時(shí)間：2023-12-14 14:51:38
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【關(guān)鍵詞】商業(yè)銀行；不良貸款；資產(chǎn)證券化
【中圖分類號(hào)】F8 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A
【文章編號(hào)】1007-4309（2012）05-0072-2.5
一、我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)現(xiàn)狀與成因
我國(guó)銀行對(duì)不良資產(chǎn)的劃分可分為兩個(gè)階段。一是在1998年以前，各銀行業(yè)按財(cái)政部1988年在金融保險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)制度中的規(guī)定，即“四級(jí)分類”，俗稱“一逾兩呆”，也就是“逾期”、“呆滯”、“呆賬”。按這種方法提取的貸款損失準(zhǔn)備金僅有普通呆賬準(zhǔn)備金一種，為貸款總量的1%。二是1998年以后，我國(guó)將資產(chǎn)分為“正?！?、“關(guān)注”、“次級(jí)”、“可疑”、“損失”，即“五級(jí)分類”。1999年7月，央行下發(fā)了《中國(guó)人民銀行關(guān)于全面推行貸款五級(jí)工作的通知》及《貸款風(fēng)險(xiǎn)分類指導(dǎo)原則（試行）》。按照人民銀行的規(guī)定，現(xiàn)在通常提取的專項(xiàng)準(zhǔn)備金比例為：關(guān)注2%、次級(jí)25%、可疑50%、損失100%。后三類為不良資產(chǎn)。銀監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)也顯示，2011年第四季度商業(yè)銀行不良貸款余額和不良率季度環(huán)比自2005年以來(lái)首次“雙升”。前三季度商業(yè)銀行不良率由年初的1．1%降至三季度末的0．9%，余額從4336億元減至4078億元，但四季度不良率和不良余額均小幅反彈，分別為1%和4279億元。
我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)成因分析。政治原因：投資體制的弊端，地方政府對(duì)銀行的行政干預(yù)。政府對(duì)銀行貸款活動(dòng)的不合理干預(yù)，使銀行活動(dòng)脫離效率原則，金融資源得不到優(yōu)化配置是造成銀行不良資產(chǎn)的重要原因。銀行原因：即銀行自身的治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)管理不善，貸款管理機(jī)制落后，自我約束能力差，諸如擅自放寬借款條件、重貸輕管、重放輕收等現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，導(dǎo)致了不良貸款的不斷產(chǎn)生。企業(yè)原因：如企業(yè)的投資決策失誤造成的大面積虧損、企業(yè)改制過(guò)程中銀行債務(wù)的懸空和逃廢等。實(shí)際上，這些造成不良資產(chǎn)的原因常常是密切相關(guān)、共同作用的。
二、我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)主要處置形式比較
商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)處置方法主要有集中處置模式和分散處置模式。其中集中處置模式包括常見(jiàn)的資產(chǎn)清理托管公司模式、共同收購(gòu)機(jī)構(gòu)模式、好銀行+壞銀行模式；分散處置模式包括如：損失自擔(dān)及壞帳準(zhǔn)備金核銷、銀行自行處置等等。由于我國(guó)的資本市場(chǎng)并不十分成熟，目前主要采用的是資產(chǎn)管理公司集中處置模式，但迄今為止，像國(guó)際上大多數(shù)國(guó)家一樣，在兩種模式的交叉運(yùn)行中采用的處置方法主要有以下幾種：資產(chǎn)出售是指將不良資產(chǎn)按照資產(chǎn)的規(guī)模、質(zhì)量、類型、期限、地區(qū)分布等指標(biāo)進(jìn)行打包，然后一次性出售的處置方式。資產(chǎn)打包出售成本小，見(jiàn)效快。在資產(chǎn)打包時(shí)，可以通過(guò)大項(xiàng)目帶小項(xiàng)目，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)帶劣質(zhì)資產(chǎn)等方式在短時(shí)間內(nèi)將大量不良資產(chǎn)處置完畢，降低管理和處置成本，從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益。
債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)。債轉(zhuǎn)股是我國(guó)國(guó)有商業(yè)銀行通過(guò)金融資產(chǎn)管理公司對(duì)不良貸款進(jìn)行處置的一種方式。債轉(zhuǎn)股以金融資產(chǎn)管理公司為主體，收購(gòu)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)，然后再把商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)的債權(quán)全部或部分轉(zhuǎn)化成對(duì)企業(yè)的股權(quán)。結(jié)合國(guó)有銀行集中處理不良資產(chǎn)的改革，通過(guò)金融資產(chǎn)管理公司等方式，對(duì)一部分產(chǎn)品有市場(chǎng)、發(fā)展有前景，由于負(fù)債過(guò)重而陷入困境的重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)實(shí)行債轉(zhuǎn)股，解決企業(yè)負(fù)債率過(guò)高的問(wèn)題。
損失自擔(dān)及壞帳準(zhǔn)備金核銷。指銀行以自身的財(cái)力來(lái)負(fù)擔(dān)不良資產(chǎn)造成的損失。對(duì)于大量不良資產(chǎn)的形成，銀行負(fù)有不可推卸的直接責(zé)任，因而銀行必須承擔(dān)一部分不良資產(chǎn)導(dǎo)致的損失。政府采取各種措施鼓勵(lì)銀行加速核銷壞賬，一是銀行直接核銷，二是間接核銷。股本合資就是由政府牽頭成立的資產(chǎn)管理公司或商業(yè)銀行與民間投資企業(yè)共同組建一個(gè)合資公司或基金，處理不良資產(chǎn)。在合資公司中，資產(chǎn)管理公司作為有限公司的合資者，以其所持有的破產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)作為股本投入，并負(fù)責(zé)安排融資；民營(yíng)企業(yè)則作為一般合資人向合資公司注入現(xiàn)金股本，并提供資產(chǎn)管理服務(wù)。
徹底了斷法。商業(yè)銀行在處理不良資產(chǎn)過(guò)程中與對(duì)象企業(yè)攤牌，通過(guò)協(xié)商或訴諸法律手段，取得貸款抵押物的所有權(quán)，并以資產(chǎn)處理的收入償付貸款損失。
三、商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的基本分析
資產(chǎn)證券化的概念：不良資產(chǎn)證券化指的是商業(yè)銀行將持有的流動(dòng)性較差但具有未來(lái)現(xiàn)金收入流的不良貸款、應(yīng)收賬款等不良資產(chǎn)集中起來(lái)（主要是不良貸款），形成一個(gè)資產(chǎn)池，從而轉(zhuǎn)換為在金融市場(chǎng)上流動(dòng)的證券的一項(xiàng)技術(shù)和過(guò)程資產(chǎn)證券化是一個(gè)漸進(jìn)化的創(chuàng)新過(guò)程，需要不斷改進(jìn)和完善。
資產(chǎn)證券化作為一種誕生不久的新型融資方式，加速了發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)繁榮速度，成為二十一世紀(jì)全球金融市場(chǎng)最搶眼的金融產(chǎn)品之一。資產(chǎn)證券化簡(jiǎn)單說(shuō)就是講具有未來(lái)現(xiàn)金流效益但是缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)，通過(guò)一系列方式轉(zhuǎn)換成為可以自由買賣的具有較大流動(dòng)性的資產(chǎn)的行為。這項(xiàng)新的融資技術(shù)雖然才產(chǎn)生五十年，但是產(chǎn)生的效益是不可估量的，發(fā)達(dá)國(guó)家更是利用這項(xiàng)技術(shù)促使經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，如美國(guó)的住房抵押貸款和汽車貸款等大額貸款，很大程度上都運(yùn)用了資產(chǎn)證券化。在我國(guó)目前的現(xiàn)狀下，銀行缺乏資金放貸且不良貸款率很高，企業(yè)缺乏資金運(yùn)營(yíng)的現(xiàn)象十分嚴(yán)重，而不良貸款證券化恰好能幫助解決這些問(wèn)題，因此，引入并且完善不良資產(chǎn)證券化對(duì)于中國(guó)金融環(huán)境有相當(dāng)?shù)谋匾浴?/p>
一、資產(chǎn)證券化是化解不良貸款的有效路徑
資產(chǎn)證券化有利于化解不良貸款問(wèn)題表現(xiàn)為以下幾方面：
（一）有利于緩解我國(guó)銀行資金需求壓力
我國(guó)當(dāng)前正處于經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的時(shí)期，資金仍然是一種稀缺資源，特別是對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，資金充足與否有時(shí)會(huì)決定企業(yè)的命運(yùn)，資產(chǎn)證券化最基本的功能是提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。金融機(jī)構(gòu)可以通過(guò)資產(chǎn)證券化將貸款出售獲得現(xiàn)金, 在不增加負(fù)債的前提下獲得資金, 促進(jìn)了資金的周轉(zhuǎn), 提高了資本的利用效率。因此，發(fā)展資產(chǎn)證券化有利于引進(jìn)多元化的融資工具。通過(guò)商業(yè)銀行對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行證券化，聚集閑散資金，擴(kuò)大了銀行的融資渠道，有助于緩解銀行資金壓力，同時(shí)也有利于中小企業(yè)的發(fā)展。
（二）有利于降低銀行負(fù)債率降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)
我國(guó)銀行目前以吸收短期存款為主，而貸款往往以長(zhǎng)期貸款為主，這就造成了短存長(zhǎng)貸的現(xiàn)象，很容易增加銀行負(fù)債率并提升銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，特別是一部分貸款成為呆賬壞賬后，也會(huì)極大影響銀行資產(chǎn)流動(dòng)性。如果銀行能夠?qū)⒉涣假J款證券化，這就能在不增加負(fù)債的情況下，大大增加銀行資產(chǎn)流動(dòng)性，銀行獲得流動(dòng)資金進(jìn)行進(jìn)一步的資產(chǎn)運(yùn)作。
（三）有利于催化中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)
資產(chǎn)證券化為投資者提供了一種嶄新的投資選擇，資產(chǎn)證券化為投資者提供了多樣化的投資品種。資產(chǎn)證券化作為一種新的投融資技術(shù)，能夠帶來(lái)廣泛的金融創(chuàng)新和改革，可以衍生出大量新的金融產(chǎn)品，從而產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)，帶來(lái)巨大的利潤(rùn)空間。這就像一劑猛烈的催化劑，會(huì)極大的催化中國(guó)的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)蓬勃發(fā)展。
二、中國(guó)的不良貸款與資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀與問(wèn)題
（一）我國(guó)不良貸款與資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀
我國(guó)當(dāng)前處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，同時(shí)有著通貨膨脹加劇的壓力，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的矛盾也日益突出。再加上前幾年的信貸大投放，有可能會(huì)產(chǎn)生大量新的不良貸款，銀行信貸面臨新的嚴(yán)峻考驗(yàn)。房地產(chǎn)價(jià)格上升勢(shì)頭迅猛，按揭貸款成為銀行一項(xiàng)重要貸款業(yè)務(wù)，占到銀行總貸款的三分之一左右，而部分銀行的貸款總量接近或者達(dá)到國(guó)際上公認(rèn)的警戒線，大大增加了貸款風(fēng)險(xiǎn)因此資產(chǎn)證券化在國(guó)內(nèi)引起熱烈反響，資產(chǎn)證券化呼聲越來(lái)越高。但美國(guó)次貸危機(jī)發(fā)生之后，引發(fā)了人們對(duì)于作為這次金融危機(jī)重要原因之一的資產(chǎn)證券化的審慎思考。筆者認(rèn)為在我國(guó)化解不良資產(chǎn)的途徑，一方面應(yīng)該積極探索各種化解不良資產(chǎn)的方法，一方面要努力創(chuàng)造適合發(fā)展資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)金融和社會(huì)環(huán)境，為未來(lái)更好的發(fā)展資產(chǎn)證券化做好充足的準(zhǔn)備。
（二）中國(guó)發(fā)展資產(chǎn)證券化化解不良貸款的不足
1.我國(guó)證券市場(chǎng)不規(guī)范
我國(guó)證券市場(chǎng)比起國(guó)外的證券市場(chǎng)，畢竟起步晚，發(fā)展較為落后，進(jìn)入和退出機(jī)制不夠健全，證券行業(yè)弊病多，證券監(jiān)管不嚴(yán)格。上市公司財(cái)務(wù)不透明，法人治理結(jié)構(gòu)不完善，披露機(jī)制不健全，甚至有些人利用手中的權(quán)利或者信息優(yōu)勢(shì)，操縱證券市場(chǎng)，致使證券交易市場(chǎng)的基本功能的缺失。發(fā)展不良貸款證券化，完善我國(guó)證券市場(chǎng)是擺在面前的第一只攔路虎。
2.我國(guó)缺乏完善的中介服務(wù)機(jī)構(gòu)
資產(chǎn)證券化過(guò)程必須有完善的中介系統(tǒng)，其中包括資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等。而目前中國(guó)的中介服務(wù)系統(tǒng)還亟待完善。一些中介機(jī)構(gòu)缺乏行業(yè)誠(chéng)信，為了獲取最大利益，制造虛假信息，甚至受賄索要額外利益。缺乏行業(yè)規(guī)范，一些不符合中介機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)的中介公司擾亂了中介機(jī)構(gòu)市場(chǎng)。再者，對(duì)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管機(jī)制混亂，監(jiān)管方式滯后，監(jiān)管對(duì)象單一的問(wèn)題也廣泛存在。
3.發(fā)展資產(chǎn)證券化的其他負(fù)面影響
由次貸危機(jī)可以想到，隨著資產(chǎn)證券化的快速發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)提供貸款的能力大大增強(qiáng)，有可能引起房地產(chǎn)的價(jià)格不斷上漲，形成巨大的資產(chǎn)價(jià)格泡沫，由此引起經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。但當(dāng)央行意識(shí)到經(jīng)濟(jì)過(guò)熱導(dǎo)致通貨膨脹抬頭時(shí)就會(huì)采取緊縮政策，由此刺破價(jià)格泡沫。房?jī)r(jià)的下跌導(dǎo)致主要以房產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化的價(jià)格和評(píng)級(jí)下降，證券化產(chǎn)品擴(kuò)大流動(dòng)性的功能就會(huì)驟停，流動(dòng)危機(jī)就會(huì)爆發(fā)。
三、中國(guó)化解不良貸款與發(fā)展資產(chǎn)證券化的建議思路
如上所述，在銀行當(dāng)中實(shí)行不良資產(chǎn)證券化確實(shí)有眾多優(yōu)勢(shì)，有利于緩解我國(guó)銀行資金需求壓力，有利于催化中國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)等，但是銀行部門應(yīng)當(dāng)注意運(yùn)用資產(chǎn)證券化這個(gè)催化劑的分寸，在利用這個(gè)催化劑優(yōu)勢(shì)同時(shí)，應(yīng)該極力避免它所產(chǎn)生的不利影響。一方面是不能為了賺取高額利潤(rùn)，過(guò)度側(cè)重將不能產(chǎn)生現(xiàn)金流的不良資產(chǎn)證券化；另一方面就是應(yīng)當(dāng)借鑒美國(guó)次貸危機(jī)的教訓(xùn)，防止不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的衍生工具過(guò)多，最終完全導(dǎo)致脫離實(shí)際資產(chǎn)。應(yīng)當(dāng)根據(jù)中國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境，優(yōu)化資產(chǎn)組合方式，自主創(chuàng)新不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為良性資產(chǎn)的方式，探索不了資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展模式，同時(shí)不斷改革國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境，以適應(yīng)未來(lái)不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展。
（一）健全證券行業(yè)法規(guī)，著力解決實(shí)行不良資產(chǎn)證券化的政策障礙
首先和最應(yīng)當(dāng)做的是健全證券行業(yè)法律，整肅法規(guī)，借鑒國(guó)外系統(tǒng)性的證券法律法規(guī)，形成帶有中國(guó)特色的完善的證券行業(yè)法律法規(guī)，通過(guò)形成一個(gè)良好的大環(huán)境，為實(shí)行不良資產(chǎn)證券化打下良好基礎(chǔ)；其次是通過(guò)不斷的摸索總結(jié)，在實(shí)踐當(dāng)中逐漸完善和推廣不良資產(chǎn)證券化的應(yīng)用范圍；再次是對(duì)于特殊情況特殊案例，應(yīng)當(dāng)研究制定不良資產(chǎn)證券化特殊法條例，以備不時(shí)之需。
（二）大力加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)建設(shè)，加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)和信息披露管理
中介機(jī)構(gòu)作為不良資產(chǎn)證券化過(guò)程必不可少的步驟，必須大力完善中介機(jī)構(gòu)建設(shè)。首先要加強(qiáng)對(duì)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，倘若中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管不嚴(yán)，使得一部分人能夠渾水摸魚(yú)，那么就無(wú)法保證整個(gè)過(guò)程的公開(kāi)公平公正性；其次要加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)在整個(gè)不良資產(chǎn)證券化過(guò)程中的影響，使得中介機(jī)構(gòu)能夠深入了解過(guò)程，全程監(jiān)控；再次進(jìn)一步加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)和信息披露管理，信用評(píng)級(jí)要能真實(shí)準(zhǔn)確的反應(yīng)不良資產(chǎn)和證券公司的信用狀況，加大信用披露范圍和時(shí)間，并實(shí)行定期持續(xù)跟蹤評(píng)級(jí)報(bào)告。
（三）擴(kuò)大不良資產(chǎn)證券化經(jīng)營(yíng)范圍，提高投資者對(duì)其的了解程度，活躍資產(chǎn)證券化市場(chǎng)
要發(fā)揮不良資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)，首先要有投資者投資，這就需要投資者加深對(duì)資產(chǎn)證券化的了解程度。部分投資者對(duì)不良資產(chǎn)證券化有著片面的了解，比如有的人認(rèn)為不良資產(chǎn)就是呆賬壞賬，這種資產(chǎn)是沒(méi)有投資價(jià)值的，實(shí)際上不良資產(chǎn)證券化的過(guò)程是將流動(dòng)性低下的有未來(lái)可以預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)證券化，是具有投資價(jià)值的證券品種。其次要大力擴(kuò)大不良資產(chǎn)證券化的經(jīng)營(yíng)范圍，并且以此金融工具為基礎(chǔ)，大力創(chuàng)新新的有安全保障的金融衍生工具。我們?cè)诖竽戦_(kāi)拓業(yè)務(wù)的同時(shí)，還須對(duì)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行針對(duì)性防范，同時(shí)借鑒國(guó)外先進(jìn)的技術(shù)手段和成功的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，立足我國(guó)現(xiàn)狀，不盲目、不冒進(jìn)，只有這樣，才能保證金融市場(chǎng)的健康運(yùn)行，才能切實(shí)保護(hù)投融資雙方的利益。
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關(guān)鍵詞 供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革 金融支持 去杠桿 不良資產(chǎn)證券化
一、基于金融去杠桿視角的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革基本架構(gòu)
供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革對(duì)于金融行業(yè)有兩層含義：一是金融行業(yè)或金融市場(chǎng)本身的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。二是產(chǎn)業(yè)部門為對(duì)象的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中，金融政策和金融產(chǎn)品的支持。
關(guān)于第一層含義，由于我國(guó)存在金融抑制、有金融深化的內(nèi)在需求，部分融資需求尤其是中小企業(yè)無(wú)法得到有效滿足，政府需要加大金融結(jié)構(gòu)性改革，增加金融有效供給，降低企業(yè)融資成本。金融抑制是由于政府對(duì)融資渠道進(jìn)行控制，例如配給制等各種管制，導(dǎo)致融資需求得不到滿足，實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展受限。實(shí)際上，我國(guó)存在一定程度的金融抑制，具體表現(xiàn)為實(shí)際利率過(guò)高、融資渠道集中。對(duì)于金融行業(yè)的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革雖然自身不是五大任務(wù)的內(nèi)容，但隨著降成本、去杠桿的種種改革，融資渠道將更加豐富，金融層面自身的供給側(cè)改革也水到渠成。
關(guān)于第二層含義，2016年2月16日，人民銀行等八部委印發(fā)《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見(jiàn)》，對(duì)這層含義做了詳細(xì)解答。金融層面的支持可以體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：一是銀行融資方面，需要對(duì)資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)暫時(shí)困難但仍具備清償能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的大中型企業(yè)，通過(guò)調(diào)整貸款期限、還款方式等措施，緩解企業(yè)債務(wù)壓力；對(duì)于暫時(shí)困難、未來(lái)現(xiàn)金流有合理市場(chǎng)預(yù)期的工業(yè)企業(yè)，通過(guò)債務(wù)重組等方式降低杠桿率；進(jìn)一步推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化，支持銀行通過(guò)盤活信貸存量加大對(duì)工業(yè)的支持力度。二是直接融資方面，支持符合“中國(guó)制造2025”和戰(zhàn)略性新興方向的制造業(yè)企業(yè)，在各層次資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資。三是提升各類基金支持能力，加快組建新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，積極運(yùn)作國(guó)家中小企業(yè)發(fā)展基金和現(xiàn)金制造產(chǎn)業(yè)投資基金。
對(duì)于降杠桿中的金融支持，一是逐步實(shí)現(xiàn)打破剛性兌付和產(chǎn)能淘汰，以市場(chǎng)的手段完成企業(yè)部門的淘汰或重組，核銷壞賬或?qū)⒇?fù)債轉(zhuǎn)移到高效的企業(yè)中去；二是通過(guò)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、發(fā)展直接融資以及盤活存量的各種金融安排來(lái)實(shí)現(xiàn)。不良資產(chǎn)證券化作為金融機(jī)構(gòu)（尤其是銀行）盤活存量的重要方式對(duì)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之降杠桿有較大作用。
二、不良資產(chǎn)證券化支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的內(nèi)在邏輯
（一）不良資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵
不良資產(chǎn)證券化就是發(fā)起人將這部分資產(chǎn)出售給SPV，由SPV 對(duì)所受讓的不良資產(chǎn)進(jìn)行一定的結(jié)構(gòu)安排，分離和重組資產(chǎn)的收益并增強(qiáng)資產(chǎn)的信用，再轉(zhuǎn)化成以該資產(chǎn)支持的可供自由流通的證券，銷售給金融市場(chǎng)上的投資者的過(guò)程。
（二）不良資產(chǎn)證券化支持供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的價(jià)值分析
1.運(yùn)用資產(chǎn)證券化模式的背景：去杠桿過(guò)程中不良資產(chǎn)攀升。隨著我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入“新常態(tài)”，經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為中高速增長(zhǎng)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能陷入痛苦的調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿化階段，經(jīng)濟(jì)下行期去杠桿過(guò)程中，金融風(fēng)險(xiǎn)暴露不可避免，不良資產(chǎn)持續(xù)上升。
2.不良資產(chǎn)證券化化解金融風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)值分析。第一，與信貸資產(chǎn)證券化相同，不良資產(chǎn)證券化能夠提高銀行資產(chǎn)端流動(dòng)性，促進(jìn)不良資產(chǎn)出表。而更重要的是，不良資產(chǎn)證券化還能減輕不良資產(chǎn)對(duì)于商業(yè)銀行資本金及利潤(rùn)侵蝕，提高處置效率，改善銀行整體資產(chǎn)質(zhì)量。第二，通過(guò)將銀行長(zhǎng)期貸款打包出售，不良資產(chǎn)證券化能夠幫助銀行改善“短借長(zhǎng)貸”的期限錯(cuò)配情況。通過(guò)盤活存量資產(chǎn)，加借貸周轉(zhuǎn)效率，能夠更好地為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供支撐。第三，與銷售給AMC相比，不良資產(chǎn)證券化能夠幫助銀行享受處置收益，目前政策要求銀行自持不得低于單只產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模的5%份額，如若實(shí)現(xiàn)超額回收，則還能享受相應(yīng)超額報(bào)酬，較高的預(yù)期收益率能夠幫助銀行在不良處置上獲得高于預(yù)期的收入，一定程度上實(shí)現(xiàn)“變廢為寶”。
3.不良資產(chǎn)證券化降杠桿的條件。第一，不良資產(chǎn)證券化不是直接化解債務(wù)，而是通過(guò)加速資產(chǎn)處置，為最終降低杠桿率提供有利條件，同時(shí)，銀行通過(guò)存量盤活，在不增加信貸存量的情況下支持補(bǔ)短板。第二，如果證券化產(chǎn)品最終的銷售方向是從銀行到銀行，則宏觀降杠桿、盤活存量的目的大打折扣。這需要培育買方市場(chǎng)，通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化評(píng)級(jí)、擴(kuò)大質(zhì)押式回購(gòu)范圍以及推行市場(chǎng)化的發(fā)行方式，來(lái)增加證券化產(chǎn)品對(duì)其他投資者的吸引力。第三，有些基礎(chǔ)資產(chǎn)不能真實(shí)出表，原始資產(chǎn)所有人必須為證券化產(chǎn)品提供擔(dān)保，提高了企業(yè)的或有負(fù)債和資金成本，已經(jīng)背離了去杠桿、降成本的初衷。恰恰是非信貸類的基礎(chǔ)資產(chǎn)，其證券化對(duì)去杠桿有更大的作用，因此，需要從法律法規(guī)和會(huì)計(jì)規(guī)定的配套方面著手，方便更廣泛的證券化創(chuàng)新。
三、不良資產(chǎn)證券化在不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中的運(yùn)用方式剖析
（一）首輪不良資產(chǎn)證券化的國(guó)內(nèi)實(shí)踐（2005～2008年）
2005～2008年，我國(guó)共發(fā)行了4單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，具體如表1：
不良資產(chǎn)證券化與正常信貸資產(chǎn)證券化的根本區(qū)別在于現(xiàn)金流和基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的差別。不良資產(chǎn)證券化現(xiàn)金流的回收更具有不確定性，從而帶來(lái)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)值的不確定性。所以，與“正常資產(chǎn)”相比，不良資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)打折之后的價(jià)值作為“正常資產(chǎn)”價(jià)值，并依據(jù)該折后資產(chǎn)設(shè)計(jì)證券化產(chǎn)品。雖然對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，在產(chǎn)品投資安全性方面不存在本質(zhì)區(qū)別，但是對(duì)于產(chǎn)品設(shè)計(jì)及交易管理都提出了更高的要求，比如針對(duì)資產(chǎn)池未來(lái)可回收的現(xiàn)金流情況要做充分披露，通過(guò)樣本構(gòu)建、樣本調(diào)查、樣本估值和估值推廣四個(gè)步驟，預(yù)測(cè)資產(chǎn)池未來(lái)可回收的現(xiàn)金流。此外，不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有時(shí)增設(shè)資產(chǎn)服務(wù)顧問(wèn)，作為外部機(jī)構(gòu)監(jiān)督貸款回收，以保證投資者利益。
（二）新一輪不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)開(kāi)啟（2016年）
2016年5月19日，中行及招行推出不良貸款證券化首期試點(diǎn)產(chǎn)品，16中譽(yù)1期及16和萃1期，規(guī)模分別為3.01億及2.33億，優(yōu)先檔利率分別為3.42%與3%，兩檔產(chǎn)品均實(shí)現(xiàn)超額認(rèn)購(gòu)，其中中譽(yù)1期次級(jí)檔由信達(dá)資產(chǎn)管理公司認(rèn)購(gòu)，和萃
1期次級(jí)檔由其他機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)購(gòu)。
中國(guó)銀行16中譽(yù)1期基礎(chǔ)資產(chǎn)主要為中國(guó)銀行山東銀行的不良類公司貸款，發(fā)行規(guī)模3.01億，入池資產(chǎn)規(guī)模12.5億，折扣率為24.01%。其中，貸款主要集中于山東地區(qū)，且前五大借款人占比超50%，集中度較高，然而抵押貸款余額占比達(dá)81%，為資金回收提供了充分保證。招商銀行16和萃1期基礎(chǔ)資產(chǎn)則創(chuàng)新性使用信用卡消費(fèi)類不良貸款，發(fā)行規(guī)模2.33億，入池資產(chǎn)規(guī)模21億，涉及超6萬(wàn)筆借款，集中度較低，然而由于信用類貸款無(wú)抵押擔(dān)保，基于審慎原則，折扣率定為11.09%。
此次產(chǎn)品是自2016年2月人民銀行等八部委提出重啟不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)后的首次嘗試。雖然規(guī)模較為有限，但釋放出積極信號(hào)，拓展商業(yè)銀行不良處置方式，進(jìn)一步減輕資本消耗壓力，為商業(yè)銀行資產(chǎn)質(zhì)量提升注入一劑強(qiáng)心針。
四、實(shí)施不良資產(chǎn)證券化面臨的瓶頸
目前，不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展獲得了一定的政策支持，并且作為化解金融風(fēng)險(xiǎn)的重要手段，不良資產(chǎn)證券化在助力供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中扮演重要角色。然而，由于不良資產(chǎn)證券化存在一定的局限性，導(dǎo)致實(shí)施不良資產(chǎn)證券化面臨瓶頸。
第一，資產(chǎn)證券化法律制度框架不完善，缺乏頂層設(shè)計(jì)。目前，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)缺乏國(guó)家層面的統(tǒng)一法規(guī)，仍然以試點(diǎn)管理辦法及一系列不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)的通知為主要依據(jù)，不同的監(jiān)管機(jī)構(gòu)在具體細(xì)則理解上存在差異，限制了業(yè)務(wù)大規(guī)模發(fā)展。第二，資產(chǎn)證券化流程不夠完善，合約設(shè)計(jì)較簡(jiǎn)單。美國(guó)和韓國(guó)的資產(chǎn)證券化不論在流程設(shè)計(jì)還是在合約制定等方面都比較完善。與此相比，我國(guó)四大AMC和商業(yè)銀行缺乏資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)積累，存在一定的流程設(shè)計(jì)不夠完善和合約設(shè)計(jì)過(guò)于簡(jiǎn)單等問(wèn)題。第三，中小銀行難以具備不良資產(chǎn)證券化的資格和能力。目前，我國(guó)四大AMC基本以2～3折收購(gòu)銀行不良資產(chǎn)，銀行虧損較嚴(yán)重。如果實(shí)行資產(chǎn)證券化，銀行可以獲得資產(chǎn)回收帶來(lái)的后端利潤(rùn)分成，所以，銀行作為不良資產(chǎn)證券化的發(fā)起人具有較強(qiáng)動(dòng)力。但是，國(guó)內(nèi)中小銀行相對(duì)大型國(guó)有銀行資產(chǎn)質(zhì)量壓力相對(duì)更大，資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，但這些中小銀行尚不具備不良資產(chǎn)證券化的資格和能力。第四，證券化產(chǎn)品投資者結(jié)構(gòu)單一，不良證券化缺乏合適的投資者。目前，證券化產(chǎn)品多以銀行互持為主，投資者結(jié)構(gòu)單一。從不良資產(chǎn)證券化投資者來(lái)看，目前國(guó)內(nèi)缺乏合意的投資者。規(guī)章制度不完善和信息嚴(yán)重不對(duì)稱限制了一些機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入。當(dāng)前的情況是，銀行之間普遍存在相互持有對(duì)方發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的現(xiàn)象，即違約風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有被有效分散，而是仍集中在銀行體系內(nèi)部，失去了不良資產(chǎn)證券化的意義。
五、總結(jié)與建議
高杠桿和過(guò)剩產(chǎn)能導(dǎo)致的增長(zhǎng)陷阱，以及可能引發(fā)的債務(wù)和通縮的螺旋式下降，使得去杠桿成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的核心內(nèi)容。商業(yè)銀行以資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為抓手助力供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，還應(yīng)積極推動(dòng)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)配套制度的建設(shè)和優(yōu)化，以做大資產(chǎn)證券化市場(chǎng)規(guī)模，為改革提供更大的“騰挪空間”。Wind數(shù)據(jù)顯示，目前我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)余額已達(dá)4000億元，但與93萬(wàn)億元的信貸資產(chǎn)規(guī)模、44.8萬(wàn)億的債券市場(chǎng)規(guī)模及美國(guó)等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的證券化市場(chǎng)規(guī)模相比，仍有巨大的發(fā)展?jié)摿统砷L(zhǎng)空間。
（作者單位為中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司海南省分公司）
參考文獻(xiàn)
【關(guān)鍵詞】不良資產(chǎn) 供給側(cè) 證券化
一、我國(guó)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)證券化
不良資產(chǎn)證券化的分析主要涵蓋在三個(gè)方面：資產(chǎn)證券化、不良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)證券化。
（一）資產(chǎn)證券化
我國(guó)作為世界最大的發(fā)展中國(guó)家，居民儲(chǔ)蓄率高導(dǎo)致我國(guó)的融資主要以間接融資為主。目前我國(guó)間接融資規(guī)模仍然在繼續(xù)增大，杠桿率也趨于升高，這樣發(fā)展面臨的重要問(wèn)題是保持杠桿的可持續(xù)性。然而，資產(chǎn)證券化恰好能夠?yàn)檫@一問(wèn)題的解決提供良好的途徑。
（二）商業(yè)銀行不良貸款現(xiàn)狀
1.我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款領(lǐng)域繼續(xù)擴(kuò)大。中國(guó)商業(yè)銀行體系的不良貸款一直受到國(guó)內(nèi)外的高度關(guān)注，中國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局也一直在采取種種措施來(lái)降低中國(guó)商業(yè)銀行尤其是四大國(guó)有商業(yè)銀行的不良貸款。但是，中國(guó)商業(yè)銀行體系的不良貸款數(shù)額仍舊處于增長(zhǎng)的階段，比例持續(xù)高居不下。參照銀監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)來(lái)看，至2015年末，我國(guó)商業(yè)銀行不良貸款余額高達(dá)12744億元，比上個(gè)季度增加881億元，不良貸款率上升至1.67%，緊逼銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)警戒線2%。
2.中國(guó)商業(yè)銀行不良貸款結(jié)構(gòu)不容樂(lè)觀。在宏觀經(jīng)濟(jì)整體下行、微觀企業(yè)調(diào)整布局的影響下，商業(yè)銀行不良貸款領(lǐng)域的波動(dòng)中連續(xù)走高。到2015年第四季度，國(guó)有商業(yè)銀行的關(guān)注類貸款余額為28854億元，比上一季度增加724億元，關(guān)注類貸款轉(zhuǎn)為不良貸款的安全隱患也在逐步增加。同時(shí)“可疑類”不良貸款的金額也高達(dá)5283億元，不良貸款結(jié)構(gòu)極為嚴(yán)峻。
（三）我國(guó)不良資產(chǎn)證券化發(fā)展及現(xiàn)狀
不良貸款使得商業(yè)銀行資產(chǎn)流動(dòng)性大大受損，浪費(fèi)銀行的信貸資本，銀行所獲的利潤(rùn)也開(kāi)始縮減。同時(shí)，銀行意識(shí)到這一點(diǎn)會(huì)使得銀行主動(dòng)縮小信貸規(guī)模，提高貸款利率，這導(dǎo)致資本市場(chǎng)流動(dòng)性不足，實(shí)體經(jīng)濟(jì)效益降低。
我國(guó)商業(yè)銀行處理不良資產(chǎn)傳統(tǒng)方式主要有以下幾種：第一，銀行通過(guò)催收、訴訟等方式自行清收。這種方法資產(chǎn)回收率較高，但人力成本較高，訴訟時(shí)間跨度大；第二，債務(wù)重組、資產(chǎn)剝離和轉(zhuǎn)化可以有效提高資產(chǎn)價(jià)值，同時(shí)對(duì)人才、技術(shù)有很高要求；第三，利用壞賬準(zhǔn)備核銷，該方法銀行有最大的自，可主動(dòng)決策并且操作靈活可對(duì)沖，然而會(huì)對(duì)銀行的當(dāng)期經(jīng)營(yíng)效益產(chǎn)生直接影響；第四，轉(zhuǎn)讓給金融資產(chǎn)管理公司，這種方法在快速回籠資金同時(shí)需要承擔(dān)較高的損失以及一筆不小的交易成本。
為了應(yīng)對(duì)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)現(xiàn)階段提出的新挑戰(zhàn)，解決傳統(tǒng)處置方式耗時(shí)長(zhǎng)成本高規(guī)模小的問(wèn)題，不良資產(chǎn)證券化應(yīng)用而生。
資產(chǎn)證券化重要的條件是在未來(lái)可以產(chǎn)生持續(xù)的現(xiàn)金流，因?yàn)椴涣假Y產(chǎn)不能夠及時(shí)保證各期產(chǎn)生預(yù)期的現(xiàn)金流，其自身就具有一定的風(fēng)險(xiǎn)，而通過(guò)變現(xiàn)途徑轉(zhuǎn)化下的不良資產(chǎn)，就能夠保證穩(wěn)定的現(xiàn)金流。
我國(guó)于2006年首次實(shí)施不良資產(chǎn)證券化，首批一共發(fā)起四單，由建設(shè)銀行、東方資產(chǎn)管理公司和信達(dá)資產(chǎn)管理公司發(fā)起。倡議方中僅有建設(shè)銀行一家銀行發(fā)行了建元2008年重整資產(chǎn)支持證券。2008年底，金融危機(jī)爆發(fā)，我國(guó)_始著手停止一些不良資產(chǎn)證券化。之后一直到2012年，我國(guó)不良貸款正式重啟，期間銀行資產(chǎn)管理凸顯出很多問(wèn)題，商業(yè)銀行加快了不良資產(chǎn)證券化步伐。
目前，中國(guó)銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)工商銀行和中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行均已獲批不良資產(chǎn)證券化資格參與不良資產(chǎn)證券化重啟試點(diǎn)。2016年9月，我國(guó)不良資產(chǎn)證券化出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，18日中國(guó)債券信息網(wǎng)了兩單不良資產(chǎn)支持證券的發(fā)行公告，分別為建設(shè)銀行的“建鑫2016年第二期不良資產(chǎn)支持債券證券”和工商銀行的“工元2016年第一期不良資產(chǎn)支持證券”這兩單規(guī)模共計(jì)26.77億元。因此，從我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和商業(yè)銀行自身利益兩個(gè)方面著手，銀行不良資產(chǎn)證券化是處理不良資產(chǎn)的簡(jiǎn)單有效率的途徑之一，同時(shí)為商業(yè)銀行探索混業(yè)經(jīng)營(yíng)積累寶貴經(jīng)驗(yàn)。
二、供給側(cè)改革背景下商業(yè)銀行發(fā)展機(jī)遇
我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于增速換檔期、結(jié)構(gòu)調(diào)整過(guò)渡期，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的大趨勢(shì)下，商業(yè)銀行要切實(shí)抓住這次改革帶來(lái)的時(shí)代機(jī)遇，貫徹創(chuàng)新精神，加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)活力，實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)發(fā)展到創(chuàng)新發(fā)展的實(shí)質(zhì)上的提升。供給側(cè)改革的主旨是推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，以便提高全要素生產(chǎn)率，增強(qiáng)資源配置效率從而實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展從規(guī)模速度型轉(zhuǎn)向質(zhì)量效率型。因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)的提升離不開(kāi)金融業(yè)的高效支持，商業(yè)銀行在其中發(fā)揮著極其重要的作用。銀行的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本質(zhì)與供給側(cè)改革理論有很多相通點(diǎn)，這為商業(yè)銀行資產(chǎn)管理提供了新的創(chuàng)新動(dòng)力與發(fā)展活力，為其帶來(lái)了新的發(fā)展機(jī)遇。
觀察世界各國(guó)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表可知，我國(guó)企業(yè)負(fù)債率最高，債務(wù)杠桿達(dá)到約2.5倍的歷史最高，遠(yuǎn)高于其他國(guó)家。同時(shí)，伴隨著全球經(jīng)濟(jì)的不樂(lè)觀，我國(guó)產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致不良資產(chǎn)率居高不下，處理不良資產(chǎn)的重要性與迫切性不言而喻，并構(gòu)成了這次改革在金融領(lǐng)域的組成部分。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的最終目的是“三去一降一補(bǔ)”，三去就是去庫(kù)存、去產(chǎn)能、去杠桿，如何實(shí)現(xiàn)去庫(kù)存去產(chǎn)能的目的？首先在時(shí)間段上要使得杠桿能夠連續(xù)下去，而不良資產(chǎn)證券化正是針對(duì)可持續(xù)性的處理辦法。這次改革為不良資產(chǎn)的處理灌輸了內(nèi)生動(dòng)力，加快了商業(yè)銀行對(duì)該類資產(chǎn)的證券化步伐。證券化能夠大幅度提高國(guó)內(nèi)資產(chǎn)利用率，降低企業(yè)融資成本，除此之外還有利于發(fā)揮實(shí)體經(jīng)濟(jì)金融服務(wù)的作用。
過(guò)去的經(jīng)濟(jì)發(fā)展問(wèn)題，供給和需求兩側(cè)都有，但問(wèn)題的主要方面在供給側(cè)，我國(guó)單靠需求拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的階段已經(jīng)過(guò)去，商業(yè)銀行需要在供給側(cè)上尋求新的突破口。商業(yè)銀行可以利用其信貸結(jié)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)中供給偏多的產(chǎn)業(yè)加以約束，對(duì)于需求短缺的產(chǎn)業(yè)要精準(zhǔn)幫扶。但是目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的問(wèn)題是供給側(cè)不能靈活適應(yīng)需求的變動(dòng)，所以商業(yè)銀行對(duì)各產(chǎn)業(yè)信貸投放要以市場(chǎng)為導(dǎo)向，避免對(duì)那些產(chǎn)能過(guò)剩的企業(yè)過(guò)度扶持，這樣一來(lái)不僅規(guī)避了風(fēng)險(xiǎn)而且對(duì)解決產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題有很大幫助。
三、政策與建議
（一）加快完善相關(guān)制度的建設(shè)
根據(jù)世界各國(guó)不良資產(chǎn)證券化的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，證券化為商業(yè)銀行提供了一種盤活資產(chǎn)存量的渠道和手段，但是政府的支持是至關(guān)重要的。政府需要為商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化提供相關(guān)制度保障，其中包括：會(huì)計(jì)、法律法規(guī)、信息披露機(jī)制等方面。資產(chǎn)證券化法律制度中最重要的是SPV，其主要作用是最大可能的減少發(fā)起人破產(chǎn)對(duì)證券交易產(chǎn)生的不利影響，同時(shí)防止其自身破產(chǎn)，總的來(lái)說(shuō)也就是破產(chǎn)隔離。由于資產(chǎn)證券化參與的主體多、交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜，所以要發(fā)揮政府主導(dǎo)作用，加快完善一系列相關(guān)法律法規(guī)，防止不良資產(chǎn)證券化進(jìn)程中各項(xiàng)可能發(fā)生的損失進(jìn)而會(huì)使得破產(chǎn)隔離機(jī)制失效。
（二）加強(qiáng)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估
第一，對(duì)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中不良資產(chǎn)的甄選要嚴(yán)格審慎，保證其未來(lái)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流入。風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)要盡職盡責(zé)，保障信息透明。
第二，對(duì)信用評(píng)級(jí)管理也要有新的要求，在已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的一元化到多元化的轉(zhuǎn)變基礎(chǔ)上進(jìn)一步降低評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)投資者與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相互制約，達(dá)到利益相關(guān)人的互利共贏。
第三，商業(yè)銀行作為發(fā)起行，要提高資產(chǎn)服務(wù)水平以此進(jìn)一步提升對(duì)資產(chǎn)處置的效率。
（三）提高金融資源配置效率，降低不良貸款比率
金融資源中最關(guān)鍵的要數(shù)信貸資源，它的合理配置對(duì)于我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展具有重要意義。首先，商業(yè)銀行要優(yōu)化對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)的信貸配給，對(duì)新興戰(zhàn)略性企業(yè)要在資金上扶持鼓勵(lì)，推進(jìn)“中國(guó)制造2015”的完成；其次，協(xié)調(diào)地方發(fā)展，在供給側(cè)對(duì)沿海城市尤其是京津冀、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)的發(fā)展要充分配合，在信貸方面形成有特色的服務(wù)；最后，對(duì)于日趨衰落的傳統(tǒng)企業(yè)要按法律程序進(jìn)行清算重組，從而優(yōu)化商業(yè)銀行的信貸配置，降低不良貸款率。
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關(guān)鍵詞 不良資產(chǎn);證券化;制約因素;對(duì)策建議
一、浙江轄內(nèi)信貸資產(chǎn)證券化開(kāi)展情況
據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至目前，已有浙商銀行、杭州銀行等6家法人銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)參與信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，發(fā)行規(guī)模超過(guò)100億元，涉及600多筆貸款。所選取基礎(chǔ)資產(chǎn)主要為優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)貸款，以信用和保證貸款為主，并采用風(fēng)險(xiǎn)自留方式進(jìn)行內(nèi)部增級(jí)，優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品的利率介于5%到6%間。相關(guān)產(chǎn)品均在銀行間市場(chǎng)發(fā)行交易，投資者主要為商業(yè)銀行、信托公司和基金公司，商業(yè)銀行及商業(yè)銀行理財(cái)計(jì)劃是主要投資者，占比80%以上。
二、當(dāng)前推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化面臨的難題
從國(guó)際看，信貸資產(chǎn)證券化比較成熟的美國(guó)、日本、韓國(guó)等國(guó)家，相關(guān)法律法規(guī)和配套支持體系都比較完備，業(yè)務(wù)模式和交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)多樣，投資者構(gòu)成較為廣泛，對(duì)盤活不良資產(chǎn)都發(fā)揮了積極的作用。從我國(guó)實(shí)際看，現(xiàn)階段推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化面臨著政策制度、技術(shù)管理、市場(chǎng)條件、信用環(huán)境及道德風(fēng)險(xiǎn)等諸多制約，亟待破解。
（一）資產(chǎn)證券化相關(guān)法律制度不完備。信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程及各參與主體間的法律關(guān)系極其復(fù)雜，如果沒(méi)有良好的法律制度和完善的法律體系調(diào)整這些法律關(guān)系，保障各個(gè)環(huán)節(jié)良性運(yùn)轉(zhuǎn)，有可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)失控。盡管相關(guān)部門已經(jīng)出臺(tái)了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》、《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》等部門規(guī)章和規(guī)范性文件，對(duì)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)起到一定指導(dǎo)作用，但層級(jí)偏低，更未對(duì)不良資產(chǎn)證券化問(wèn)題做出任何規(guī)定。調(diào)研中，很多機(jī)構(gòu)都要求對(duì)不良資產(chǎn)證券化立法。
（二）現(xiàn)有監(jiān)管規(guī)定存在一定制度障礙。一是信托公司作為信貸資產(chǎn)證券化SPV（特殊目的載體），但不允許批量接收不良資產(chǎn)。按照現(xiàn)行規(guī)定做法，我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化主要通過(guò)信托公司作為SPV，實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售和風(fēng)險(xiǎn)隔離，但《金融企業(yè)不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓管理辦法》（財(cái)金〔2012〕6號(hào)）第三條規(guī)定，批量轉(zhuǎn)讓是指金融企業(yè)對(duì)一定規(guī)模的不良資產(chǎn)（10戶/項(xiàng)以上）進(jìn)行組包，定向轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司的行為。因此，信托公司雖然可以作為信貸資產(chǎn)證券化受托機(jī)構(gòu)，但無(wú)法批量受讓不良資產(chǎn)。另外，該文件規(guī)定，資產(chǎn)管理公司購(gòu)入的不良資產(chǎn)應(yīng)采取債務(wù)重組的方式進(jìn)行處置，不得對(duì)外轉(zhuǎn)讓，因而信托公司也無(wú)法從資產(chǎn)管理公司批量受讓不良資產(chǎn)。綜上，信托公司無(wú)法成為不良資產(chǎn)證券化SPV。二是資產(chǎn)管理公司具有不良資產(chǎn)管理專業(yè)優(yōu)勢(shì)，但不允許作為不良貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)。一般的信貸資產(chǎn)證券化中，基礎(chǔ)資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)，對(duì)貸款管理能力要求不高，基本委托發(fā)起機(jī)構(gòu)作為貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)。不良貸款的有效管理、清收、處置需很強(qiáng)專業(yè)能力，資產(chǎn)管理公司作為貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)相比發(fā)起機(jī)構(gòu)更有優(yōu)勢(shì)。但《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》第三十五條規(guī)定，貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)由在中華人民共和國(guó)境內(nèi)依法設(shè)立并具有經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)資格的金融機(jī)構(gòu)擔(dān)任，而資產(chǎn)管理公司不具有經(jīng)營(yíng)貸款業(yè)務(wù)資格。三是投資者資格準(zhǔn)入上存在一定限制，不利于投資者多元化。如，保監(jiān)會(huì)《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》（保監(jiān)發(fā)[2012]91號(hào)）規(guī)定，保險(xiǎn)資金投資的信貸資產(chǎn)支持證券，入池基礎(chǔ)資產(chǎn)限于五級(jí)分類為正常類和關(guān)注類的貸款。
（三）道德風(fēng)險(xiǎn)較難防范。不良資產(chǎn)證券化發(fā)起人對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)池?fù)碛行畔?yōu)勢(shì)，在相關(guān)制度不健全、信息披露不充分的情況下，容易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致貸款人將重心放在規(guī)模擴(kuò)張上，放松貸款審查標(biāo)準(zhǔn)或?qū)①J款投向高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域。
（四）配套支持政策和操作手續(xù)亟待優(yōu)化。一是抵押權(quán)屬變更不順暢。不良信貸資產(chǎn)往往有抵押物作為增信措施，且大多為土地使用權(quán)、在建工程或房屋抵押，但抵押權(quán)批量變更登記存在登記系統(tǒng)限制或登記機(jī)關(guān)不予操作的情況。此外，在信托公司受讓不良資產(chǎn)時(shí)，大多數(shù)抵押登記機(jī)關(guān)不予辦理由銀行變更為信托公司的登記，信托公司在此情況下能否對(duì)抵押物行使權(quán)利，法院的觀點(diǎn)也不一致。二是稅收負(fù)擔(dān)重。財(cái)政部、國(guó)稅總局對(duì)SPV的納稅問(wèn)題進(jìn)行了規(guī)范，并給予了一定優(yōu)惠，但只是暫時(shí)政策。三是評(píng)估定價(jià)難。不良資產(chǎn)證券化對(duì)信用評(píng)級(jí)等中介機(jī)構(gòu)提出更高要求，但目前國(guó)內(nèi)公信力強(qiáng)、認(rèn)可度高的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不足，外部信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和信用增級(jí)工具有限。
（五）交易市場(chǎng)和投資者主體發(fā)展不足。一是投資者主體單一。目前信貸資產(chǎn)支持證券僅在銀行間市場(chǎng)發(fā)售，商業(yè)銀行持有比例超過(guò)70%，基金公司、保險(xiǎn)公司、證券公司等機(jī)構(gòu)投資者參與程度不足，個(gè)人投資者和大多數(shù)非金融企業(yè)無(wú)法參與其中，風(fēng)險(xiǎn)仍然在銀行體系內(nèi)部集聚。二是產(chǎn)品缺乏流動(dòng)性。受投資者主體單一、銀行間市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性支持機(jī)制、產(chǎn)品禁止再證券化等因素制約，投資者基本將產(chǎn)品持有至到期，不利于市場(chǎng)發(fā)展。
三、推進(jìn)不良資產(chǎn)證券化相關(guān)對(duì)策建議
（一）推動(dòng)立法保障。建議出臺(tái)專門法律法規(guī)指導(dǎo)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)常態(tài)化發(fā)展，規(guī)范證券化過(guò)程中的SPV設(shè)立、破產(chǎn)隔離、真實(shí)出售、貸款擔(dān)保、資產(chǎn)池管理、會(huì)計(jì)處理等關(guān)鍵問(wèn)題，融合各部門現(xiàn)行的監(jiān)管規(guī)定，明確監(jiān)管職責(zé)，為各部門制定具體操作細(xì)則以及實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)支持證券的跨市場(chǎng)交易確立規(guī)范統(tǒng)一的法律框架。特別是對(duì)不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，應(yīng)規(guī)范信息披露，建立良好市場(chǎng)約束機(jī)制。
（二）推動(dòng)完善發(fā)展環(huán)境。在切實(shí)防范風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，解決各類市場(chǎng)主體參與不良資產(chǎn)支持證券投資、受讓不良資產(chǎn)、參與貸款服務(wù)等方面存在的政策障礙。協(xié)調(diào)抵押登記機(jī)關(guān)優(yōu)化抵押變更登記流程，允許不良資產(chǎn)涉及抵押物的批量變更登記。推動(dòng)稅務(wù)部門實(shí)施稅收優(yōu)惠政策，減少流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)的稅費(fèi)。
（三）推動(dòng)各類市場(chǎng)主體發(fā)展。一是促進(jìn)業(yè)務(wù)發(fā)展由外部推動(dòng)向內(nèi)生推動(dòng)轉(zhuǎn)變，鼓勵(lì)各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)充分吸收國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，夯實(shí)內(nèi)部制度建設(shè)，著手培養(yǎng)熟悉證券化操作和不良資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)。二是大力發(fā)展不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)所需信用評(píng)級(jí)、信用增級(jí)、資產(chǎn)評(píng)估、貸款服務(wù)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等中介機(jī)構(gòu)。
（四）推動(dòng)建立協(xié)調(diào)推進(jìn)工作機(jī)制。不良資產(chǎn)證券化涉及多個(gè)監(jiān)管部門和市場(chǎng)主體，要加強(qiáng)司法、財(cái)政稅收、抵押登記、金融監(jiān)管等各部門工作聯(lián)動(dòng)，立足于優(yōu)化經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展環(huán)境，推進(jìn)配套環(huán)境建設(shè)，強(qiáng)化投資者保護(hù)，鼓勵(lì)更多投資經(jīng)驗(yàn)豐富、風(fēng)險(xiǎn)管控能力強(qiáng)的非銀行機(jī)構(gòu)投資者參與。
作者介紹
林祖松，2005年7月北京大學(xué)碩士研究生畢業(yè)后到浙江銀監(jiān)局工作，先后在非銀機(jī)構(gòu)監(jiān)管處、國(guó)有銀行監(jiān)管一處、非現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)管一處（其間在銀監(jiān)會(huì)掛職鍛煉10個(gè)月）工作，2011年9至今擔(dān)任政策法規(guī)處業(yè)務(wù)創(chuàng)新監(jiān)管科科長(zhǎng)（2014年4-11月在中信銀行杭州分行掛職部門總經(jīng)理助理）。獲得中國(guó)銀監(jiān)會(huì)黨委授予中國(guó)銀監(jiān)會(huì)系統(tǒng)“監(jiān)管標(biāo)兵”、浙江銀監(jiān)局系統(tǒng)“監(jiān)管標(biāo)兵”等榮譽(yù)稱號(hào)。
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[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和問(wèn)題
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年，美國(guó)的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語(yǔ)。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國(guó)杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來(lái)，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場(chǎng)上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來(lái)的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動(dòng)性”的資產(chǎn)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過(guò)創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過(guò)兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問(wèn)題
1.發(fā)展歷程
我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。
我國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，約90%的融資來(lái)自于銀行。企業(yè)從國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會(huì)流動(dòng)性過(guò)多的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題
目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：
（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。
對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣。”資產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題多多。
與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。
另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級(jí)市場(chǎng)的情況來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過(guò)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。一方面出券方很難在市場(chǎng)上找到交易的對(duì)手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購(gòu)功能。因此，目前的流動(dòng)性是無(wú)從談起。
2008年的1月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》?！兑庖?jiàn)稿》要求，保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級(jí)或相當(dāng)于AA級(jí)以上的優(yōu)先級(jí)證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開(kāi)始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問(wèn)題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營(yíng)成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然，市場(chǎng)的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過(guò)，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來(lái)越多的證券化產(chǎn)品，面對(duì)有限的投資人，對(duì)收益率和期限的要求都會(huì)越來(lái)越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)無(wú)存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會(huì)在第一輪或第二輪的申請(qǐng)中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場(chǎng)中迫切需要通過(guò)資產(chǎn)證券化解決流動(dòng)性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動(dòng)性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無(wú)法獲得實(shí)際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國(guó)創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問(wèn)題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對(duì)以上問(wèn)題，提出如下的三點(diǎn)建議：
(1)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無(wú)論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說(shuō)，會(huì)計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場(chǎng)的統(tǒng)一問(wèn)題，其所反映的深層次的問(wèn)題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲(chǔ)蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢(shì)必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒(méi)有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開(kāi)辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解，反倒會(huì)因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒(méi)有良好的流動(dòng)性和充分的一級(jí)二級(jí)交易市場(chǎng)和交易流程，資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，以及儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會(huì)帶來(lái)更多的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)在目，我國(guó)在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動(dòng)性整體過(guò)剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實(shí)施各種級(jí)別和類別的資產(chǎn)證券化過(guò)程。
（4）相對(duì)于大型國(guó)有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長(zhǎng)性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)在審批核準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮，公平合理的開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實(shí)地解決融資難的問(wèn)題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。
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[關(guān)鍵詞]資產(chǎn)證券化現(xiàn)狀和問(wèn)題
一、資產(chǎn)證券化概念和基本交易結(jié)構(gòu)
早在1977年，美國(guó)的投資銀行家維斯·S·瑞尼爾（LewisS.Rainer）就已使用了“資產(chǎn)證券化”這個(gè)用語(yǔ)。但是至今，各種定義解釋仍未統(tǒng)一。美國(guó)杜克大學(xué)西瓦茲（Shwartz）教授定義為：“在證券化中，企業(yè)部分的分解自己，把不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)從企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)中隔離出來(lái)，隨后以該資產(chǎn)為信用基礎(chǔ)在資本市場(chǎng)上融資，融資成本比起企業(yè)的直接債務(wù)融資或股權(quán)融資來(lái)的要低”。這一概念非常旗幟鮮明地提出了資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)的兩個(gè)目標(biāo)，一是降低融資成本，二是分離那些“不具有流動(dòng)性”的資產(chǎn)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。
資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，但是基本結(jié)構(gòu)不變。如圖1所示，在典型的資產(chǎn)證券化交易中，發(fā)起人通過(guò)創(chuàng)設(shè)金融資產(chǎn)，然后選擇資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池，并通過(guò)兩種方式轉(zhuǎn)讓這一資產(chǎn)池：一是發(fā)起人向信托受托人轉(zhuǎn)讓該資產(chǎn)池，換取基礎(chǔ)資產(chǎn)所有權(quán)權(quán)益的轉(zhuǎn)遞憑證;二是發(fā)起人向商業(yè)信托受托人或特殊目的載體（SPV）轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)池，后者發(fā)行以該資產(chǎn)池為擔(dān)保的債務(wù)工具，并用所募集資金向發(fā)起人支付轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的價(jià)格。
二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀和問(wèn)題
1.發(fā)展歷程
我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，最早可以追溯到1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息收入作為投資者收益來(lái)源而發(fā)行的2億元地產(chǎn)投資券。
而對(duì)于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)而言，資產(chǎn)證券化真正開(kāi)始于2005年12月兩項(xiàng)試點(diǎn)交易的成功發(fā)行。這兩項(xiàng)交易分別是中國(guó)建設(shè)銀行的住房抵押貸款支持證券(RMBS)和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的現(xiàn)金流抵押貸款證券(CLO)。經(jīng)過(guò)中國(guó)人民銀行和中國(guó)銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會(huì)（銀監(jiān)會(huì)）等數(shù)家政府機(jī)構(gòu)的多年努力，上述兩項(xiàng)涉及總額約人民幣72億元證券化資產(chǎn)的交易成為可能。之后，國(guó)內(nèi)各家銀行紛紛試水資產(chǎn)證券化。2008年，建行發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。
非金融機(jī)構(gòu)方面，中國(guó)聯(lián)通作為發(fā)起人于2005年8月完成了首個(gè)企業(yè)資產(chǎn)管理計(jì)劃交易。擔(dān)任計(jì)劃管理人的證券公司通過(guò)設(shè)立專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃發(fā)行了不同系列的資產(chǎn)支持受益憑證。這是我國(guó)企業(yè)資產(chǎn)證券化的標(biāo)志性事件，之后一年中，另外8個(gè)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃陸續(xù)誕生，“基礎(chǔ)資產(chǎn)”的范圍擴(kuò)大到與高速公路收費(fèi)、設(shè)備租賃、電力銷售、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和股權(quán)轉(zhuǎn)讓等相關(guān)的各種應(yīng)收賬款或未來(lái)現(xiàn)金流（對(duì)應(yīng)收益權(quán)）。
我國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)資本高度集中在銀行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)，約90%的融資來(lái)自于銀行。企業(yè)從國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)直接融資的渠道并未完全暢通（例如發(fā)行企業(yè)債或股票），況且企業(yè)直接融資的金額與銀行貸款的規(guī)模相比還是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。幫助降低信用風(fēng)險(xiǎn)在銀行界的高度集中和減少社會(huì)流動(dòng)性過(guò)多的問(wèn)題，使得資產(chǎn)證券化成為重新分配風(fēng)險(xiǎn)和資本的必要手段之一。
2.我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀及問(wèn)題
目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化分為企業(yè)資產(chǎn)證券化（也叫專項(xiàng)資產(chǎn)證券化）和信貸資產(chǎn)證券化（即狹義的資產(chǎn)證券化）。主要呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：
（1）資產(chǎn)證券化兵分兩路，銀行間債市與證券市場(chǎng)天然相隔。受分業(yè)監(jiān)管體制的限制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊，一是銀行信貸資產(chǎn)證券化，二是企業(yè)資產(chǎn)證券化。兩種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品各自由不同的監(jiān)管部門審批，在不同的交易場(chǎng)所上市流通，適用不同的監(jiān)管規(guī)則。
證監(jiān)會(huì)將企業(yè)資產(chǎn)證券化完全消化在證券行業(yè)內(nèi)部來(lái)運(yùn)行和管理，銀行信貸的資產(chǎn)證券化只能在銀行間市場(chǎng)發(fā)行和交易，造成與銀行信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品并不在統(tǒng)一的市場(chǎng)上交易的局面。面對(duì)的投資者結(jié)構(gòu)單一，數(shù)量有限，證監(jiān)會(huì)對(duì)企業(yè)的會(huì)計(jì)和法律界定不夠明確。而銀監(jiān)會(huì)對(duì)證券化產(chǎn)品審批手續(xù)復(fù)雜，節(jié)奏緩慢。
(2)流動(dòng)性整體過(guò)剩，銀行缺乏實(shí)施動(dòng)力。關(guān)于資產(chǎn)證券化，國(guó)內(nèi)目前有很多關(guān)于增加了流動(dòng)性的討論，大概是指，將未來(lái)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)換為近期的流動(dòng)性。事實(shí)是，由于投資途徑有限而導(dǎo)致的高儲(chǔ)蓄率，使國(guó)內(nèi)銀行的流動(dòng)性過(guò)于充足。且存額與銀行貸款總額之間的差距仍在擴(kuò)大。資產(chǎn)證券化在這一方面的優(yōu)勢(shì)對(duì)銀行業(yè)整體來(lái)說(shuō)，沒(méi)有很大的吸引力。當(dāng)然，不能一概而論。
對(duì)于四大國(guó)有銀行和交通銀行等大行來(lái)說(shuō)，有的是剛剛為上市進(jìn)行過(guò)資本注入，有的存款本身過(guò)剩，但是對(duì)于很多規(guī)模相對(duì)較小的股份制商業(yè)銀行，他們的需求很迫切。一家快速成長(zhǎng)的銀行必須不斷有資金尋求新的市場(chǎng)，像民生、浦發(fā)和興業(yè)這樣的銀行需要提高信貸資產(chǎn)的流動(dòng)性以支持更多的新客戶開(kāi)發(fā)，追求新的利潤(rùn)。我們看到，2007年9月11日浦發(fā)銀行推出“浦發(fā)2007年第一期信貸資產(chǎn)證券化信托”產(chǎn)品，其他幾家也已準(zhǔn)備開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。
(3)利差盈利長(zhǎng)期主導(dǎo)，不舍放棄既得利益。對(duì)于占融資比例絕對(duì)多數(shù)的信貸資產(chǎn)，目前國(guó)內(nèi)銀行的盈利模式主要就是利息差，目前存貸利息差近400個(gè)基點(diǎn)，比世界平均水平高一倍以上，資產(chǎn)證券化賣掉之后，200點(diǎn)沒(méi)了。中國(guó)貸款是23.6萬(wàn)億元，200個(gè)基點(diǎn)相當(dāng)于4720億元收入，銀行當(dāng)然不大樂(lè)意。商業(yè)銀行不實(shí)行資產(chǎn)證券化，也能獲得較高的收益。即便是把現(xiàn)金拿回來(lái)，也很難找到比貸款更好的收益率項(xiàng)目。用交通銀行副行長(zhǎng)錢文輝的話說(shuō)，“我們目前對(duì)資產(chǎn)證券化肯定不感興趣?！辟Y產(chǎn)證券化的開(kāi)展對(duì)很多銀行來(lái)說(shuō)，首先是一種金融創(chuàng)新的嘗試。
(4)交易體系構(gòu)成缺陷，證券化定價(jià)存在問(wèn)題。資產(chǎn)證券化面對(duì)一個(gè)資產(chǎn)池，其中的基礎(chǔ)資產(chǎn)盡管被要求是同質(zhì)的，即在收益率的期限、結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)上比較接近，同時(shí)，資產(chǎn)的數(shù)目要足夠大才符合風(fēng)險(xiǎn)分散的原則。事實(shí)上，國(guó)開(kāi)行發(fā)行的2005和2006開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持的證券中，基礎(chǔ)資產(chǎn)的構(gòu)成是多元的，涉及電力、通信、基建、運(yùn)輸和傳媒等各個(gè)行業(yè)。這樣一來(lái)，在定價(jià)的時(shí)候就問(wèn)題多多。
與一般的企業(yè)債、國(guó)債、金融債等固定收益類產(chǎn)品按季付息、本金最后結(jié)算的方式不同，資產(chǎn)支持類證券采用的是本息按季結(jié)算的方式，由此導(dǎo)致同樣面值的債券隨著時(shí)間推移，所代表的債權(quán)數(shù)額將逐步遞減。由于資產(chǎn)池中的客戶可能出現(xiàn)提前還款的情況，導(dǎo)致每季支付給所有者的本息并不是固定不變的。如果一筆回購(gòu)橫跨兩個(gè)結(jié)算周期，就會(huì)出現(xiàn)對(duì)于債券的定價(jià)難題。
另外，市場(chǎng)定價(jià)要遵循基本的市場(chǎng)規(guī)則，由于目前的制度框架下，投資者比較少，對(duì)于資產(chǎn)支持的證券發(fā)起人來(lái)說(shuō)，面臨價(jià)格大打折扣的威脅。今年以來(lái)不斷上揚(yáng)的利率環(huán)境給資產(chǎn)支持證券的發(fā)行造成了較大的壓力。比如浦發(fā)銀行，就在首次資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中只落得保本而歸。從前面幾期資產(chǎn)支持的發(fā)行情況來(lái)看，銀行機(jī)構(gòu)相互持有對(duì)方資產(chǎn)支持證券的情況比較突出。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移不可實(shí)現(xiàn)，原有資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍然留存于銀行業(yè)內(nèi)部。
(5)一級(jí)市場(chǎng)投資受限，二級(jí)市場(chǎng)尚未成形，資產(chǎn)支持證券流動(dòng)性差。相較于理論上調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、增加資產(chǎn)流動(dòng)性等對(duì)于證券化的誘人表述，信貸證券化試點(diǎn)的尷尬不斷，先是國(guó)開(kāi)行，后是浦發(fā)，關(guān)鍵是投資者太有限，而各家的資產(chǎn)證券化紛至沓來(lái)，勢(shì)必抬高收益率水平，導(dǎo)致銀行虧損。對(duì)于即將展開(kāi)試水的工行、中信、興業(yè)、民生、招行等來(lái)說(shuō)，浦發(fā)的尷尬可能繼續(xù)上演。
從二級(jí)市場(chǎng)的情況來(lái)看，資產(chǎn)支持證券的交投十分清淡，少有機(jī)構(gòu)通過(guò)交易進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者選擇持有到期。如圖3圖4所示，到2006年信貸資產(chǎn)支持的證券只有6次交易發(fā)生，交易額僅為總發(fā)行額的2%，企業(yè)專項(xiàng)資產(chǎn)支持證券雖明顯優(yōu)于信貸資產(chǎn)支持的證券，但仍顯示資產(chǎn)支持證券二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性的不足。一方面出券方很難在市場(chǎng)上找到交易的對(duì)手，另一方面資產(chǎn)支持證券本身尚不具備回購(gòu)功能。因此，目前的流動(dòng)性是無(wú)從談起。
2008年的1月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)向各保險(xiǎn)公司和保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司下發(fā)《關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信貸資產(chǎn)支持證券的通知（征求意見(jiàn)稿）》。《意見(jiàn)稿》要求，保險(xiǎn)公司投資的信貸資產(chǎn)支持證券，只能是由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)發(fā)起的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，且暫限AA級(jí)或相當(dāng)于AA級(jí)以上的優(yōu)先級(jí)證券，投資額度則限于上年度末總資產(chǎn)的2％。雖然，開(kāi)始允許保險(xiǎn)公司投資于信貸資產(chǎn)支持證券，但有限的額度和有限的產(chǎn)品供給使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)普遍反應(yīng)平淡。
(6)基礎(chǔ)資產(chǎn)供需矛盾，市場(chǎng)運(yùn)作出現(xiàn)瓶頸。按照基本理論，擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般應(yīng)為未來(lái)帶來(lái)穩(wěn)定預(yù)期收益的正常資產(chǎn)，目的是用市場(chǎng)化的方法調(diào)控流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。但在實(shí)際情況中，發(fā)起人更傾向于證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中以不良資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)。如果資產(chǎn)自身償付能力存在問(wèn)題，將不僅影響資產(chǎn)證券化的效果，還很可能大大增加其自身運(yùn)營(yíng)成本，甚至影響產(chǎn)品證券的如期全額支付。
當(dāng)然，市場(chǎng)的認(rèn)可和證券化的步伐都是漸進(jìn)的，經(jīng)過(guò)，繼2005和2006兩次發(fā)行住房抵押貸款支持證券后，2008年建行又發(fā)行了國(guó)內(nèi)首只不良資產(chǎn)支持證券——建元2008-1重整資產(chǎn)證券化。越來(lái)越多的證券化產(chǎn)品，面對(duì)有限的投資人，對(duì)收益率和期限的要求都會(huì)越來(lái)越苛刻，發(fā)行證券難度增大。
(7)資產(chǎn)證券化發(fā)起主體壟斷，資產(chǎn)證券化優(yōu)勢(shì)無(wú)存。理論上的合格發(fā)起人與實(shí)際差異很大，只有規(guī)模與資產(chǎn)質(zhì)量處于領(lǐng)先地位的機(jī)構(gòu)和企業(yè)才會(huì)在第一輪或第二輪的申請(qǐng)中進(jìn)入被考慮的范圍，而資本市場(chǎng)中迫切需要通過(guò)資產(chǎn)證券化解決流動(dòng)性和資本需求的不是這些大型的機(jī)構(gòu)或企業(yè)，那些急需資金流動(dòng)性補(bǔ)償?shù)钠髽I(yè)和機(jī)構(gòu)仍然無(wú)法獲得實(shí)際的好處，資金的流轉(zhuǎn)仍然是在銀行系統(tǒng)內(nèi)部或少數(shù)的幾個(gè)貸款本就容易的大企業(yè)。
3.對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的展望和建議
總體上，目前資產(chǎn)證券化在我國(guó)創(chuàng)新和學(xué)習(xí)多于其功能和實(shí)效。但存在的問(wèn)題在實(shí)踐中仍有可能累積風(fēng)險(xiǎn)、創(chuàng)造投機(jī)、限制創(chuàng)新，針對(duì)以上問(wèn)題，提出如下的三點(diǎn)建議：
(1)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行專門立法，確立統(tǒng)一的發(fā)行、上市、交易規(guī)則，建立資產(chǎn)證券化專門統(tǒng)一的法律體系；適應(yīng)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的新格局，加強(qiáng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)，形成發(fā)展資產(chǎn)證券化良好的外部環(huán)境。由于中國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)行的分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的體制，資產(chǎn)證券化被割裂為兩塊。而我們所發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，無(wú)論是信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品還是企業(yè)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，都是利用信托的基本原理，在同一種機(jī)制下應(yīng)該對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管統(tǒng)一規(guī)則。比如說(shuō)，會(huì)計(jì)處理、稅收優(yōu)惠政策以及交易規(guī)則和交易市場(chǎng)的統(tǒng)一問(wèn)題，其所反映的深層次的問(wèn)題是在混業(yè)金融新格局下的監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題。
(2)擴(kuò)大投資人范圍，增強(qiáng)資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性。我國(guó)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)中，交易手段缺乏，投資品種單一，造就了高儲(chǔ)蓄銀行高風(fēng)險(xiǎn)股市，大量的資金和投資者只擁有少數(shù)的投資品種，勢(shì)必導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)進(jìn)一步惡化，風(fēng)險(xiǎn)在銀行的大量積聚。資產(chǎn)證券化是上個(gè)世紀(jì)最偉大金融創(chuàng)新之一，如果沒(méi)有廣泛的投資者，即便是各家銀行都開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，各家企業(yè)都開(kāi)辟資產(chǎn)證券化專項(xiàng)，風(fēng)險(xiǎn)不但不能分散和化解，反倒會(huì)因?yàn)閭€(gè)別大型資本占有者相互持股而累積加劇。沒(méi)有良好的流動(dòng)性和充分的一級(jí)二級(jí)交易市場(chǎng)和交易流程，資產(chǎn)價(jià)格不能正確估計(jì)和實(shí)現(xiàn)，隨著利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，以及儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的變化，利差空間逐步縮小，不合理的交易會(huì)帶來(lái)更多的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
(3)美國(guó)次級(jí)貸危機(jī)在目，我國(guó)在體制和流程都不夠不完備的時(shí)候,目前流動(dòng)性整體過(guò)剩,理應(yīng)減少不必要的不良資產(chǎn)和利率敏感性風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散的可能，漸進(jìn)化的實(shí)施各種級(jí)別和類別的資產(chǎn)證券化過(guò)程。
（4）相對(duì)于大型國(guó)有股占主導(dǎo)的銀行企業(yè)，更多的融資需求是一些規(guī)模較小的，但成長(zhǎng)性較好的銀行和企業(yè)。證監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)在審批核準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)以風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡考慮，公平合理的開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，整合優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，構(gòu)建合理規(guī)模的銀行信貸和企業(yè)專向資金證券化業(yè)務(wù)，切實(shí)地解決融資難的問(wèn)題，改善金融結(jié)構(gòu)，降低融資成本。
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