擯棄了“就事論事”的思維框架和以“業(yè)務(wù)為中心”的傳統(tǒng)經(jīng)營(yíng)模式，試圖從銀行與客戶(hù)的全部業(yè)務(wù)往來(lái)關(guān)系中尋找最優(yōu)的貸款價(jià)格。采用這種模式有可能得出富有競(jìng)爭(zhēng)力的貸款價(jià)格。目前，我國(guó)一些商業(yè)銀行在推行和嘗試的管理會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)，意欲建立以明細(xì)客戶(hù)為核算對(duì)象的信息提供渠道，雖然還處于起步階段，但代表著未來(lái)的發(fā)展方向。
三、兩種融資方式定價(jià)機(jī)制的比較
在定價(jià)機(jī)制方面，我國(guó)市場(chǎng)化直接債務(wù)融資工具的發(fā)行定價(jià)基本上遵循的是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)與二級(jí)市場(chǎng)收益率曲線(xiàn)定價(jià)相結(jié)合的模式，并參考與國(guó)債之間的信用利差；而國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行則多采用基準(zhǔn)利率加點(diǎn)模式進(jìn)行貸款定價(jià)，相對(duì)具有較強(qiáng)的市場(chǎng)導(dǎo)向性。
債券價(jià)格具有獨(dú)特的價(jià)格信號(hào)功能，能夠很好的進(jìn)行金融資源配置，使資金以最小的成本流向所需資金的企業(yè)，直接融資債券定價(jià)包含了比間接融資定價(jià)更為復(fù)雜的市場(chǎng)內(nèi)容，均衡的市場(chǎng)價(jià)格反饋回來(lái)的信息能夠幫助企業(yè)作出正確的投資決策，一個(gè)具有足夠廣度、深度彈性的債券市場(chǎng)中，風(fēng)險(xiǎn)債券與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債之間的收益差反映了一定信用等級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)升水，這一市場(chǎng)信號(hào)反映了企業(yè)融資的機(jī)會(huì)成本。
債券市場(chǎng)定價(jià)可以被銀行用來(lái)對(duì)相應(yīng)的企業(yè)貸款定價(jià)。單純的銀行貸款定價(jià)沒(méi)有市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)，融資的實(shí)際成本可能大大偏離真正的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的成本，使風(fēng)險(xiǎn)高的項(xiàng)目貸到利率相對(duì)低的資金，也就是說(shuō)，直接融資債券價(jià)格比間接融資定價(jià)包含更多的價(jià)格信號(hào)。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞：高速公路 債務(wù)融資 策略 實(shí)踐
一、企業(yè)基本概況
安徽省高速公路控股集團(tuán)有限公司是由成立于1993年4月的安徽省高速公路總公司改制而來(lái)的省屬?lài)?guó)有獨(dú)資公司，主要負(fù)責(zé)安徽省內(nèi)的高速公路建設(shè)與運(yùn)營(yíng)，承擔(dān)著安徽省內(nèi)絕大部分高速公路和長(zhǎng)江大橋的建設(shè)任務(wù)。截至2013年末，資產(chǎn)總額1128億元，安徽省屬企業(yè)中排名第二；2013年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入158億元。下轄皖通高速（A+H股上市公司）等全資（控股）子公司12家，高速公路營(yíng)運(yùn)路段26條，營(yíng)運(yùn)總里程2161公里，包括合安高速、合寧高速、合徐高速、安慶長(zhǎng)江大橋和馬鞍山長(zhǎng)江大橋等。在建高速公路10條，在建長(zhǎng)江公路大橋兩座，總里程455公里，預(yù)計(jì)到“十二五”末，安徽高速集團(tuán)營(yíng)運(yùn)里程將達(dá)到2400公里。
二、企業(yè)融資現(xiàn)狀
“高投資、低回報(bào)、回收期長(zhǎng)”是高速公路行業(yè)的典型特征，單就某一條高速公路而言，建設(shè)期內(nèi)由于投資額巨大而產(chǎn)生的資金利息支出和路產(chǎn)折舊等因素，運(yùn)營(yíng)初期的5-8年內(nèi)將處于虧損狀態(tài)。高速公路行業(yè)投資大、回收期長(zhǎng)以及中部地區(qū)欠發(fā)達(dá)的雙重特性，導(dǎo)致安徽高速集團(tuán)融資任務(wù)十分艱巨。面對(duì)嚴(yán)峻的融資形勢(shì)，安徽高速集團(tuán)本著“拓寬融資渠道、降低融資成本”的原則，通過(guò)加強(qiáng)同各銀行、證券等金融機(jī)構(gòu)的溝通與合作，逐步探索出一套適合自身特點(diǎn)的融資模式。
一是融資渠道多元化。在市場(chǎng)各類(lèi)直接融資工具層出不窮，且公司資質(zhì)完全符合發(fā)行條件的基礎(chǔ)上，安徽高速集團(tuán)緊跟市場(chǎng)脈搏，根據(jù)自身需求，不斷尋求各種融資渠道的突破。截至目前，安徽高速集團(tuán)除銀行貸款外，已涉足短期融資券、超短期融資券、中期票據(jù)、私募債、公司債、企業(yè)債、融資租賃等融資品種，已注冊(cè)或批準(zhǔn)總額近300億元。另外，境外人民幣債券、保險(xiǎn)債券、永續(xù)債券、股+債等也正在積極推進(jìn)中。
二是直接融資擴(kuò)大化。由于直接融資品種多、成本低、用途靈活等優(yōu)點(diǎn)，安徽高速集團(tuán)近年來(lái)逐步擴(kuò)大直接融資比重，優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。截至2013年底，集團(tuán)公司債務(wù)融資余額為617億元。其中，直接融資185億元，占比30%。2013年度，集團(tuán)公司直接融資122億元，占當(dāng)年融資總額的63%。
三是融資管理精細(xì)化。集團(tuán)公司各項(xiàng)融資工作進(jìn)行前期、中期、后期分階段管理。融資前期，與資金提供方或者融資中介機(jī)構(gòu)根據(jù)實(shí)際情況嚴(yán)謹(jǐn)論證合作可行性、合理設(shè)計(jì)合作方案等；融資中期，嚴(yán)格履行內(nèi)部程序，并按照法律法規(guī)及其他規(guī)定履行支付等流程；融資后期，對(duì)資金利用進(jìn)行實(shí)時(shí)跟蹤，保證資金的安全、合規(guī)和高效運(yùn)作，并根據(jù)資金提供方或監(jiān)管機(jī)構(gòu)的要求適時(shí)披露有關(guān)信息等。
三、企業(yè)融資中遇到的問(wèn)題
一是政策環(huán)境約束較多。首先，由于種種原因，公司被監(jiān)管部門(mén)列作“退出類(lèi)”融資平臺(tái)納入地方融資平臺(tái)“名單制”管理。隨著銀監(jiān)會(huì)等監(jiān)管審批機(jī)構(gòu)不斷出臺(tái)新規(guī)加大對(duì)地方融資平臺(tái)融資監(jiān)管，公司間接融資工作嚴(yán)重受限。其次，高速公路行業(yè)內(nèi)曾出現(xiàn)債務(wù)違約情況，雖然與集團(tuán)公司無(wú)其他關(guān)聯(lián)，但也因行業(yè)因素受到諸多牽連。最后，“超日債”等低評(píng)級(jí)債券相繼違約，事件本身對(duì)于健全信用利差有益無(wú)害，但是，敏感的市場(chǎng)立即對(duì)所有債券均避之不及，而不論評(píng)級(jí)高低，給集團(tuán)公司融資成本控制造成極大約束。
二是債務(wù)結(jié)構(gòu)存在錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)。由于高速公路行業(yè)投資回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)，決定公司項(xiàng)目建設(shè)應(yīng)該主要以中長(zhǎng)期融資為主，而目前市場(chǎng)資金更多的是追求短期獲利，往往都是期限在3年以?xún)?nèi)的短期資金，企業(yè)常常遇到期限錯(cuò)配等問(wèn)題。2013年，我們公司的債務(wù)融資合計(jì)194億元。其中，期限為三年以?xún)?nèi)的短期融資134億元，占比69%。期限在7年以上的中長(zhǎng)期融資29億元，占比僅為15%。短期融資占比較大，短貸長(zhǎng)用、期限錯(cuò)配，存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
三是資金使用效率不高。當(dāng)前，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求項(xiàng)目貸款必須專(zhuān)款專(zhuān)用，嚴(yán)禁設(shè)立“資金池”調(diào)劑使用資金，項(xiàng)目貸款發(fā)放后不得進(jìn)行二次受托支付，必須由集團(tuán)公司賬戶(hù)直接支付至交易對(duì)手。但是，集團(tuán)公司建設(shè)項(xiàng)目中已開(kāi)工建設(shè)時(shí)期較長(zhǎng)的項(xiàng)目授信相對(duì)充裕；新開(kāi)工建設(shè)項(xiàng)目授信較少，貸款不足；個(gè)別已通車(chē)項(xiàng)目由于貸款寬限期已到，雖有資金需求但無(wú)法實(shí)現(xiàn)提款，且各項(xiàng)目貸款行亦存在貸款規(guī)模的差異。受托支付的嚴(yán)格要求與項(xiàng)目需求的非均衡導(dǎo)致集團(tuán)公司資金的使用及支付效率比較低。
四、融資環(huán)境分析
2013年二季度以來(lái)，我國(guó)金融領(lǐng)域發(fā)生了很多的重大事件，利率市場(chǎng)化進(jìn)程加快、“錢(qián)荒”蔓延、貸款利率放開(kāi)、存款保險(xiǎn)制度前期論證等一系列事件的發(fā)生，揭開(kāi)了我國(guó)金融大變革時(shí)代來(lái)臨的序幕。
自2013年以來(lái)，金融市場(chǎng)大體表現(xiàn)出以下幾點(diǎn)特征：
一是利率中樞上移，波動(dòng)更加劇烈。自2013年6月份銀行間市場(chǎng)爆發(fā)“錢(qián)荒”事件以來(lái)，市場(chǎng)利率整體上揚(yáng)，波動(dòng)更加明顯。銀行間7天質(zhì)押式回購(gòu)利率中樞從2013年上半年的3.29%躍升至2013年下半年以來(lái)的4.49%，漲幅超過(guò)100BP。
二是央行去杠桿意志堅(jiān)定，利率高企容忍度加大。當(dāng)前，我國(guó)面臨著房地產(chǎn)融資及政府平臺(tái)融資兩大主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，債務(wù)泡沫嚴(yán)重影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的安全性和穩(wěn)定性。中央緊緊圍繞“穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿、促改革”的整體思路，加大金融去桿杠力度，對(duì)利率高位運(yùn)行的容忍度不斷提升。自從2014年1月下旬開(kāi)始，央行已連續(xù)八周通過(guò)正回購(gòu)等操作回收市場(chǎng)流動(dòng)性。
三是信用違約事件頻發(fā)，信用利差逐步拉開(kāi)。進(jìn)入2014年以來(lái)，信用違約事件層出不窮，信托、公募、私募、貸款陸續(xù)出現(xiàn)公開(kāi)的違約事件。違約事件的出現(xiàn)是利率市場(chǎng)化的必然結(jié)果，有專(zhuān)家預(yù)計(jì)，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)將會(huì)有更多的違約事件發(fā)生。短期內(nèi)，債券市場(chǎng)整體會(huì)受到牽連；但長(zhǎng)期而言，有利于市場(chǎng)出清，擴(kuò)大信用利差，真正進(jìn)入“信用為王”的時(shí)代。
四是融資工具不斷創(chuàng)新，融資手段多元化。3月份，國(guó)務(wù)院總理在國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議及部分省市經(jīng)濟(jì)形勢(shì)座談會(huì)上指出，“要繼續(xù)加大金融支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)力度，通過(guò)綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具、深化金融體制改革、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)等措施，讓金融更好地為經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展和民生改善服務(wù)?！苯陙?lái)，資產(chǎn)支持證券（ABS）、永續(xù)債券等金融創(chuàng)新產(chǎn)品相繼問(wèn)世，極大豐富了企業(yè)的融資方式和選擇空間，預(yù)計(jì)未來(lái)將會(huì)有更加多樣化的融資工具逐步推出。
五、融資策略謀劃
長(zhǎng)時(shí)期以來(lái)，在我國(guó)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中銀行始終占據(jù)主導(dǎo)地位，各家高速公路企業(yè)的債務(wù)融資方式幾乎別無(wú)選擇，銀行借款成為其主要來(lái)源，在這種格局下，銀行信貸資金成為一種稀缺資源。企業(yè)在對(duì)銀行的議價(jià)談判中往往處于劣勢(shì)，不僅要負(fù)擔(dān)高額的利息支出，還要承擔(dān)諸如存款保證金、一次性支付通道服務(wù)費(fèi)等隱性融資成本，企業(yè)綜合融資成本居高不下。
隨著債券市場(chǎng)的發(fā)展，以銀行貸款為主的這種單一的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)正在發(fā)生根本性改變，直接債務(wù)融資，特別是非金融企業(yè)債務(wù)融資工具由于其產(chǎn)品多樣、用款靈活、融資成本低和擴(kuò)大融資規(guī)模等特點(diǎn)，逐步成為我們集團(tuán)債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中的主要來(lái)源。借助債券市場(chǎng)的直接債務(wù)融資能夠讓企業(yè)在資金市場(chǎng)流動(dòng)性偏緊時(shí)能融到資金，在流動(dòng)性相對(duì)不緊時(shí)能夠融到低成本的資金，對(duì)于保障企業(yè)資金需求、改善負(fù)債結(jié)構(gòu)和降低融資成本等起到重要作用。
2013年3月15日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)向各地證監(jiān)局、上海證券交易所和深圳證券交易所下發(fā)《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，明確指出鼓勵(lì)和支持五類(lèi)資產(chǎn)的證券化業(yè)務(wù)，其中包括高速公路，這也就標(biāo)志著我國(guó)資產(chǎn)證券化即將邁入快速發(fā)展階段。目前已有上海隧道股份、寧宿徐高速等多家企業(yè)通過(guò)發(fā)行該類(lèi)產(chǎn)品解決了資金需求。下一步，我們將在資產(chǎn)證券化、資產(chǎn)支持票據(jù)和永續(xù)債券等創(chuàng)新型融資工具上進(jìn)行研究和探索，我們有理由相信，隨著政策的逐漸規(guī)范、法律的逐漸明晰，企業(yè)資產(chǎn)證券化一定會(huì)得到蓬勃發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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金融政策的扶持將在一定程度上緩解企業(yè)融資難題，構(gòu)建完善的金融政策支撐體系有利于促進(jìn)企業(yè)融資難題的解決。資金作為稀缺資源，單純依靠市場(chǎng)機(jī)制的作用，難以實(shí)現(xiàn)資金向融資難的企業(yè)大規(guī)模流動(dòng)，必須借助于政策性金融發(fā)揮作用，加大對(duì)企業(yè)融資的支持力度。
(一)把握好金融政策支撐體系的原則。
金融政策支撐體系構(gòu)建需按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求，堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)效益為核心。改變過(guò)去重貸款輕效益、重發(fā)放輕管理的做法，加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)、貨幣需求企業(yè)實(shí)施管理，引導(dǎo)資金流向效益好、有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)和項(xiàng)目。
(二)出臺(tái)有特殊的金融政策支撐體系。
特殊的金融政策支撐體系需針對(duì)不同類(lèi)型、不同行業(yè)的企業(yè)具有不同的融資特點(diǎn)，需要具體問(wèn)題具體分析，具體選擇適合自己的融資渠道。
一是政府和銀行在政策和實(shí)際操作中應(yīng)特殊對(duì)待，對(duì)于非常符合國(guó)家政策支持的企業(yè)進(jìn)行重點(diǎn)投資。如當(dāng)前政策扶持的重點(diǎn)是有產(chǎn)品、有市場(chǎng)、有發(fā)展前景的符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)。對(duì)于污染環(huán)境、能源消耗高、質(zhì)量低劣的企業(yè)，政府下決心采取必要的措施予以關(guān)閉。金融支撐體系構(gòu)建過(guò)程中對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估的時(shí)候就需要考慮到這一點(diǎn)，要根據(jù)國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整的方向，適當(dāng)避開(kāi)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的行業(yè)、夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)和國(guó)家調(diào)控行業(yè)，并根據(jù)企業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r，在必要時(shí)予以放貸調(diào)整。
二是對(duì)于處于創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)，財(cái)稅部門(mén)應(yīng)給予減免營(yíng)業(yè)稅和所得稅，相應(yīng)的企業(yè)應(yīng)根據(jù)本地針對(duì)實(shí)際情況出臺(tái)的相關(guān)扶持企業(yè)發(fā)展的政策，積極爭(zhēng)取優(yōu)惠政策支撐。
二、金融生態(tài)環(huán)境支撐體系構(gòu)建策略
社會(huì)信用體系建設(shè)是優(yōu)化金融生態(tài)環(huán)境的關(guān)鍵。社會(huì)信用包括企業(yè)信用、個(gè)人信用和公共信用(主要指政府行政和司法的公信力)，而企業(yè)信用是建立社會(huì)信用體系的重點(diǎn)和突破口。
加強(qiáng)企業(yè)信用建設(shè)需要做好以下幾個(gè)方面：第一，通過(guò)深化國(guó)有企業(yè)改革，明晰產(chǎn)權(quán)關(guān)系，完善企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，健全現(xiàn)代企業(yè)制度。逐步建立系統(tǒng)的全社會(huì)共享的企業(yè)商業(yè)信用檔案和信用評(píng)級(jí)機(jī)制，使企業(yè)自覺(jué)地執(zhí)行國(guó)家的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和審計(jì)準(zhǔn)則，按照真實(shí)、合規(guī)、有效的要求，規(guī)范財(cái)務(wù)制度．不做假賬、不做假報(bào)表，提高信息披露的真實(shí)性、完整性和及時(shí)性。第二，優(yōu)化執(zhí)法環(huán)境。地方政府不要局限于局部利益的得失，要站在全局的高度，營(yíng)造良好的執(zhí)法環(huán)境，加大金融維權(quán)力度。通過(guò)建立健全相關(guān)法規(guī)，強(qiáng)化對(duì)債權(quán)人、投資人和投保人合法利益的保護(hù)。為金融機(jī)構(gòu)創(chuàng)造一個(gè)公平、公正和良好的生態(tài)環(huán)境，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)為地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)的信心和決心。第三，積極發(fā)展各類(lèi)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)。從政策上鼓勵(lì)和扶持律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、審計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等與金融生態(tài)環(huán)境密切相關(guān)的一系列專(zhuān)業(yè)化中介機(jī)構(gòu)發(fā)展。
三、金融機(jī)構(gòu)組織支撐體系構(gòu)建策略
(一)促進(jìn)國(guó)有商業(yè)銀行的改革
在今后很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，國(guó)有商業(yè)銀行仍將是金融組織體系的主體，國(guó)有商業(yè)銀行的改革如何直接決定了它對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支撐作用的大小。為此，作為國(guó)有商業(yè)銀行，以經(jīng)濟(jì)效益為中心，以防范風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)，追求利潤(rùn)最大化的同時(shí)，努力提高信貸資產(chǎn)質(zhì)量，充分利用好現(xiàn)有資源，提高資金配置效率，做好全方位的金融服務(wù)，支撐企業(yè)發(fā)展。
不斷提高金融服務(wù)能力。國(guó)有商業(yè)銀行不僅是信貸資金的支持，還體現(xiàn)在各項(xiàng)金融服務(wù)的支持上，即發(fā)揮金融部門(mén)的行業(yè)優(yōu)勢(shì)，為企業(yè)提供金融配套服務(wù)。
第一，要積極靈活運(yùn)用各種金融工具，提供結(jié)算、匯兌、轉(zhuǎn)賬和財(cái)務(wù)管理等多種金融服務(wù)，做好信貸監(jiān)督．監(jiān)測(cè)資金運(yùn)行，充分運(yùn)用金融手段，提高企業(yè)資金的使用效益。
第二，要充分利用商業(yè)銀行視角廣、信息靈的優(yōu)勢(shì)和便利條件，為企業(yè)提供多種信息咨詢(xún)服務(wù)。要組織企業(yè)管理人員學(xué)習(xí)金融知識(shí)，運(yùn)用現(xiàn)代金融知識(shí)，更好地用好、用活現(xiàn)有資金，努力提高資金使用效率。
第三，要轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)觀(guān)念，樹(shù)立服務(wù)意識(shí)、市場(chǎng)意識(shí)、競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)和榮譽(yù)第一的觀(guān)念，變客戶(hù)上門(mén)為主動(dòng)上門(mén)，以穩(wěn)定基本客戶(hù)，爭(zhēng)奪優(yōu)質(zhì)客戶(hù)。
第四，大力發(fā)展國(guó)際業(yè)務(wù)，形成本外幣業(yè)務(wù)一體化的綜合功能，增強(qiáng)國(guó)有商業(yè)銀行的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，拓展外匯業(yè)務(wù)市場(chǎng)。
(二)積極促進(jìn)地方性金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展
地方金融機(jī)構(gòu)是指由地方政府、經(jīng)濟(jì)組織和居民個(gè)人投資組成的地方(區(qū)域性)商業(yè)銀行、證券公司、信用社、信托、租賃、典當(dāng)?shù)雀鞣N金融組織的總稱(chēng)。地方性金融機(jī)構(gòu)促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，尤其是在服務(wù)“三農(nóng)”、支持城鄉(xiāng)中小企業(yè)發(fā)展方面發(fā)揮了不可替代的作用。目前，地方性金融機(jī)構(gòu)由于經(jīng)營(yíng)規(guī)模小、管理基礎(chǔ)差、業(yè)務(wù)范圍窄、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱等，面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力越來(lái)越大，迫切需要重組改革和政策的扶持。因此需要進(jìn)一步明確地方金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展戰(zhàn)略和市場(chǎng)定位，鼓勵(lì)按市場(chǎng)化原則相互兼并重組，組建股份制金融機(jī)構(gòu)，完善公司治理，加強(qiáng)防范風(fēng)險(xiǎn)。
四、金融市場(chǎng)支撐體系構(gòu)建策略
金融市場(chǎng)可分為貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)，經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和金融市場(chǎng)的支持之間有著密不可分的關(guān)系。一般來(lái)說(shuō)，一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)獲得金融市場(chǎng)支持力度越大，該地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展就越快。當(dāng)前金融市場(chǎng)存在著諸多不足，發(fā)展遲緩；直接融資與間接融資比例不合理，直接融資太少。因此，今后需要大力發(fā)展直接融資，積極引導(dǎo)各類(lèi)企業(yè)向資本市場(chǎng)籌措資金．改變資本市場(chǎng)發(fā)展滯后的局面，建立多層次的資本市場(chǎng)；提高保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展，增強(qiáng)保險(xiǎn)的功能和作用。
對(duì)此，首先應(yīng)建立多層次的資本市場(chǎng)體系。以滿(mǎn)足不同類(lèi)型、規(guī)模的企業(yè)在不同階段的融資需求。其次，促進(jìn)保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展，增強(qiáng)保險(xiǎn)的功能。再次，積極引入產(chǎn)業(yè)投資基金。產(chǎn)業(yè)投資基金是一種對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資并提供經(jīng)營(yíng)服務(wù)發(fā)行基金份額而設(shè)立的基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產(chǎn)，從事創(chuàng)業(yè)、企業(yè)重組和基礎(chǔ)設(shè)施等產(chǎn)業(yè)投資。作為一種金融制度的創(chuàng)新，體現(xiàn)在對(duì)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的改善和投融資效率的提高。
五、金融創(chuàng)新的支撐體系構(gòu)建
(一)完善政策支持．激勵(lì)金融創(chuàng)新
地方政府應(yīng)該制定較為完善的支持金融創(chuàng)新的政策措施，對(duì)金融機(jī)構(gòu)的創(chuàng)新活動(dòng)給予支持，激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展創(chuàng)新，完善金融服務(wù)功能。如完善財(cái)政補(bǔ)貼政策、稅費(fèi)優(yōu)惠政策、行政審批簡(jiǎn)化政策、創(chuàng)新獎(jiǎng)勵(lì)政策等等，對(duì)金融機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)的新金融業(yè)務(wù)，如針對(duì)中小企業(yè)及“三農(nóng)”融資的金融業(yè)務(wù)，地方財(cái)政給予適當(dāng)?shù)难a(bǔ)貼，降低或免除營(yíng)業(yè)稅；引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)多引進(jìn)、開(kāi)發(fā)適合當(dāng)?shù)刈陨韺?shí)際，符合市場(chǎng)需求的創(chuàng)新業(yè)務(wù)；執(zhí)行過(guò)程中，考慮地區(qū)的實(shí)際情況．對(duì)制度適度調(diào)整，靈活處理。銀監(jiān)會(huì)在監(jiān)管政策上要作許多完善，針對(duì)不同地區(qū)能制定適合當(dāng)?shù)氐恼?，特別是準(zhǔn)人政策上，對(duì)存貸款業(yè)務(wù)的新品利，、中間業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)、咨詢(xún)業(yè)務(wù)、結(jié)算業(yè)務(wù)等，簡(jiǎn)化審批，給予創(chuàng)新大力支持；根據(jù)實(shí)際情況，對(duì)于需要進(jìn)一步改進(jìn)的方面加強(qiáng)調(diào)查研究，要進(jìn)一步完善法規(guī)政策，積極支持。這樣必能對(duì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的發(fā)展起到推波助瀾的作用。
(二)吸引和培養(yǎng)金融創(chuàng)新人才，增強(qiáng)創(chuàng)新智力支持
加快創(chuàng)新型人才培養(yǎng)機(jī)制建設(shè)。建立健全繼續(xù)教育培訓(xùn)的機(jī)制，為人才不斷提高素質(zhì)提供優(yōu)質(zhì)的教育，為社會(huì)培養(yǎng)高素質(zhì)的創(chuàng)新型人才，也包括為金融機(jī)構(gòu)培養(yǎng)金融創(chuàng)新人才。
積極引進(jìn)金融創(chuàng)新人才。制定一些引進(jìn)金融創(chuàng)新人才的優(yōu)惠政策，積極開(kāi)辟引進(jìn)優(yōu)秀人才的綠色通道，給予引進(jìn)優(yōu)秀人才提供良好的工作條件、生活條件。建立良好的人才激勵(lì)機(jī)制。細(xì)化和量化對(duì)人才及人才績(jī)效的評(píng)估，形成一套比較科學(xué)的“賽馬機(jī)制”；通過(guò)人事制度改革，得以吸引人才和留住更多的優(yōu)秀的人才。
(三)創(chuàng)新金融監(jiān)管，防范金融創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)
強(qiáng)化金融機(jī)構(gòu)各職能部門(mén)的內(nèi)控機(jī)制建設(shè)，全面提高內(nèi)部控制水平及內(nèi)部管理水平，作為防范創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)的第一道防線(xiàn)；行業(yè)自律作為第二道防線(xiàn)；積極進(jìn)行監(jiān)管方面的創(chuàng)新，健全法規(guī)體系．不斷完善金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)體系，將各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行量化，形成完整的有針對(duì)性的并便于測(cè)度和實(shí)施監(jiān)控的金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)指標(biāo)體系，制定切實(shí)有效的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，作為第三道防線(xiàn)。
除此之外，還可以構(gòu)建區(qū)域金融合作的金融支撐體系。金融臺(tái)作重點(diǎn)是加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建沒(méi)，改善區(qū)域內(nèi)的金融環(huán)境，更好地為企業(yè)融資服務(wù)。
參考文獻(xiàn)
[關(guān)鍵詞] 中小企業(yè)；民間借貸；雙重困境；制度改革
[中圖分類(lèi)號(hào)] F832.5 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)]1673-0461（2013）02-0085-08
一、引 言
近年來(lái)，民間借貸這種古老而又非正規(guī)化的融資方式在我國(guó)一些地方異?；钴S，大有方興未艾蓬勃發(fā)展之勢(shì)。從民間借貸的集聚地溫州到享有“寶馬縣”之稱(chēng)的泗洪縣，再到家家房地產(chǎn)、戶(hù)戶(hù)典當(dāng)行的鄂爾多斯，無(wú)處不隱現(xiàn)著“民間借貸”的身影。誠(chéng)然，民間借貸在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，尤其是民營(yíng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面功不可沒(méi)，然而，由民間借貸而引發(fā)的一系列不良后果也不容小覷。特別是2011年9月份以來(lái)爆發(fā)的溫州老板集體跑路、跳樓事件成為社會(huì)各方廣泛關(guān)注的焦點(diǎn)，也引起了決策層的高度關(guān)注。類(lèi)似現(xiàn)象和事件的出現(xiàn)至少反映出兩個(gè)基本的事實(shí)：一方面，中小企業(yè)融資遇到了很大的困難和障礙，大量的資金需求得不到有效滿(mǎn)足；另一方面，民間資本規(guī)模巨大但苦于沒(méi)有合適的投資渠道而只好轉(zhuǎn)向非正規(guī)化的民間借貸。雖然，目前部分中小企業(yè)通過(guò)民間借貸這種灰色方式獲得了一定的民間資本，但是由于民間借貸市場(chǎng)一直是地下運(yùn)行，其監(jiān)管基本處于盲區(qū)，因此，一旦民間借貸資金鏈的某一個(gè)節(jié)點(diǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，那么整個(gè)民間借貸的資金鏈就會(huì)出現(xiàn)多米諾骨牌效應(yīng)，甚至引發(fā)整個(gè)金融系統(tǒng)的震蕩和危機(jī)。因此，如何破解中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境成為影響中小企業(yè)和民間借貸健康發(fā)展乃至金融發(fā)展的一個(gè)十分重要的課題。為此，本文將深度剖析造成這種雙重困境的制度根源，并提出改革的方向與路徑。
二、文獻(xiàn)回顧與評(píng)論
中小企業(yè)融資困難并不是我國(guó)所特有的現(xiàn)象，在世界范圍內(nèi)普遍存在，即使連發(fā)達(dá)國(guó)家也面臨同樣的問(wèn)題。如何解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題成為包括學(xué)者在內(nèi)的共同關(guān)注。關(guān)于中小企業(yè)為什么融資困難[1]，大部分學(xué)者是從信息不對(duì)稱(chēng)的角度來(lái)加以解釋的。Stiglitz， Weiss在1981年對(duì)此做了開(kāi)創(chuàng)性的研究。他們的研究結(jié)果表明：中小企業(yè)與銀行等金融機(jī)構(gòu)之間存在信息不對(duì)稱(chēng)，正是這種信息不對(duì)稱(chēng)導(dǎo)致了中小企業(yè)融資困難。Banerjee等（1994）則進(jìn)一步提出了“長(zhǎng)期互動(dòng)假說(shuō)”（long term interaction hypothesis）和“共同監(jiān)督假說(shuō)”（peer monitoring hypothesis），并且認(rèn)為由于中小企業(yè)與中小金融機(jī)構(gòu)之間的這種“長(zhǎng)期互動(dòng)”和“共同監(jiān)督”有利于減少信息不對(duì)稱(chēng)，因而中小金融機(jī)構(gòu)在為中小企業(yè)提供融資服務(wù)方面更具有信息優(yōu)勢(shì)[2]。與此類(lèi)似的是，林毅夫、李永軍（2001）也認(rèn)為中小金融機(jī)構(gòu)在為中小企業(yè)提供金融服務(wù)方面擁有信息上的優(yōu)勢(shì)，而大型金融機(jī)構(gòu)一般不具有這種信息優(yōu)勢(shì)，而我國(guó)金融業(yè)主要集中于大型金融機(jī)構(gòu)（尤其是銀行），因此就導(dǎo)致中小企業(yè)融資特別困難，據(jù)此，他們認(rèn)為大力發(fā)展和完善中小金融機(jī)構(gòu)是解決我國(guó)中小企業(yè)融資難問(wèn)題的根本出路[3]。林毅夫、孫希芳于2005年對(duì)中小企業(yè)信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題做了進(jìn)一步的分析，他們認(rèn)為中小企業(yè)缺乏易于傳遞的“硬信息”（hard information）因而難以從正規(guī)金融渠道獲得資金，而非正規(guī)金融則通過(guò)人緣、地緣關(guān)系較為容易獲得中小企業(yè)的“軟信息”（soft information），從而具有信息優(yōu)勢(shì)[4]。馬光榮、楊恩艷（2011）研究表明：社會(huì)網(wǎng)絡(luò)可以緩解信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，從而可以促進(jìn)民間借貸這種非正規(guī)金融的發(fā)展[5]。不難發(fā)現(xiàn)，信息論的基本觀(guān)點(diǎn)是：信息不對(duì)稱(chēng)是導(dǎo)致中小企業(yè)融資困難的主要原因，而中小金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融具有信息優(yōu)勢(shì)，因此要大力發(fā)展中小金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融以解決中小企業(yè)融資難題。
此外，也有學(xué)者從其他不同角度論述了非正規(guī)金融在促進(jìn)中小企業(yè)融資方面的優(yōu)勢(shì)。蔣伏心、周春平（2009）提出非正規(guī)金融具有交易成本優(yōu)勢(shì)，使得非正規(guī)金融成為中小企業(yè)獲得外部資金的重要途徑[6]。羅丹陽(yáng)、殷興山（2006）認(rèn)為非正規(guī)金融除了具有信息、交易成本優(yōu)勢(shì)之外，還具有擔(dān)保機(jī)制、靈活性和適應(yīng)性等方面的優(yōu)勢(shì)[7]。事實(shí)上，無(wú)論是非正規(guī)金融的交易成本優(yōu)勢(shì)，還是擔(dān)保機(jī)制優(yōu)勢(shì)、適應(yīng)性?xún)?yōu)勢(shì)，本質(zhì)上都是源于其信息優(yōu)勢(shì)。因?yàn)榉钦?guī)金融如果沒(méi)有信息優(yōu)勢(shì)，那么在給中小企業(yè)提供融資服務(wù)的過(guò)程中就不可能降低其交易成本，也就不可能適應(yīng)中小企業(yè)融資需求。所以，我們認(rèn)為交易成本優(yōu)勢(shì)、擔(dān)保機(jī)制優(yōu)勢(shì)和適應(yīng)性?xún)?yōu)勢(shì)等都是非正規(guī)金融信息優(yōu)勢(shì)的衍生優(yōu)勢(shì)，而信息優(yōu)勢(shì)才是非正規(guī)金融成為中小企業(yè)重要融資渠道的內(nèi)在根據(jù)。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，Stiglitz和Weiss早期的研究是非常深刻和富有開(kāi)創(chuàng)性的。
按照信息論的邏輯，我們自然可以得出這樣的推論：只要一個(gè)國(guó)家或經(jīng)濟(jì)體的非正規(guī)金融足夠的發(fā)達(dá)，那么其中小企業(yè)就不會(huì)存在融資困難的問(wèn)題。實(shí)際上，中小企業(yè)融資難是世界各個(gè)國(guó)家（包括發(fā)達(dá)國(guó)家）普遍存在的現(xiàn)象，只不過(guò)在發(fā)展中國(guó)家和轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體中這一現(xiàn)象表現(xiàn)得更為突出。如果信息論關(guān)于非正規(guī)金融在中小企業(yè)融資方面具有信息優(yōu)勢(shì)的結(jié)論成立，那么我們有理由認(rèn)為：一定存在一種阻礙非正規(guī)金融發(fā)展的外在抑制作用和約束條件，而這種外在抑制作用是導(dǎo)致世界各個(gè)國(guó)家中小企業(yè)陷入融資困境的外在原因。因此，要從根本上解決中小企業(yè)融資難題，必須破除限制非正規(guī)金融發(fā)展的外在抑制作用和約束條件。中國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家，同時(shí)經(jīng)濟(jì)也處于轉(zhuǎn)軌階段，包括民間借貸在內(nèi)的非正規(guī)金融在發(fā)展過(guò)程中受到諸多的束縛，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題就更為突出。所以，就迫切需要研究如何破除非正規(guī)金融發(fā)展的桎梏，消除中小企業(yè)融資的外在制約。這正是本文研究的出發(fā)點(diǎn)和目的所在。接下來(lái)，我們將結(jié)合中國(guó)的實(shí)際按照邏輯推理的思路深入分析造成目前我國(guó)中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境這種雙重困境并存的制度根源。
三、造成雙重困境的制度性根源
對(duì)于今年年初以來(lái)在我國(guó)溫州出現(xiàn)的中小企業(yè)老板“跑路”、跳樓以及民間借貸“繁榮”的現(xiàn)象，有學(xué)者認(rèn)為這主要和我國(guó)2010以來(lái)實(shí)行的緊縮性貨幣政策有關(guān)① 。誠(chéng)然，緊縮性的貨幣政策對(duì)中小企業(yè)融資以及民間借貸行為會(huì)產(chǎn)生一定的影響，但這絕不是主要原因。其理由在于：一方面從融資角度來(lái)看，中小企業(yè)融資難并不是緊縮性貨幣政策背景下的特有現(xiàn)象，而是一個(gè)長(zhǎng)期存在的事實(shí)；另一方面從民間借貸來(lái)看，民間借貸這種融資方式由來(lái)已久，但一直以來(lái)都是以猶抱琵琶半遮面的狀態(tài)處于地下運(yùn)行，只不過(guò)在銀根收緊的情況下表現(xiàn)得相對(duì)活躍一些，但仍然是半公開(kāi)、非正規(guī)化的。所以，我們認(rèn)為中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境的產(chǎn)生有其深層次的原因，而宏觀(guān)調(diào)控政策只是其中影響因素之一。那么，造成目前我國(guó)中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境這種雙重困境并存的制度根源何在呢？下面對(duì)此展開(kāi)分析。
（一）金融抑制是造成雙重困境的直接原因
1973年Mckinnon和Shaw 等經(jīng)濟(jì)學(xué)家以發(fā)展中國(guó)家為研究樣本，在對(duì)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系研究的基礎(chǔ)上提出了著名的“金融抑制”與“金融深化”理論[8][9]。Mckinnon和Shaw研究認(rèn)為：多數(shù)發(fā)展中國(guó)家以金融管制代替金融市場(chǎng)機(jī)制，人為壓低利率，造成資本配置效率和經(jīng)濟(jì)效率低下。中國(guó)作為發(fā)展中國(guó)家，同時(shí)又處于由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中，自改革開(kāi)放以來(lái)雖然取得了一定的成績(jī)，但在不少領(lǐng)域仍存在諸多需要亟待解決的問(wèn)題。在金融領(lǐng)域，金融抑制長(zhǎng)期以來(lái)一直是困擾我國(guó)金融健康發(fā)展的桎梏，也是造成中小企業(yè)融資困境和民間借貸困境的直接原因。現(xiàn)階段，金融抑制突出表現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是人為壓低資金的價(jià)格，主要是利率管制；二是金融市場(chǎng)的嚴(yán)格準(zhǔn)入制度造成了進(jìn)入壁壘，從而限制了金融市場(chǎng)多元化發(fā)展。
1． 利率管制對(duì)投融資的制約
利率是資金使用權(quán)的價(jià)格，均衡的利率水平應(yīng)由資金的供給和需求雙重作用來(lái)決定的。然而，目前我國(guó)的利率水平（尤其是存貸款利率）是嚴(yán)格受到貨幣管理當(dāng)局控制的。雖然近年來(lái)利率管制的范圍和力度有所放寬，但目前金融市場(chǎng)的利率水平仍然是被扭曲的，不能準(zhǔn)確反映資金的供求關(guān)系。正如Mckinnon和Shaw所言，發(fā)展中國(guó)家一般是人為壓低利率，這一現(xiàn)象在我們國(guó)家是有過(guò)之而無(wú)不及。有人可能天真地以為利率（特別是貸款利率）低對(duì)中小企業(yè)不是一件好事嗎？因?yàn)槔实筒皇强梢越档椭行∑髽I(yè)使用資金的成本嗎？事實(shí)上，這是一種一廂情愿的幻想。從理論上來(lái)說(shuō)，任何干預(yù)市場(chǎng)價(jià)格的行為都可能導(dǎo)致市場(chǎng)的扭曲，引起資源的低效配置、浪費(fèi)，甚至權(quán)力尋租的出現(xiàn)。同樣，利率的人為管制也會(huì)導(dǎo)致金融資源的低效配置，甚至制約經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。人為壓低利率對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，不僅不是好事，而且是嚴(yán)重?fù)p害中小企業(yè)利益的事。事實(shí)上，中小企業(yè)并不能從正規(guī)融資渠道（如銀行、資本市場(chǎng)）得到所需的資金，即使能獲得一些資金的支持，也是杯水車(chē)薪，遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿(mǎn)足不了中小企業(yè)的融資需求。一方面，從間接融資渠道來(lái)看，以銀行（尤其是國(guó)有商業(yè)銀行）為主體的金融體制決定了中小企業(yè)要想從國(guó)有商業(yè)銀行獲得資金必然要受到各種限制（如信貸額度、期限等）和歧視（主要是所有制歧視和規(guī)模歧視），并且要付出高昂的代價(jià)，這種高昂的代價(jià)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)央行所規(guī)定的同期基準(zhǔn)貸款利率的。有關(guān)的統(tǒng)計(jì)資料也顯示：近年來(lái)中小企業(yè)從國(guó)有商業(yè)銀行得到的貸款比例呈逐年下降的趨勢(shì)[10]。相反，那些國(guó)有企業(yè)更容易從國(guó)有商業(yè)銀行獲得大量的低息貸款，充分享受了低利率的成本優(yōu)勢(shì)。另一方面，從直接融資渠道來(lái)看，盡管現(xiàn)在資本市場(chǎng)除了主板，還推出了中小板和創(chuàng)業(yè)板，但是由于上市條件的限制，所以在這些板塊上市的中小企業(yè)仍然是屈指可數(shù)，更多的中小企業(yè)仍然是徘徊于資本市場(chǎng)之外的。即使是部分中小企業(yè)能夠在資本市場(chǎng)上市發(fā)行股票、債券，但是由于利率的人為管制，致使資本市場(chǎng)上的金融資產(chǎn)價(jià)格也是扭曲的，最終導(dǎo)致資本市場(chǎng)的畸形發(fā)展。相比之下，對(duì)于國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)成為其廉價(jià)的“圈錢(qián)”樂(lè)土。
利率管制對(duì)于民間借貸來(lái)說(shuō)同樣是限制其正常發(fā)展的瓶頸。從民間借貸的身份和地位來(lái)看，不管民間借貸在促進(jìn)金融、經(jīng)濟(jì)發(fā)展方面發(fā)揮著多么重要的作用，民間借貸仍然是正規(guī)金融必要的“補(bǔ)充”，是屬于非正規(guī)的。利率管制在民間借貸領(lǐng)域的突出表現(xiàn)就是限制其貸款利率。雖然我國(guó)的央行承認(rèn)民間借貸的“合法性”，但這種“合法性”是有限的合法性，即民間借貸的利率如果超過(guò)銀行同類(lèi)貸款利率的4倍，那么超出部分的利息將不受法律保護(hù)。這實(shí)際上是一種典型的“限價(jià)”行為，是對(duì)信貸市場(chǎng)的直接干預(yù)。其結(jié)果如同在產(chǎn)品市場(chǎng)上政府對(duì)價(jià)格的管制一樣，必然會(huì)阻礙市場(chǎng)機(jī)制作用的發(fā)揮，扭曲資源的合理配置。實(shí)際上，政府對(duì)民間借貸利率的過(guò)度干預(yù)不僅不會(huì)達(dá)到其預(yù)期的“限價(jià)”目標(biāo)，反而會(huì)導(dǎo)致民間借貸市場(chǎng)的混亂，在我國(guó)有些地方高利貸和暴力催收的時(shí)有發(fā)生就是一個(gè)很好的例證。在銀根緊縮的情況下，利率管制會(huì)造成兩方面的結(jié)果：一方面由于存款利率的上限限制，在高通脹的情況下實(shí)際存款利率為負(fù)，這樣以來(lái)存款資金就會(huì)被“擠出”銀行等正規(guī)金融存款機(jī)構(gòu)以尋找高收益的投資，其中部分資金就進(jìn)入了民間借貸市場(chǎng)；另一方面，在存在著巨大資金供給缺口的情況下，均衡利率水平應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于央行所規(guī)定的基準(zhǔn)利率，但由于民間借貸的利率管制（不得超過(guò)銀行同類(lèi)貸款利率的4倍，否則不受法律保護(hù)），那么為了補(bǔ)償借貸資金利息不受法律保護(hù)的風(fēng)險(xiǎn)損失，民間借貸的貸方必然要求較高的利息，從而就形成了所謂的“高利貸”。因此，從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，高利貸是“被高利貸”。
從以上分析可以看出：無(wú)論是對(duì)于中小企業(yè)融資，還是對(duì)于民間借貸，利率管制都是一個(gè)非常重要的制約因素。必須破除這種制約，中小企業(yè)和民間借貸才能健康發(fā)展。
2． 金融市場(chǎng)的進(jìn)入壁壘對(duì)投融資的制約
除了人為壓低資金的價(jià)格（主要是利率管制）之外，金融抑制還突出地表現(xiàn)在金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘的設(shè)置，而進(jìn)入壁壘在有利于國(guó)有大型企業(yè)和國(guó)有銀行形成“壟斷”地位的同時(shí)，卻束縛了中小企業(yè)融資和民間借貸的發(fā)展。從資本市場(chǎng)來(lái)看，雖然我國(guó)的股票市場(chǎng)已經(jīng)建立有近20年的歷史，但是其建立的初衷就是為國(guó)有企業(yè)融資服務(wù)的，并且設(shè)置了很多門(mén)檻，這就決定了我國(guó)股票市場(chǎng)在建立之初就存在先天性的“硬傷”，不可能充分發(fā)揮其優(yōu)化配置資源的作用。由此必然導(dǎo)致兩種后果：一是中小企業(yè)基本不可能在股票市場(chǎng)上市發(fā)行股票融資，盡管現(xiàn)在推出了中小板和創(chuàng)業(yè)板，但是由于上市條件的限制，大多數(shù)中小企業(yè)仍然是被拒之門(mén)外的；二是股票市場(chǎng)完全變成一個(gè)投機(jī)性的市場(chǎng)，即使有大量的民間資本，也不可能一直投放于股票市場(chǎng)。此外，從參與間接投融資的金融機(jī)構(gòu)來(lái)看，我國(guó)目前實(shí)行非常嚴(yán)格的金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入制度，這在很大程度上抑制了資金的融通，阻礙了中小企業(yè)融資和民間借貸的發(fā)展。在較為成熟的間接融資體系中，既有服務(wù)于大企業(yè)的大型金融機(jī)構(gòu)，又有服務(wù)于中小企業(yè)的中小金融機(jī)構(gòu)。例如，在美國(guó)，為中小企業(yè)服務(wù)的中小銀行多達(dá)13980家，占全部金融機(jī)構(gòu)數(shù)量的比重高達(dá)75%[11]。相比之下，我國(guó)正規(guī)中小金融機(jī)構(gòu)只有幾百家，而絕大部分的市場(chǎng)被國(guó)有銀行所占有，并且主要是為國(guó)有大型企業(yè)提供融資服務(wù)的。而非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)由于受到各種限制，其數(shù)量也為數(shù)不多，并且是處于地下運(yùn)行狀態(tài)。這樣以來(lái)，不僅堵住了中小企業(yè)的融資來(lái)源渠道，而且抑制了民間資本的投資渠道，迫使其從事地下金融活動(dòng)。因?yàn)樵谡?guī)投資渠道（如銀行、股票市場(chǎng)）受到人為利率管制而導(dǎo)致投資收益率下降（甚至為負(fù)）的情況下，大量的民間資本會(huì)選擇非正規(guī)的投資渠道，最典型的一種方式就是民間借貸。如前所述，民間借貸在我國(guó)目前只具有有限的“合法性”，再加上政府對(duì)從事民間借貸的非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的種種限制，因而最終導(dǎo)致民間借貸的畸形發(fā)展和一些非正常事件的發(fā)生。
從以上分析可以發(fā)現(xiàn)：不管是直接融資（如股票市場(chǎng)）還是間接融資（如中小金融機(jī)構(gòu)），進(jìn)入壁壘的存在不僅限制了中小企業(yè)融資渠道，而且阻礙了民間資本的投資渠道，進(jìn)而使得資本融通不順暢，資本配置效率極為低下。進(jìn)一步，我們可以從資金的需求和供給兩方面來(lái)分析金融市場(chǎng)的進(jìn)入壁壘對(duì)中小企業(yè)融資和民間資本投資的制約。從資金的需求來(lái)看，一方面，雖然單個(gè)中小企業(yè)規(guī)模普遍不大，但是由于中小企業(yè)數(shù)量眾多，因此中小企業(yè)總體對(duì)于資金的需求還是非常巨大的；另一方面，無(wú)論是直接融資市場(chǎng)還是間接融資市場(chǎng)，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)都存在融資壁壘，使得中小企業(yè)幾乎無(wú)法通過(guò)正規(guī)金融渠道來(lái)滿(mǎn)足資金需求，因而只好尋求非正規(guī)金融渠道。從資金的供給來(lái)看，盡管民間資本規(guī)模龐大，但是由于金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘的限制，再加上利率的人為管制，使得民間資本要么是投資渠道受阻，要么是投資正規(guī)金融市場(chǎng)的收益率非常低甚至是負(fù)的。由此導(dǎo)致的一個(gè)直接后果就是：相當(dāng)一部分民間資本游離于正規(guī)金融體系之外，而從事一些高風(fēng)險(xiǎn)的投機(jī)活動(dòng)如炒房、民間借貸。隨著近年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)調(diào)控的持續(xù)和深入，民間資本投機(jī)炒作房地產(chǎn)的勢(shì)頭已得到有效遏制。這樣以來(lái)，民間借貸就成為民間資本的最佳選擇。由此可見(jiàn)，民間借貸是金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘的派生產(chǎn)物，其存在具有客觀(guān)必然性，在某種程度上甚至成為中小企業(yè)融資和民間資本投資的橋梁和紐帶。然而如前所述，包括民間借貸在內(nèi)的非正規(guī)金融目前在我國(guó)并不具有完全合法的身份，并且大多處于灰色地帶。因此，賦予民間借貸完全合法的身份地位，并規(guī)范其運(yùn)行、監(jiān)管是當(dāng)下必須著力解決的重要課題。
（二）經(jīng)濟(jì)制度缺陷是造成雙重困境的根本原因
綜上所述，利率管制和金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘是金融抑制的主要表現(xiàn)形式，也是造成目前我國(guó)中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境的直接原因。那么，一個(gè)容易想到的問(wèn)題是：為什么要人為利率管制呢，為什么要設(shè)置金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘呢？有人可能辯解認(rèn)為，這是為了降低金融風(fēng)險(xiǎn)。然而，事實(shí)果真如此嗎？接下來(lái)，我們將對(duì)此加以論述。事實(shí)上，要理解利率管制和金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘存在的現(xiàn)實(shí)，我們首先要弄清楚利率管制和金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘在對(duì)中小企業(yè)融資和民間借貸不利的同時(shí)，對(duì)于哪些經(jīng)濟(jì)（金融）主體是有利的。在此基礎(chǔ)上，我們?cè)龠M(jìn)一步討論這些經(jīng)濟(jì)（金融）主體為什么會(huì)存在。按照這種分析思路我們就可以發(fā)現(xiàn)造成中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境這種雙重困境并存的根源。
1. 金融抑制不是降低而是放大了金融風(fēng)險(xiǎn)
以利率管制和金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘為主要表現(xiàn)形式的金融抑制不僅扭曲了金融市場(chǎng)配置資金的功能，阻礙了中小企業(yè)融資渠道和民間資本的投資渠道，而且在一定程度上放大了金融風(fēng)險(xiǎn)。金融抑制會(huì)產(chǎn)生“擠出效應(yīng)”，即將中小企業(yè)和民間資本擠出正規(guī)金融市場(chǎng)。正因如此，以民間借貸為代表的非正規(guī)金融就成為中小企業(yè)和民間資本投融資的重要渠道。而民間借貸在我國(guó)并不具有完全合法地位，并且大多處于監(jiān)管的真空地帶。一旦民間借貸資金鏈的某個(gè)節(jié)點(diǎn)出現(xiàn)問(wèn)題，那么就會(huì)形成“多米諾骨牌”效應(yīng)，以致所有處于這一資金鏈上的參與者都會(huì)受到影響，金融風(fēng)險(xiǎn)被迅速放大。2011年下半年在溫州爆發(fā)的多起老板“跑路”事件有力地佐證了這一點(diǎn)。當(dāng)然，有人據(jù)此認(rèn)為應(yīng)取締民間借貸以降低金融風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)際上，民間借貸的風(fēng)險(xiǎn)更多地是由于金融抑制和監(jiān)管缺失所導(dǎo)致的，而不是民間借貸所內(nèi)生的。相反，如果完全禁止合理的民間借貸，那么會(huì)造成更大的潛在金融風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橹灰行∑髽I(yè)有資金的需求缺口并且存在大量的民間資本，那么就會(huì)創(chuàng)造出各種投融資形式來(lái)彌補(bǔ)資金的需求缺口。正所謂“按下葫蘆起了瓢”。一個(gè)明智的做法是：金融自由化輔以適度的市場(chǎng)監(jiān)管。
2． 金融抑制是劫“小”濟(jì)“大”、劫“私”濟(jì)“公”的金融體制
從前文的分析我們知道：金融抑制不論是對(duì)于中小企業(yè)的融資，還是民間資本以及民間借貸都是一個(gè)至關(guān)重要的制約因素。那么，金融抑制對(duì)哪些經(jīng)濟(jì)（金融）主體是有利的呢？本文認(rèn)為金融抑制對(duì)兩類(lèi)主體是極為有利的：一是國(guó)有企業(yè)；二是國(guó)有金融機(jī)構(gòu)。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，不管是通過(guò)銀行等間接融資渠道還是股票市場(chǎng)等直接融資渠道，利率管制都可以為其提供廉價(jià)的充裕的資金。相比中小企業(yè)，國(guó)有企業(yè)從利率管制中至少可以獲得資金優(yōu)勢(shì)。眾所周知，2010至2011上半年期間，我國(guó)實(shí)行的是偏緊的貨幣政策。在這種背景下，中小企業(yè)的資金相當(dāng)緊缺，有的甚至陷入了財(cái)務(wù)危機(jī)。相比之下，國(guó)有企業(yè)不僅沒(méi)有出現(xiàn)資金吃緊的問(wèn)題，反而其現(xiàn)金流相當(dāng)充裕。究其原因，有兩種可能：一是國(guó)有企業(yè)資金實(shí)力雄厚，不差錢(qián)；二是國(guó)有企業(yè)在信貸和其他融資渠道方面享受特殊待遇，即使遇到資金問(wèn)題也能很容易從有關(guān)渠道獲得資金支持。不管何種原因，歸根結(jié)底主要是由于國(guó)有企業(yè)享受了包括金融抑制在內(nèi)的制度所創(chuàng)造的比較優(yōu)勢(shì)。而中小企業(yè)只能承受這種制度所造成的“比較劣勢(shì)”。從這種意義上可以說(shuō)金融抑制是一種劫“小”濟(jì)“大”的金融制度安排。
除了國(guó)有企業(yè)之外，國(guó)有金融機(jī)構(gòu)也是分享金融抑制“紅利”的受益者之一。具體來(lái)說(shuō)，國(guó)有金融機(jī)構(gòu)主要“得益”于金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘這一金融抑制形式。金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘的存在有效地遏制了民間金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，從而使得國(guó)有金融機(jī)構(gòu)（如國(guó)有銀行或國(guó)有控股銀行）在間接金融市場(chǎng)獨(dú)霸一方，形成“天然”的壟斷地位，獲取超額的壟斷利潤(rùn)。對(duì)民間金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入設(shè)置的門(mén)檻越高，就越不利于民間金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，反而越有利于鞏固國(guó)有金融機(jī)構(gòu)的壟斷地位。從這種意義上來(lái)說(shuō)，金融抑制是一種劫“私”濟(jì)“公”的金融制度安排。
3． 現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)制度缺陷是造成雙重困境的根源
不管是國(guó)有企業(yè)還是國(guó)有金融機(jī)構(gòu)，其性質(zhì)都是“國(guó)有”。而中小企業(yè)和民間金融機(jī)構(gòu)基本上都是“民營(yíng)的”或“非國(guó)有的”。由此，我們可以得出這樣的結(jié)論：之所以會(huì)出現(xiàn)金融抑制這種現(xiàn)象，主要是為了發(fā)展國(guó)有經(jīng)濟(jì)的需要。為什么要發(fā)展國(guó)有經(jīng)濟(jì)，歸根結(jié)底主要是由于我國(guó)現(xiàn)階段實(shí)行的是以公有制為主體的基本經(jīng)濟(jì)制度，而國(guó)有經(jīng)濟(jì)是公有制的一種重要實(shí)現(xiàn)形式。既然公有制是主體，并且國(guó)有經(jīng)濟(jì)是公有制的一種重要實(shí)現(xiàn)形式，而金融抑制在一定程度上可以促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，因此，通過(guò)金融抑制這種金融制度安排來(lái)促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)發(fā)展也就是順理成章的事了。至此，我們有理由認(rèn)為：以公有制為主體的基本經(jīng)濟(jì)制度是造成目前我國(guó)中小企業(yè)融資困境與民間借貸困境這種雙重困境并存的深層次原因，是制度根源。
事實(shí)上，現(xiàn)行的金融制度安排雖然可以在一定程度上在一定時(shí)期內(nèi)可以促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，有利于公有制的實(shí)現(xiàn)，但是，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)、從一個(gè)開(kāi)放的視角來(lái)看，這種具有歧視性的金融制度安排必將導(dǎo)致金融、經(jīng)濟(jì)效率、效益低下，不利于整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康可持續(xù)發(fā)展。國(guó)有企業(yè)經(jīng)濟(jì)效率低下，國(guó)有金融機(jī)構(gòu)服務(wù)質(zhì)量差，已是公認(rèn)的事實(shí)。從經(jīng)濟(jì)效益來(lái)看，即使憑借制度的優(yōu)勢(shì)，少數(shù)央企和國(guó)有大型商業(yè)銀行表面看來(lái)具有十分可觀(guān)的經(jīng)濟(jì)效益，那也是以犧牲非國(guó)有（或民營(yíng)）經(jīng)濟(jì)為代價(jià)的。如果扣除各種顯性的和隱性的補(bǔ)貼、優(yōu)惠以及社會(huì)成本，其經(jīng)濟(jì)凈效益很可能是比較微薄的，甚至是負(fù)的。
那么，為什么國(guó)有經(jīng)濟(jì)效率、效益低下呢？關(guān)鍵原因在于：不管何種形式的國(guó)有經(jīng)濟(jì)，其產(chǎn)權(quán)都是不明晰的，而產(chǎn)權(quán)不明晰可能會(huì)導(dǎo)致兩種結(jié)果：一是形成“人為的壟斷”；二是造成“公地的悲劇”。就目前我國(guó)的國(guó)有經(jīng)濟(jì)而言，更多的是屬于前者。不管是央企、大型、特大型國(guó)有企業(yè)，還是國(guó)有大型金融機(jī)構(gòu)（如四大國(guó)有商業(yè)銀行），實(shí)際上都是人為壟斷的產(chǎn)物。形成這種壟斷的原因在金融領(lǐng)域主要表現(xiàn)為金融抑制。正是這種壟斷導(dǎo)致了中小企業(yè)和非正規(guī)金融的困境。也正是由于壟斷導(dǎo)致了市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)是非公平和扭曲的，金融、經(jīng)濟(jì)效率、效益低下也就是自然的事了。
有學(xué)者的研究已經(jīng)表明：市場(chǎng)中的競(jìng)爭(zhēng)行為不能獨(dú)立于企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)（張維迎，2010）[12]。換而言之，企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)必然會(huì)影響其競(jìng)爭(zhēng)行為。國(guó)有企業(yè)以及國(guó)有控股企業(yè)的典型特征就是所有權(quán)高度集中，集中于政府有關(guān)部門(mén)（如國(guó)資委），由政府有關(guān)部門(mén)代為行使所有者的職責(zé)。由于層層委托-關(guān)系，信息不對(duì)稱(chēng)非常嚴(yán)重，再加上國(guó)有企業(yè)的名義所有者——全體老百姓缺乏監(jiān)督的激勵(lì)，使得國(guó)有企業(yè)實(shí)質(zhì)上為少數(shù)人所掌控，權(quán)力尋租也就在所難免。而要使權(quán)力所尋得的“租”最大化，一個(gè)必要的條件就是通過(guò)各種形式設(shè)置壁壘、門(mén)檻以使得國(guó)有企業(yè)形成壟斷地位。因此，破解中小企業(yè)融資與民間借貸雙重困境的一個(gè)基本方向是形成公平、有序的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，而這種公平、有序的競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)在以公有制為主體的經(jīng)濟(jì)制度下是不可能建立的。所以，要從根本上解決中小企業(yè)融資與民間借貸雙重困境的問(wèn)題，必須要打破陳規(guī)，徹底改革以公有制為主體的經(jīng)濟(jì)制度。
四、破解雙重困境的制度改革方向與路徑
表面來(lái)看，以利率管制和金融市場(chǎng)進(jìn)入壁壘為主要表現(xiàn)形式的金融抑制是造成目前我國(guó)中小企業(yè)融資與民間借貸雙重困境的直接原因。而究其本質(zhì)，以公有制為主體的經(jīng)濟(jì)制度存在諸多缺陷才是其產(chǎn)生的制度性根源。因此，要從根本上破解雙重困境，必須著力改革現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)制度。為此，可以從以下幾個(gè)方面著手：
⒈ 破除不合時(shí)宜的思想觀(guān)念和意識(shí)形態(tài)的束縛，為經(jīng)濟(jì)制度改革創(chuàng)造良好的外部環(huán)境
首先必須摒棄傳統(tǒng)的有關(guān)“公有制”的固有框架和思維定勢(shì)。在傳統(tǒng)的思想觀(guān)念里，公有制主要包括國(guó)有經(jīng)濟(jì)和集體經(jīng)濟(jì)以及混合所有制經(jīng)濟(jì)中的國(guó)有成分和集體成分，而民營(yíng)經(jīng)濟(jì)則屬于非公有制經(jīng)濟(jì)。實(shí)際上，傳統(tǒng)思想觀(guān)念對(duì)“公有制”的理解是狹隘的、不全面的。我們可以從兩個(gè)全新的視角來(lái)重新界定“公有制”：一是從范圍擴(kuò)展的視角，二是從企業(yè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)最終所有權(quán)的視角。從范圍擴(kuò)展的視角來(lái)看，我們不應(yīng)把“公有制”中“公有”的范圍僅僅限于全民所有和集體所有，“公有”的主體可以是全民、集體，也可以是其他非單個(gè)主體。從這種意義上來(lái)說(shuō)，只要是非單個(gè)主體的經(jīng)濟(jì)組織形式，都屬于“公有制”的范圍。也就是說(shuō)，從其組織形式來(lái)看，任何合伙制企業(yè)、公司制企業(yè)都是 “公有制”的實(shí)現(xiàn)形式，而不論其名義或?qū)嶋H所有者是“全民”、“集體”還是其他自然人和法人。
從企業(yè)提供的產(chǎn)品或服務(wù)最終所有權(quán)的角度來(lái)看，任何形式的企業(yè)（包括個(gè)體戶(hù)）所提供的產(chǎn)品或服務(wù)都是為了滿(mǎn)足不同消費(fèi)者的需求，而這種需求的滿(mǎn)足往往是通過(guò)市場(chǎng)交易使得產(chǎn)品所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移或提供服務(wù)來(lái)實(shí)現(xiàn)的。所以，從提供的產(chǎn)品或服務(wù)最終所有權(quán)的角度來(lái)看，任何企業(yè)都是“公有”的，因?yàn)橹挥挟a(chǎn)品或服務(wù)最終所有權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移（也就是市場(chǎng)交易）企業(yè)才能實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)。由此可見(jiàn)，任何性質(zhì)的企業(yè)都是“公有制”的實(shí)現(xiàn)形式，或者說(shuō)企業(yè)本身就不存在所有制上的“公”和“私”之分，只是由于意識(shí)形態(tài)的束縛人為扣上的“帽子”。因此，只要遵紀(jì)守法，能夠滿(mǎn)足市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，任何企業(yè)都應(yīng)該一視同仁，而不應(yīng)該有“公”、“私”之分，更不應(yīng)該有任何歧視性的偏見(jiàn)。當(dāng)然，要做到這一點(diǎn)，首先必須打破陳舊思想觀(guān)念和意識(shí)形態(tài)的束縛，對(duì)于執(zhí)政當(dāng)局來(lái)說(shuō)更顯得尤為重要。
2. 徹底改革原有公有制企業(yè)，打破“一企獨(dú)大”的壟斷局面
市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的活力來(lái)源于競(jìng)爭(zhēng)，而有序公平競(jìng)爭(zhēng)的前提是產(chǎn)權(quán)清晰、信息透明化。原有公有制企業(yè)正是由于產(chǎn)權(quán)不清晰、信息不透明，因而不適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，必須要進(jìn)行徹底地改革。雖然目前大部分國(guó)有企業(yè)都進(jìn)行了改制、重組和上市，但這種體制內(nèi)的改革并不徹底，甚至引發(fā)了新的問(wèn)題。例如，股權(quán)分置改革雖然解決了國(guó)有上市公司非流通股的流通問(wèn)題，但并沒(méi)有觸及到核心問(wèn)題——產(chǎn)權(quán)改革。股權(quán)分置改革之后雖然更多的國(guó)有股可以上市流通了，但是其所有權(quán)的性質(zhì)——國(guó)有，依然沒(méi)有改變。正因如此，股權(quán)分置改革也帶來(lái)了相當(dāng)大的負(fù)面效應(yīng)。正如我們所觀(guān)察到的一樣，我國(guó)的股市依然是一個(gè)“投機(jī)”市場(chǎng)，股市的畸形發(fā)展也就不足為怪了。從這個(gè)意義上來(lái)講，股權(quán)分置改革只是國(guó)有企業(yè)改革進(jìn)程中的一個(gè)中間環(huán)節(jié)，只能解決一些“皮毛”問(wèn)題，而并沒(méi)有從根本上解決體制問(wèn)題。
原有公有制企業(yè)（尤其是國(guó)有企業(yè)）改革的基本方向是完全民營(yíng)化。對(duì)于國(guó)有上市公司而言，關(guān)鍵的措施是將上市流通的國(guó)有股完全轉(zhuǎn)讓出去，實(shí)現(xiàn)“國(guó)有”到“民有”的真正轉(zhuǎn)變，從而實(shí)現(xiàn)廣義上的“公有”。對(duì)于國(guó)有非上市公司而言，要區(qū)別對(duì)待，可以有兩條路徑：一是上市發(fā)行股票，二是直接轉(zhuǎn)讓國(guó)有股。對(duì)于基本滿(mǎn)足上市條件、規(guī)模較大的國(guó)有非上市公司，可以通過(guò)上市來(lái)分散股權(quán)、增強(qiáng)資產(chǎn)的流動(dòng)性，最終通過(guò)轉(zhuǎn)讓國(guó)有股來(lái)實(shí)現(xiàn)民營(yíng)化。對(duì)于經(jīng)濟(jì)效益不佳、規(guī)模不大的國(guó)有非上市公司來(lái)說(shuō)，可以采用多種方式如MBO、兼并等，直接轉(zhuǎn)讓國(guó)有股以實(shí)現(xiàn)其民營(yíng)化。當(dāng)然，這其中建立有效的監(jiān)督機(jī)制是非常必要的。不管是上市還是非上市國(guó)有企業(yè)，在其民營(yíng)化過(guò)程中很多看起來(lái)只是單純的技術(shù)問(wèn)題，但核心還是解放思想、破除陳規(guī)的問(wèn)題。
可能有人擔(dān)心：一旦所有的國(guó)企都民營(yíng)化了，那么國(guó)民經(jīng)濟(jì)的命脈是否會(huì)受到?jīng)_擊呢？事實(shí)上，這種擔(dān)憂(yōu)是完全沒(méi)有必要，也是沒(méi)有任何依據(jù)的。因?yàn)椋瑖?guó)企民營(yíng)化可以在很大程度上打破制度性壟斷，增強(qiáng)企業(yè)之間的有序公平競(jìng)爭(zhēng)，提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體的素質(zhì)，而不是相反。國(guó)外很多發(fā)達(dá)國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)表明，很多所謂的國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“命脈產(chǎn)業(yè)”實(shí)際上都可以交給民營(yíng)企業(yè)去做，而且通過(guò)市場(chǎng)調(diào)節(jié)機(jī)制做得相當(dāng)不錯(cuò)。由此可見(jiàn)，我們更沒(méi)有理由“杞人憂(yōu)天”了，國(guó)企民營(yíng)化是百利而無(wú)一害。必須下定決心徹底改革現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)體制，唯有如此，才能為中小企業(yè)以及包括民間借貸在內(nèi)的非正規(guī)金融發(fā)展創(chuàng)造良好的外部經(jīng)濟(jì)制度環(huán)境，中小企業(yè)和民間借貸才能真正走出困境。
3. 大力推進(jìn)政治體制改革，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)、文化協(xié)調(diào)發(fā)展
30多年來(lái)的改革開(kāi)放使我國(guó)發(fā)生了巨大的變化，尤其在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域取得了舉世公認(rèn)的成就?？偨Y(jié)起來(lái)，最根本的一條成功的經(jīng)驗(yàn)就是：改革開(kāi)放能夠解放生產(chǎn)力，并且推動(dòng)生產(chǎn)力的發(fā)展。具體來(lái)說(shuō)，開(kāi)放是發(fā)展的外在動(dòng)力，而改革則是發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力，是發(fā)展的根本動(dòng)力。因此，要推動(dòng)社會(huì)生產(chǎn)力的持續(xù)發(fā)展，必須進(jìn)行全面深入的改革。1978年至今以來(lái)的改革雖然取得了巨大的進(jìn)步，但是這種漸進(jìn)式的改革并不全面，也不徹底。說(shuō)它不全面，主要是因?yàn)橹两駷橹沟母母镏饕性诮?jīng)濟(jì)領(lǐng)域，而在其他方面的改革并無(wú)實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。就經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域本身而言，目前的改革主要是增量式的邊緣性改革，而“深水區(qū)”的內(nèi)核性改革也并無(wú)重大突破，所以說(shuō)是不徹底的。
近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)、社會(huì)領(lǐng)域發(fā)展中遇到的新問(wèn)題表明：經(jīng)濟(jì)體制改革、政治體制改革、社會(huì)體制改革以及文化體制改革是有機(jī)的統(tǒng)一體，必須協(xié)調(diào)推進(jìn)，缺一不可。經(jīng)濟(jì)體制改革是基礎(chǔ)，政治體制改革是核心，社會(huì)、文化體制改革是保障。當(dāng)經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)行到一定階段，進(jìn)入改革的“深水區(qū)”時(shí)，經(jīng)濟(jì)體制改革進(jìn)一步推進(jìn)的難度就會(huì)逐漸加大，甚至出現(xiàn)停滯和反復(fù)。當(dāng)前，包括中小企業(yè)融資與民間借貸雙重困境在內(nèi)的經(jīng)濟(jì)體制改革領(lǐng)域中遇到的一些瓶頸和障礙，歸根結(jié)底在于政治體制改革的滯后。經(jīng)濟(jì)體制改革的突破，關(guān)鍵在于政治體制改革的協(xié)調(diào)跟進(jìn)。如果說(shuō)改革開(kāi)放的前30年主要集中于經(jīng)濟(jì)體制改革，那么接下來(lái)的30年應(yīng)集中于政治體制改革。
相對(duì)于經(jīng)濟(jì)體制改革而言，政治體制改革的難度和壓力更大，任務(wù)更為艱巨。盡管如此，政治體制改革也必須毫不動(dòng)搖地加以大力推進(jìn)，唯有如此，經(jīng)濟(jì)改革的成果才能保持并延續(xù)，經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)、文化才能真正實(shí)現(xiàn)協(xié)調(diào)發(fā)展。也正因?yàn)檎误w制改革的重要性、緊迫性和復(fù)雜性，所以需要科學(xué)、合理、可行的頂層設(shè)計(jì)。就政治體制改革的目標(biāo)來(lái)說(shuō)，真正的民主自由是其最終的目標(biāo)。歷史經(jīng)驗(yàn)表明：權(quán)力過(guò)于集中容易導(dǎo)致權(quán)力失衡，而權(quán)力失衡往往容易滋生權(quán)力腐敗。所以，目前我國(guó)政治體制改革的方向應(yīng)該是“分權(quán)制衡”。“分權(quán)制衡”包含兩方面的含義：一是“分權(quán)”，也就是將過(guò)于集中的政府權(quán)力分散化；二是“制衡”，即制約政府的權(quán)力以達(dá)到平衡?；仡櫸覈?guó)30多年來(lái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域改革的歷程，我們不難發(fā)現(xiàn)：實(shí)際上每一次的“分權(quán)”改革都會(huì)取得重要進(jìn)展② ，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力都會(huì)不斷得到激發(fā)。對(duì)于政治體制改革而言，“分權(quán)”同樣是激發(fā)政治活力的重要舉措?！胺謾?quán)”的具體路徑是“放權(quán)讓利”，將過(guò)于集中的政府部門(mén)的權(quán)力下放給民間，使老百姓真正擁有自。另一方面需要對(duì)政府的權(quán)力加以制約，使其達(dá)到平衡?！爸坪狻钡幕韭窂绞墙ⅰ岸嘣I(lǐng)導(dǎo)”機(jī)制。已有的改革歷史顯示：改革的最大阻力往往來(lái)自于既得利益集團(tuán)的壓力。因而，在改革過(guò)程中如何協(xié)調(diào)好既得利益者的利益關(guān)系是影響改革能否順利推進(jìn)的重要因素，這也是擺在我們面前需要深入研究的重要課題。
[注 釋]
① 為了緩解通脹壓力，2010年1月至2011年7月期間央行5次上調(diào)基準(zhǔn)利率，12次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率達(dá)到21.5%，創(chuàng)下歷史新高。
② 如價(jià)格改革使“市場(chǎng)”發(fā)揮了重要的資源配置作用并使物資短缺的局面得到了根本的扭轉(zhuǎn)；國(guó)有企業(yè)的股份制改革和股權(quán)分置改革雖然沒(méi)有徹底使其民營(yíng)化，但是在相當(dāng)大的程度上激發(fā)了企業(yè)的活力，提高了企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效率和效益。
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